當前貨幣政策下商業銀行可加強離岸融資

摘要：本文通過對當前宏觀政策的分析，提出在當前貨幣政策下，商業銀行應最大程度地擴大融資面，統籌考慮人民幣離岸市場和在岸市場，充分利用好離岸貿易、投資和金融市場，以平衡商業銀行的資金需求。

主題詞：離岸市場 財政政策 貨幣政策 商業銀行融資

今年6月份，市場流動性出現罕見緊張局面。6月20日，銀行間隔夜拆放利率和回購利率均超過13%，隔夜回購利率創出30%的歷史最高點。從商業銀行的角度，在此情況下與其驚慌失措，不如認真分析當前的貨幣政策，并探討相應的應對融資策略。

貨幣政策從來不是孤立的，總是與財政政策一起，通過實施擴張性或收縮性政策，來調整社會總供給和總需求的關系，實現國家宏觀經濟調控目標的。認真分析宏觀經濟形勢，客觀體會政策取向，并采取正確的應對策略，更有益于商業銀行的發展。

當前宏觀經濟形勢下的財政政策和貨幣政策分析

財政政策與貨幣政策有四種不同的搭配組合，政府究竟采用哪種主要取決于政府對客觀經濟形勢的判斷。其中，“一松一緊”主要解決結構問題；單獨使用“雙松”或“雙緊”主要為解決總量問題。

今年的政府工作報告對當前宏觀經濟形勢的描述為：經濟增長下行壓力和產能相對過剩的矛盾有所加劇；企業生產經營成本上升和創新能力不足問題并存；財政收入增速放緩和政府剛性支出增加的矛盾凸顯；對今年政府工作任務的重點描述為：穩增長、調結構、控物價；對在此形勢和目標下的財政政策和貨幣政策描述為：今年政府必須繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，保持政策連續性和穩定性，增強前瞻性、針對性和靈活性。

通過分析政府工作報告，可以基本確定，在大的宏觀經濟形勢不發生根本性改變的前提下，“穩增長、調結構、控物價”的實際內涵就是在財政政策和貨幣政策總體平衡下的 “一松一緊”政策。其中“穩增長”是指財政政策和貨幣政策總體平衡；“調結構”是指適度的“一松一緊”；而“控物價”是指幣值穩定。

當前財政政策和貨幣政策下央行的政策取向

如何解讀在財政政策和貨幣政策總體平衡下的“一松一緊”政策，而不是機械地解讀“積極”與“穩健”，是分析貨幣政策取向的關鍵。

（一）當前財政政策分析

分析當前的財政狀況，必須注意到以下幾個方面：一是政府報告中指出的財政收入增速放緩和政府剛性支出增加，這表明當前我國的財政收支是不平衡的，財政補貼等剛性支出壓力很大；二是近期不同口徑公布的政府債務總量均突出顯示當前政府的債務規模大，沉重的債務負擔有可能導致財政陷入借新債還舊債的困境之中；三是經濟增長下行壓力和產能相對過剩說明企業經濟效益下降，財政收入的來源基礎受到動搖。上述三方面均表明財政面臨困難，如果不實行較緊的財政政策，巨額赤字和巨額債務易導致財政危機和信用危機，進而對經濟造成破壞性影響。因此財政政策將是從緊的，而不是從松的。

那么如何理解積極的財政政策呢？積極的財政政策應被理解為“緊中有松或略有松”的政策。黨和國家領導人近期曾多次提到財政要過緊日子，要把有限的財力用到保民生上去，要用到調結構上去，所謂的“積極”應該理解為在整體財政緊日子的情況下，通過稅收和財政支出兩大工具，優先保民生，優先解決地區發展不平衡的問題，優先發展高新產業、節能環保產業等有利于調結構的部門和行業。

（二）當前貨幣政策分析

同樣，貨幣政策也要注意到以下幾點：一是發揮宏觀調控和抑制通貨膨脹的客觀需要。政府工作報告中提出穩增長的目標，實際要求貨幣政策必須是較松而又略緊的環境，以期達到一個穩定的金融環境，既確保高增長，又保證物價基本穩定。二是考慮企業經營的現實情況。當前企業資金短缺，產品積壓情況嚴重，出口不暢、內需不足，因此必須適當放松貨幣政策，增加整個社會的貨幣供給量，從而刺激消費需求，維持企業投資。盡管財政政策也是刺激投資和消費需求的有效手段，但由于財政現狀已經捉襟見肘，因此只能運用貨幣政策，避免經濟出現急劇波動的運行情況。三是發展新興產業、調整結構、促進地區間平衡發展也需要銀行信貸政策的支持。以上幾個方面都說明貨幣政策應該是較為寬松的。

那么穩健的貨幣政策又意味著什么呢？穩健的貨幣政策應理解為“松中有緊”的政策。緊的政策主要可以理解為：抑制通貨膨脹，應對穩物價的要求和控制信貸規模、優化貸款結構，解決天量貨幣存量的對策；促進金融資源優化配置，引導金融機構加大對經濟結構調整特別是“三農”、小微企業、戰略性新興產業等的金融支持，滿足國家重點在建續建項目資金需求，拓寬實體經濟融資渠道，降低實體經濟融資成本；守住不發生系統性和區域性金融風險底線，引導金融機構穩健經營，加強對局部和區域性風險及金融機構表外業務風險的監管，提高金融支持經濟發展的可持續性。

今年政府工作報告中提出廣義貨幣M2預期增長目標擬定為13%左右，即全年M2增加約12.67萬億元，雖然政府工作報告沒有明確2013年的信貸調控目標，但從貨幣供應量增速調控目標可大致推算，2013年的信貸調控目標很可能是8.5萬億元，較去年確定的調控目標高1萬億元，但增速低0.2個百分點，較去年實際實現的信貸規模高3000億元，增速低1.5個百分點。這進一步說明，2013年貨幣政策的定調總體是松中偏緊。

分析財政政策和貨幣政策的匹配后，可以清醒地看到央行的政策取向，即“松中有緊”，因此我們不應為短期的拆借利率浮動而盲目悲觀。

當前貨幣政策下商業銀行可加強離岸融資

基于對央行貨幣政策“松中偏緊”的基本判斷，可以得出基本結論，在當前的貨幣政策下，信貸規模是有保障的，作為商業銀行不應盲目地收縮信貸，誤判形勢。但是鑒于央行貨幣政策緊的一面，銀行也要把握好信貸節奏，尤其是做好資金不同時間點的平衡。

（一）離岸市場融資的可能性與優勢

對于國有大型商業銀行，在考慮商業利益的同時，必須考慮國家金融政策的穩定性，評估政策調整帶來的風險。在當前的貨幣政策下，作為商業銀行首先不能干擾央行的決策信心，而且還需響應政策發揮好服務政府決策的作用，例如支持小微企業、農業和國家重點項目，但是在某些情況下這可能會與商業銀行的盈利目標發生矛盾，這時如果國有商業銀行不能獲得更多的資金，將只能擠占相對成熟項目的信貸去扶持盈利能力較弱的項目，這會使國有商業銀行整體盈利能力減弱。因此在資金面偏緊的情況下，應該最大程度地拓寬融資面，才能有效而合理地解決國有大型商業銀行的社會責任與利潤需求之間的平衡。

為此，建議商業銀行在維持現有信貸規模的基礎上，統籌考慮人民幣離岸市場和在岸市場，通過金融創新，吸收境外人民幣資金，力推人民幣境外債券、理財、衍生等產品，充分利用好離岸貿易、投資和金融市場，尤其是金融市場，以平衡商業銀行的資金需求。

作為離岸的人民幣資金市場擁有多個天然優勢。一是融資成本明顯低于在岸市場。例如今年上半年香港1年期定存利率僅為0.60%，明顯低于內地利率，當然離岸市場人民幣利率也曾有超過6%的情況，但是相對同期內地人民幣拆借市場利率還是明顯偏低。同時由于離岸市場人民幣投資渠道偏窄，而資金量充沛，因此盡管內地市場不斷創新，離岸市場融資成本仍會明顯低于內地。二是離岸金融市場不會對內地市場造成根本性的沖擊，更不會影響到央行的貨幣政策，只會平衡市場資金的盈虧。離岸人民幣市場分為貿易、投資和金融市場三種類型，其中貿易和投資都會使人民幣發生實質性的流動，即從離岸市場向在岸市場流動或反之。但是銀行的金融產品，如存款、債券、理財、衍生品業務等，除直接掛鉤具體貿易和投資項目的產品外，實際吸納的資金最終都會回到原始市場，而不發生實質性的屬地遷移。因此創新離岸金融產品并不會直接導致境內資金投放量的劇增或劇減，而只會通過兩個市場的統籌，實現短期內的資金平衡。三是發展離岸金融市場是人民幣國際化的一個支柱，有利于盤活境外人民幣資金，增加境外人民幣市場的投資機會，促進人民幣國際化戰略的實施。

（二）建議商業銀行加強離岸市場融資

對于離岸金融市場的發展，央行一直采取的是穩步推進策略。2007年央行下發了《境內金融機構赴香港特別行政區發行人民幣債券管理暫行辦法》，對境內金融機構在港發行人民幣債券作出了明確規定。這為離岸金融市場的發展提供了基礎條件。

今年7月央行又發布了《中國人民銀行關于簡化跨境人民幣業務流程和完善有關政策的通知》，更為發展人民幣離岸市場，加強跨境人民幣流動提供了支持，不僅進一步簡化了離岸貿易、投資市場的核對、準入條件，還為金融市場創新提供了必要的支持，為離岸金融市場業務創新開辟了新的途徑。

隨著央行政策的明晰和商業銀行國際化戰略的實施，境外人民幣清算網絡已經覆蓋至全球近70個國家和地區，在當地監管允許的所有境外分支機構均已開辦跨境人民幣業務， 2012年境內外機構辦理的跨境人民幣業務量超過1.5萬億元，較上年同期增長近七成，累計業務量已超過2.7萬億。2013年1-5月，全國經常項目下的跨境人民幣結算業務已經達到1.7萬億，人民幣資本項目的可兌換程度也已經穩步提高。根據央行的統計，僅僅2013年第一季度，跨境貿易人民幣結算業務發生達到1萬億元。部分境外機構的人民幣業務對本機構資產、存款或營業收入的貢獻度甚至達到三分之一乃至一半，成為重要的核心競爭力。但是這些業務大多集中于貿易和投資，并未考慮資金統籌。

2012年8月，工商銀行充分發揮境外機構優勢，創新境外人民幣產品，首次在離岸人民幣市場以中國工商銀行股份有限公司的名義發行人民幣債券，然后將籌集所得的人民幣，匯入國內統籌使用。這對吸收境外人民幣資金，平衡國內資金需求，起到重要的支撐作用。本次債券的成功發行為商業銀行后續面向全球市場的債務融資工具發行積累了寶貴的經驗，并奠定了廣泛的投資者基礎。

綜上所述，在當前貨幣政策下，建議商業銀行應及早布局，最大程度地擴大融資面，統籌考慮人民幣離岸市場和在岸市場，充分利用好離岸貿易、投資和金融市場，通過金融創新，應對政策變化。

作者單位：中國工商銀行總行運行管理部

責任編輯：廖雯雯 夏宇寧