股權結構對會計信息披露質量影響的實證分析

摘 要：本文基于代理理論，選取2009-2011年在深交所上市的公司數據，以證券分析師盈余預測準確度和深交所的信用評級兩個指標來度量會計信息披露質量，實證分析控股權性質、股權集中度、股權制衡度對會計信息披露質量的影響。

關鍵詞：信用評級；證券分析師盈余預測準確度；股權結構；會計信息

中圖分類號：F275 文獻標識碼：A 文章編號：1003-9031（2013）09-0078-04 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2013.09.18

一、引言

現有研究大多關注股權結構對公司績效的影響，但很少涉及股權結構與會計信息披露質量之間的關系。在外部法律法規約束不嚴和部門監管力度不夠的情況下，適當的股權結構能有效防范經理人的道德風險和逆向選擇行為，限制大股東利用控股權對公司價值的侵害，保證會計事項、財務報告從編制到披露都不會受到較大的扭曲。在我國上市公司股權結構相對集中的情況下，股權會對其信息披露行為產生怎樣的影響，而其他股東的持股狀況又會對公司的信息披露質量產生什么作用？考慮到信息披露質量難以衡量，本文采用獨特的視角，以深交所的信用評級和證券分析師盈余預測準確度從直接和間接兩個方面來衡量，試圖通過實證檢驗來對上述問題進行探索。

二、文獻回顧與研究假設

（一）控股權性質

Chen（2006）采用配對樣本的方法對董事會特點、所有權結構與財務舞弊的關系進行了檢驗，他們發現所有權結構（如國有股比例，國外股東的存在等）與舞弊行為沒有明顯的影響[1]。在我國股權分置改革后，國有股、法人股比例下降，流通股比例上升。股權性質的變化會引起公司會計信息披露質量的變化。高明華、蔡衛星、曾誠（2010）使用證券分析師盈余預測特征作為信息披露質量的代理變量，研究發現不同性質的控股股東控制的上市公司與會計信息披露質量都存在正向的關系[2]。孟俊婷、池倩倩（2012）通過對2009年中小板上市公司的研究發現，法人股比例與會計信息披露質量正相關，國有股比例對信息披露質量沒有明顯影響[3]。因此，本文提出如下假設：

H1：控股股東性質與會計信息披露質量相關

（二）股權集中度

Fan and T.J.Wong（2002）分析東亞國家股權結構與盈余信息質量時指出，若股權集中導致控股股東運用控制權對中小股東進行“掏空”時，控股股東會操縱盈余信息，以掩蓋其“掏空”行為所產生的影響，這降低了信息披露的可靠性[4]。我國大部分公司股權高度集中于國家手中，在他們看來，與其說信息披露質量關乎經濟利益，不如說更關乎其政治形象，優良的信息披露質量有助于其塑造良好的公眾形象。余怒濤、沈中華、劉孟暉（2008）選取滬深兩市的數據，研究表明控股股東的持股比例與盈余反應系數之間呈現顯著的正相關關系，特別在業績預增的情況下， 控股股東持股比例與盈余質量顯著正相關[5]。向銳、章成蓉、干勝道（2012）以深交所2004—2007年期間的家族上市公司為樣本，認為隨著持股比例的提高，控股股東具有強烈的動機增加公司價值，減少對中小股東利益的侵占，進而提高了公司的信息披露質量[6]。因此，本文提出如下假設：

H2：股權集中度與會計信息披露質量正相關

（三）股權制衡度

代理理論認為，大股東會利用自己的控制權來侵占中小股東的利益，在政策法規還還不健全、對投資者保護還不完善的情況下，通過由少數幾個大股東分享控制權，使得任何一個大股東都無法單獨控制企業，則可以起到限制掠奪行為的作用。Makhija和Patton（2004）以捷克的上市公司為樣本，研究發現當上巿公司的外部股東持股比例比內部股東高，同時外部股東初始持股比例較低的時侯，因為當信息披露水平提高而帶來的股價上升收益（SB）的增加幅度大于控制權直接收益（DS）的下降幅度，股權制衡度與信息披露質量呈現負相關關系[7]。筆者認為，由于第一大股東具有相對持股優勢，因而其仍有動機和能力監督和約束經理層的機會主義行為，并解決中小股東“搭便車”的問題，從而有助于會計信息質量的提高。而其他股東制衡能力過高則會減弱第一大股東的監督能力、加劇大股東之間的控制權競爭，制衡能力過低則難以對第一大股東形成有效的制約，最終都不利于會計信息質量的提高。閆現偉（2011）認為股權分置改革后，控股股東持有股份明顯減少，但能形成股東制衡作用的公司比例仍比較小股權制衡度對會計信息質量影響微弱，但對股權集中度的制衡作用減少了控股股東的監督機制和控制機制，降低了公司的會計信息披露質量[8]。因此，本文提出以下假設：

H3：股權制衡度與會計信息披露質量負相關

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文選取2009—2011年在深交所上市的2950家公司，在剔除了ST和*ST類上市公司和暫停上市、退市的樣本公司，以及中小企業板上市的公司、財務信息缺失的公司后，最后取得了963個樣本。

公司信用評級是根據深交所在其網站“誠信檔案”中公布的信息披露考核結果加以整理，證券分析師盈余預測數據來自國泰安數據庫。

（二）變量定義和模型建立

本文的被解釋變量是會計信息披露質量，本文使用深交所的信用評級（Credit Rating， Rate）和證券分析師盈余預測準確度（Forecast Accuracy，FA）兩個指標來測量。深交所的信用評級是根據公司信息披露規則和會計信息質量特征，對公司各類信息披露的總體評價，考評結果分為優秀、良好、及格、不及格四個等級。這是對信息披露質量的直接測量。證券分析師盈余預測準確度可以間接反映信息披露質量，國外學者發現，更高的證券分析師盈余預測準確度表明上市公司具有更好的信息披露。高明華、蔡衛星、曾誠（2010）也用證券分析師關注度和證券分析師盈余預測準確度來衡量信息披露質量。

證券分析師盈余預測準確度=

-（1）

其中，Estimated Earning是證券分析師每股收益預測值的中位數，Actual Earning是個股當年實際每股收益。算出的數據越大，表明證券分析師盈余預測準確度越高，信息披露質量也就越好。

基于前面的假設，建立以下模型：

Rate（FA）=β0+β1 EqNat+β2Corporate+β3Floating+

β4ShHold1+β5Number+β6Top5+β7Top10+β8AsReturn+

β9Size +β10Q +β11LEV+β12Growth +ε （2）

四、實證檢驗

（一）描述性統計

圖1顯示了所有公司信息披露高質量等級和低質量等級的比例在各主要FA區間的分布情況。在FA的各個區間，高質量的信息披露企業都顯著高于低質量的信息披露企業數，高質量組是低質量組的兩倍多。隨著FA的增大，信息披露質量高的公司比例也在波動增加，而信息披露質量低的公司比例在穩中減少。這說明證券分析師預測準確度越高，信息披露質量就越高；證券分析師預測準確度越低，信息披露質量就越低。

（二）回歸分析

由表2中回歸（1）和（8）可知，國有控股（EqNat）與信息披露質量顯著正相關，由表2中回歸（2）、（9）和（3）、（10）可知，法人控股（Corporate）、流通股控股（Floating）與信息披露質量顯著負相關。只有當第一大股東是國有股東時，信息披露質量才更高，H1成立。

表2中回歸（4）、（5）、（11）、（12）是股權集中度的回歸結果，ShHold1和Number都具有統計意義上的顯著性。研究發現股權集中度高的公司能獲得更高的信用評級和更高的證券分析盈余預測準確度，表明股權集中與信息披露質量之間存在著顯著的正相關關系，本文的H2成立。也就是說中國上市公司股權集中度高的公司的大股東對信息披露質量的影響更多的是正向的利益協同效應，而非負向的壕溝防御效應。其原因在于，在目前法規政策還不健全，投資者保護水平相對較弱的市場，股權集中度高的大股東有動力去監督經理層，避免股權高度分散情況下的“搭便車”問題。這種監督不僅包含日常的經營管理，還包括對管理層生成財務報告過程的監督，從而股權集中的大股東提高了會計信息披露質量。

表2中回歸（6）、（7）和（13）、（14）分別報告了股權制衡變量與上市公司信息披露質量的回歸結果。研究發現，Top5和Top10都具有統計意義上的顯著性，并且上述估計系數在方向上為負。H3成立。筆者認為，產生這一現象的原因主要是：一方面，股權制衡只有在外部大股東積極監督的情況下才是有效的，股權分置改革后，第一大股東持股比例下降，外部大股東的持股比例相應上升，但上市公司股權制衡的整體水平還是很低；另一方面，股權制衡程度高反過來意味著控股股東的股權集中度降低，從而削弱了控股股東監督經理層的能力和動力，降低了其勤勉盡責的程度及其他正向激勵效果。股權制衡度的回歸結果也與股權集中度得到的結論相呼應。

（三）穩健性檢驗

為了保證研究結論的可靠性，我們進行了穩健性檢驗。

第一，既然國有控股與信息披露質量成正比，而第一大股東持股比例也與信息披露質量成正比，為了進一步驗證國有控股的上市公司存在這種正向關系，將樣本公司為國有控股時，取值為第一大股東持股比例，否則為0。本文的結論依然成立。

第二，以前2名股東持股比例之和、前3名股東持股比例之和以及前5名股東持股比例之和來衡量股權集中度。回歸結果表明股權集中度與信息披露質量依然具有顯著的正向關系。

第三，以第一大股東與第二大股東持股比例之差和第一與第二大股東性質是否相同來衡量股權制衡度進行回歸分析。研究發現，前兩大股東持股比例之差越大，信息披露質量越高。反過來說，第二大股東持股比例越大，股權制衡度就越大，此時信息披露質量越低。引入前兩大股東性質這個變量，是因為第二大股東可能與控股股東合謀。而回歸的結果為當第一與第二大股東性質相同時，信息披露質量提高，說明第二大股東不僅不會起到制衡的作用，還可能會與控股股東共謀，而這種合作對信息披露質量的提高是有利的。H3成立。

五、結論

研究發現，在我國這樣一個特殊的資本市場中，控股股東的持股比例越大，股權越集中，信息披露質量就越好，控股股東對信息披露質量的影響更多的是正向的監督效應，股權集中可以使大股東有足夠的熱情和能力去有效地監督管理層。當控股股東是國有性質時，其不僅會關注自己在資本市場上的聲譽，還會在意在政治市場上的形象，因此信息披露質量更高。外部大股東由于持股比例相對不是很多，因沒有能力去監督控股股東，而更愿意與控股股東合作，與控股股東形成利益協同效應，使得信息披露質量提高。

（責任編輯：李興發）

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