克服改革陣痛，迎接破壞性創造

近幾個月的中國經濟走勢并未延續早前市場上普遍樂觀的判斷，疲軟的經濟數據再次證實了我們去年以來一直強調的觀點：中國經濟復蘇基礎并不牢靠。4月主要經濟指標，包括消費、投資、工業生產等都在低位徘徊。而出口數據雖然靚麗，但若剔除香港與保稅區一日游等異常部分，預計也僅維持在5%左右。這樣看來，二季度GDP或仍會維持下滑趨勢，放緩至7.6%，環比為-1.5%，達到年內最低增速。

顯然，當前如何擺脫經濟低迷十分緊迫。從貨幣政策來看，由于受到產能過剩影響，流動性充裕卻未帶動實體經濟復蘇，部分企業借新債還舊債的壓力較大，且成本較高（一年期基準貸款利率為6%，加上2.6%的PPI通縮，實際利率高達8.6%），實體經濟并未因為流動性增加而重新恢復活力。而全球量化放松導致資本流入壓力不斷加大，也為貨幣政策操作增加難度。我們認為，下半年貨幣政策要加強對流動性的控制，但可以考慮降息。當然，這仍將面臨未來通脹與房價走勢的不確定性。

財政政策方面，與去年相比，今年赤字預算增加了8000億，但年初因為反腐措施的推動，財政政策看似并沒有放松的跡象，這為下半年積極的財政政策預留了更多空間。我們預計，伴隨著兩會后地方政府新任領導相繼就任，大量項目審批加快與資金到位，減稅、增加轉移支付等刺激政策推出等等，下半年財政將成為支持中國經濟反彈的重要力量。

當然，僅靠財政政策與貨幣政策或許只能頂一時之用，要使中國經濟重新恢復活力，要避免走重復搞刺激來保增長的老路，需要對上一輪經濟增長中留下來的產能過剩與地方政府債務問題做以清理，通過推動深層次的制度改革換取紅利。例如，加速財政體制改革、戶籍制度改革以及農村土地改革，以及加速城鎮化戰略釋放內需等等。當然，這一過程也難免經歷“破繭重生”的痛苦，而值得肯定的是，決策層在改革問題上始終保持堅定。我們預計，明年政府有可能將把經濟增長目標進一步調降為7%，而實際GDP增速可能僅在7.5%，通過犧牲一定的經濟增長以換取部分結構性改革的突破。