七月將迎來“喘息”機會

本周市場一度出現連續暴跌，上證指數接連擊穿2000點、1900點兩大整數關口，這讓人想起07年“530”暴跌那一幕，市場一度出現局部崩潰的跡象，市場可以用“尸橫遍野”來形容。而周二大盤則出現驚人大逆轉，上證指數收出歷史上罕見的“百點下影”。隨后在創業板指數連續大漲的帶領下，下跌趨勢終于得到一定程度的遏制。本輪暴跌探出的1849點，能否成為中期底部的確有待進一步觀察，但階段性止跌回穩的態勢已經開始顯現。

導致大盤暴跌的原因來自于流動性緊缺，我們從隔夜國債回購拆借利率居高不下的情況看（見下圖），錢荒是客觀存在的。M2超百萬億，很多人疑惑銀行怎么會缺錢？答案只有一個，錢去了不該去的地方，更要命的是，6月最后10天將有1.5萬億元銀行理財產品到期！在這種情況之下，銀行上旬又突擊放貸，從而導致錢荒的出現。

究竟什么原因使得銀行這么干呢？當然是利益驅動使然，目前國內經濟復蘇乏力，銀行信貸對實體經濟的投放本身就信心不足，在這種背景下，肯定會受到表外業務的誘惑，說白了是干起了高利貸的生意。銀行通過和信托、小額貸款 等公司合作，通過層層加碼，最終使用錢的人必須付出高額代價，其中的中介方就是信托或者小貸公司，高代價就意味著違約風險更高。因此，理財業務存在著風險隱患，而且已經出現暴露的苗頭，更要命的是，這部分業務，銀監會監管上存在盲區。

這就是央行所說的結構性調整，解決流動性錯配風險，銀行不支持實體經濟，反而熱衷于同業拆借，本身就不是合格的實體經濟金融服務商。對于央行而言，只有收緊錢袋子，使問題暴露出來，才能進行結構性調整，因此，央行表現出史上最強硬的態度，只是在局部做出了些許讓步。目前貨幣政策結構性緊張的局面不可能得到緩解，這反映出管理層對銀行業做減法的決心，而且很可能以犧牲短期經濟增長代價，因此，股市出現暴跌的確事出有因，下跌速度超出預期主要是雙向交易機制在起作用。

本周銀行股對市場沖擊較大，民生銀行一度走出史上首次連續跌停的走勢，我們如何看待銀行股？對于判斷大盤尤為重要。首先，整頓也好，去杠桿也罷，相信央行會把握度，我們并不贊同“中國式金融危機”的說法，原因很簡單，銀行是國有的，其他金融機構不可能取代，出現危機不僅國家受損，對實體經濟也沒什么好處，國家保銀行的宗旨不會改變，相信雷曼倒閉的一幕不會在中國上演。

其次，中國有龐大的居民儲蓄，企業和個人存款超過五十萬億，而且中國存款準備金率很高，央行手里有著充足的流動性，足以應付各種復雜情況出現，一切都在可控的狀態下進行。再者，現在銀行股的估值確實很低，如存在較大的危機隱患，談估值有些荒唐，但在基本上不會發生危機的前提下，談估值就顯得有意義了。現在銀行平均市盈率也就四五倍，動態也就三四倍，市凈率不到一倍，這樣的估值水平，在目前銀行股虧損都無法預期的背景下，確實沒有下跌的空間。所以，對于匯金增持，我們即便不會對其救市成功有所指望，但我們并不否定匯金增持的邏輯。

本周突出的特點就是，創業板指數繼續領漲大市，盡管業界很早就不斷提示創業板的風險，但創業板依然我行我素，重啟IPO的預期并不能阻擋創業板的上升腳步。相比之下，創業板指數年初至今領先滬深300指數50%以上。創業板在走牛市，主板在走熊市，這已經是個不爭的事實，其實它反映出一個中國經濟轉型的方向，或者說在反應中國的未來，盡管遙遠，但需要有夢想，就像1990年-2000年納斯達克十年大牛市那樣，指數漲幅超過10倍，那是反映出人們對網絡經濟的夢想，而短短十年后，這一切都變為現實。

那時的網絡股，根本不講市盈率，人們給的都是“市夢率”。 目前創業板的整體市盈率50倍左右，中小板30倍，如果放在全球范圍內做比較，并不是最貴的（見下圖）。而且相當多的一線成長股，在業績增速上表現出相當好的成長性，這比當年納斯達克網絡股“克制”多了，只是說在中報業績公布即將來臨之際，在選擇上要更加下功夫才行，這就是本欄強調的結構性機會。

對于主板，我們上期報告表達出中短期謹慎，長期樂觀的看法。我們現在還無法確定中期調整已經結束，原因在于，調整空間上的預期已經差不多了，即使后面走出調整5浪，相信也不會距1800點區域過遠。但調整時間似乎還有些不足，現在確實缺乏相應的預期，沒有預期作為催化劑，很難走出反轉行情。對于7月，我們認為存在多方喘息的機會，半年度資金結算壓力過后，市場資金面壓力將會大為緩解，加上市場的超跌，存在反彈的機會，但反彈過程中要注意逐漸減輕倉位，把握節奏也是獲利的關鍵。

就短期而言，我們關注的是1.5萬億銀行理財6月30日到期有沒有違約出現，這個問題確實比較糾結，它會對短期走勢構成明顯影響，一旦出現違約，銀行股會再受到拖累，指數也會出現波動。如果順利挺過這一關，將對7月反彈行情有非常大的幫助，下周一將迎來7月第一個交易日，結果一定會水落石出。對于地產股周五的異動，我們暫時按超跌反彈對待，該板塊估值很便宜，馬上就要公布中報，借助相關傳聞出現反彈也是正常的，但在政策基調沒有明朗之前，大機會暫時還看不清。