TMT行業投資技巧：關注“研發資本化”

TMT行業一個特點就是研發投入比重大，比如華為，規模已經超大，但每年仍然堅持銷售收入的10%投入研發。在A股市場中很多小市值的高科技公司，它們的研發投入已經達到年收入的20%—30%，而利潤率有時候甚至不到5%。

那么從會計的角度，分析研發費用的變化和處理，從而發掘它們業績的彈性就變成一件很有意義的事情。

如何發現企業的業績彈性？

因為研發投入總是先于收入放量，所以當研發成果帶來收入大幅增長時，研發投入并不會等比例增長，因而導致管理費用率（研發投入屬于管理費用）顯著下降，加上原本的凈利潤率基數低，那么業績釋放就顯得格外富有彈性。

不妨以天喻信息（300205）為例，公司業績今年翻了大約5倍。截止三季報，收入增長90%，但是業績增長了572%。這么巨大的業績彈性是不是完全不可預測的呢？如果打開它的2012年年報，就會發現：去年公司的管理費用率是18.4%，研發收入比是12%左右。同時，它在會計上處理相當保守，把所有研發投入全部費用化，資本化為0%。于是，扣非后凈利潤率只有不到3.5%。

作為一個制造金融IC卡的公司，許多人都預測到2013年金融IC卡的收入肯定會放量。比如，一些投資者看好收入會增長一倍，但是如果沒有發現這個彈性，就會武斷的認為硬件制造毛利總是下降，所以業績增長會小于一倍，從而認為估值沒有吸引力，往往就會錯過大牛股。事實上，今年三季度天喻信息的管理費用率已經降到11%，同比減少了7%。盡管它的毛利率確實下降了一些，但最終這7%中有3至4個點反映到了凈利潤率中，凈利潤率瞬時就提升了一倍到7.5%左右，帶來了極大的增長彈性。如果你持續跟蹤，你就會發現這個邏輯還在延續，明年也許仍然值得期待。

衡量研發資本化有技巧

那么，是不是應該專門去找研發收入比例巨大的公司呢？當然不是。這里要引出一個非常重要的會計概念：研發資本化。

在中國會計準則和國際會計準則中，研發費用可以分為研究階段費用和開發階段費用，研究階段費用必須當年全部費用化進入損益表，而開發階段的費用可以根據各個公司一定的判斷標準選擇費用化進入當期損益表，或者資本化進入當期的資產負債表中的“開發支出”科目。

如果資本化了，那么當相應的項目開發完成達到可投放市場銷售的時候，相關費用從“開發支出”科目進入到“無形資產”科目，并根據各個公司自己的攤銷策略決定在多少年內攤銷掉。而北美會計準則中是不允許研發資本化的，所以中概股都沒有這一項。

綜上，可以發現研發費用的會計處理是帶有很多上市公司主觀判斷因素的。正因如此，就為操縱業績提供了可能。比如，為了降低股權激勵門檻，基準業績年份加大費用化比例，做低業績，而股權激勵實施后，通過加大資本化比例來粉飾業績等。

作為投資者，我們該如何衡量高科技企業的研發費用資本化是否合理？帶來業績彈性還是有粉飾業績嫌疑，埋了地雷呢？ 研發資本化的實質是通過將研發費用轉為無形資產，未來分幾年攤銷，從而延遲研發費用的確認時間，寄望于研發成果帶來市場收入大幅增長的時候，再確認這個費用。

對此，可以選擇一個衡量的指標：

“研發投入去化率” =（當年費用化進入損益表的研發費用 + 自主開發無形資產當年的攤銷額）/當年研發投入。

這個指標越高，說明公司的會計處理越保守。在研發的產品還沒有帶來收入增長前，已經把費用都確認了，于是未來的業績增長彈性也越大；這個指標越低，說明公司的會計處理越激進，寄望于研發的產品能帶來收入的大幅增長。那么，一旦研發失敗，或者市場推廣不力，收入未能有效增長，業績將因為無形攤銷額逐年的增長而大幅下滑，不幸踩響地雷。

最后，筆者可以通過一正一反兩個例子再次驗證這個指標。

啟明星辰（002439） 2012年年報顯示研發收入比為19%，主營利潤率只有6.5%左右，其報表披露的自主開發形成的無形資產分3年攤銷。其研發費用化比例74%，無形攤銷占研發投入比24%左右，故“研發投入去化率”為98%左右；2013年半年報顯示，其研發費用化比例進一步提升到77%左右，無形攤銷占研發投入比也提升到16.5%左右，故“研發投入去化率”為93.5%，已經接近100%了。而實際上我們了解到一款網絡安全產品的生命周期一般不只3年，因此啟明星辰是通過加速攤銷使得去化率達到接近100%，會計處理偏保守，如果未來在國家重視網絡安全的大背景下，一些新研發產品帶來銷售收入的快速增長，那么它的業績增長彈性會很大。

而另外一只股票，科大訊飛（002230）2012年年報顯示研發收入高達29%，主營利潤率卻有15%左右，其報表披露的自主開發形成的無形資產分2到5年攤銷。其研發費用化比例只有45.5%，加上無形攤銷后，“研發投入去化率”在59%左右；2013年中報提高到73%左右。結合實際，就會發現這家公司也許走進了不斷提升語音識別度的技術牛角尖中，商業模式不清晰，市場收入始終沒能贏來爆發式增長。與此同時，激進的會計處理，讓巨額的研發費用通過資本化積累在無形資產中，需要通過未來幾年攤銷掉，看上去現在主營利潤率高，但是未來幾年如果收入無法爆發增長，那么可能步入業績停止增長，甚至倒退的境地。存在如此大的地雷，諸多投資者難免看空該股。

這些是TMT行業的一些投資技巧，投資者不妨借鑒。（雪球財經ID：為夢想轉型）