保持謹慎把握結構性機會

5月以來，滬深大盤在權重股帶領下漸顯強勢，創業板由于場內資金騰挪，指數依舊向上，但波動相對加大。不論是對經濟政策還是對市場走勢，媒體輿論近來逐漸樂觀，但回歸經濟與政策本質，我們或許還要保留幾分謹慎。

投資者樂觀的理由之一是外部的貨幣寬松環境及資金風險偏好。新一輪全球性的降息與貨幣貶值，已經首先在美日市場吹起金融資產泡沫，年初至今，美國和日本的市場大幅上漲。而風險偏好的上升或將對沖基本面的平庸。日本一季度GDP環比上升0.9%，是近些年來難得的高增長，但這還難以確定是個長期現象。在民粹主義的抵制下，歐盟財政緊縮力度已經有所放松，但財政、信貸雙緊的局面并未改變。美國私人消費支撐經濟復蘇，市場對美聯儲退出QE的預期漸起，但美聯儲自身的退出預期卻沒有外界那樣急轉直下。

市場感到樂觀的理由之二，是對政策刺激的期望再次加重。但是，政府對經濟增速下降的底線并非GDP數字，而是就業。觀察國內當前的就業，主要還是結構性矛盾，比如大學生就業困難與制造業招工難并存。在這種矛盾下，刺激總量經濟顯然對就業貢獻亦有限，近期的“簡政放權”，也說明政府希望以放松管制的方式搞活經濟，而非重蹈政府支出擴張的老路。即使對改革有期待，但改革意在長遠而非短期，難以在短期內提振國內經濟。

即使有以上兩點樂觀理由，但中國的經濟問題仍然棘手。在外部非友好的經濟條件下，中國受制于內部經濟的結構性困境，暫時難以推出大開大合的經濟政策，這在全球性降息與貨幣貶值的環境中更顯煎熬。短期看，4月的國內經濟增長數據依然較弱，工業增加值同比增長9.3%，投資同比增速20.6%，一上一下，說明宏觀經濟仍在窄幅空間內運行。結構而言，上游行業工業增加值增速向下，但投資增速向上，說明其產能繼續承壓；中游制造業仍處在緩慢的去產能過程，而下游消費行業如餐飲消費受壓，拖累下游行業投資。

對應到投資，國內經濟的周期弱勢尚不足以支撐大盤周期股的走強，結構性機會仍然偏向于中下游投資趨緩、產能利用率較高、資產偏輕的行業。