上市公司現金股利的規劃

【摘 要】 根據銷售百分比法預測資金需要量，得到外部籌資需要量與公司的股利支付率反向變動，因此，公司制定股利政策時，應結合未來的投資機會，進行現金股利規劃，文章以H公司2001—2011年的年報為基礎，從凈利潤、現金流量狀況、融資狀況分析了H公司的現金股利政策，并提出建議。

【關鍵詞】 現金股利； 現金凈流量； 投資機會； 資本預算

在我國，股利的支付方式主要是股票股利和現金股利，一直以來我國的上市公司熱衷于發放股票股利，2008年證監會頒布的《關于修改上市公司現金分紅若干規定的決定》中規定：上市公司公開發行證券應符合最近三年以現金方式累計分配的利潤不少于最近三年實現的年均可分配利潤的百分之三十。再融資資格規定修改后，我國上市公司在股利發放方面存在以下現象：派發現金股利的上市公司所占比例有所提高，而且處于成熟期的公司傾向于選擇現金股利，而高成長或高競爭行業公司傾向于不發放現金股利，即使少量發放現金股利的公司，其資產負債率也較高。這說明，公司在發放現金股利的同時，很有可能為了某個投資項目而進行較多的負債籌資。進行項目投資，一般情況下，需要從外部籌資，如果根據銷售百分比法預測資金需要量，那么，外部籌資需要量與公司的股利支付率是反向變動的，因此，公司在制定股利政策時，應結合未來的投資機會，進行現金股利的規劃，對于滿足股東財富最大化具有重要意義。本文以廣西H公司2001—2011年的年度財務報表為基礎，從凈利潤、現金流狀況、融資狀況對H公司的現金股利政策進行分析，并提出建議。

一、與現金股利相關的理論

（一）股利政策的內涵

現金股利是以發放現金的形式給以股東投資回報，現金股利是主要的股利支付形式，是股利政策的重要內容。股利政策是指公司在平衡企業內外部相關集團利益的基礎上，對提取了各種公積金后的凈利潤如何分配，而采取的基本態度和方針政策。在實踐中，公司常用的股利政策主要有：剩余股利政策、固定股利政策、固定股利支付率政策、低正常股利加額外股利政策。固定股利支付率政策指公司的股利支付率基本維持不變，這種股利政策是股利分配與公司盈余緊密配合，體現多盈多分、少盈少分、不盈不分的原則。

股利政策的核心是上市公司將凈利潤留在公司用于再投資，還是以現金股利的形式發給股東，現金股利意味著現金流出企業，必定減少公司資產，但同時使股東投資收益得以實現。上市公司的凈利潤是留在公司用于再投資，還是以現金股利發放給股東，受到眾多因素的影響，主要有：盈利能力、上市公司現金流狀況、未來投資機會、法律規定等。

（二）外部籌資需要量與股利支付率關系

從資本預算角度看，當公司存在凈現值大于零的投資機會時，進行該項目的投資，可以增加股東權益，而增加項目投資所需要的資金，從來源看，有外部籌集和內部籌集，按照融資優先理論，企業首先考慮從內部籌集資金，內部籌資無法滿足需求的情況下再考慮從外部籌集資金，因為，一般情況下，內部籌資成本低于外部籌資成本，根據銷售百分比法預測資金需要量，外部籌資需要量按照下列公式進行估算：

外部籌資需要量=（資產銷售百分比-負債銷售百分比）×新增銷售額-（預計銷售凈利率）×預計銷售額×（1-預計股利支付率）

可見，外部籌資需要量與股利支付率是反向變動的，股利支付率越高，外部籌資需要量越少，反之，外部籌資需要量越多，因此，公司在制定股利政策時，應結合未來投資機會進行現金股利的規劃，綜合考慮現金股利、未來的籌資成本等因素；服從于股東財富最大化目標，既要兼顧現金紅利，又要考慮未來投資機會所需增加的資金需要量給公司所帶來的財務壓力。

二、H公司2001—2011年的現金股利政策分析

（一）H公司基本概況

H公司是廣西H公司集團有限公司的核心企業，于1993年改制上市，H公司的核心業務主要為輪式裝載機、全液壓履帶式挖掘機等，其核心產品為中國名牌產品，2010年裝載機、挖掘機出口量均居行業第一，2011年銷售收入達178.78億元。H公司憑借過硬的產品質量和日漸提升的品牌影響力，產品已遍及亞洲、非洲、北美洲、歐洲等80個國家及地區。

（二）現金股利概況

股利政策的內容之一就是明確股利的支付方式，在我國，股利的支付方式主要是股票股利和現金股利。表1是H公司2001至2011年的股利支付方式及股利支付率。從表1可以看出，在2008年前，也就是證監會發布《關于修改上市公司現金分紅若干規定的決定》之前，H公司的股利支付率保持在40%左右，2008年由于受到國際金融危機引起的全球經濟衰退和原材料大幅漲價的影響，整個工程機械行業受到了極大的沖擊。H公司2008年凈利潤比上年下降40.65%，導致其股利支付率驟然低于其一貫實行的股利支付率水平。通過2010年的調整，其銷售收入突破180億元，凈利潤比上年增長78.3%，其股利支付率也有所恢復，基本上達到金融危機前2007年的37%的水平，2001至2011年，H公司的股利支付率維持在20%至40%之間，因此，總體上看，H公司的股利政策屬于固定股利支付率政策，而且，現金股利是其主要的股利分配形式。

表2顯示的是H公司的每股現金股利及其所屬行業平均每股現金股利。除2001年和2004年，H公司每股現金股利略低于行業平均水平外；其余年份中，包括2008年至2010年，H公司每股現金股利均大于行業平均水平。根據信息傳遞理論，H公司能連續地高于行業平均水平進行派現分紅，有助于向股票市場和股東傳遞了一個H公司經營前景良好的信號。

（三）現金股利政策分析

對現金股利政策進行分析的主要內容是凈利潤和現金流量，凈利潤是進行利潤分配的條件，體現了派現的基礎；現金流量是派發現金股利的保障，體現了派現的能力。

1.凈利潤分析

利潤是企業最綜合的財務成果，是反映公司盈利能力的指標之一，是公司發放現金股利的基礎條件，公司只有賺取了利潤，才有可能進行現金股利的分配。

表3顯示的是從2002年到2011年，H公司的總資產、主營業務收入以及凈利潤狀況，十年間，其總資產、主營業務收入、凈利潤一直保持著不斷向上增長的趨勢，由于受金融危機引起的全球經濟衰退的影響，H公司2008年凈利潤比上年下降40.65%。2009年，全球工程機械企業遭遇二戰以來最嚴峻的形勢，大部分企業嚴重虧損，位居全球前茅的眾多跨國公司的銷售收入下降幅度均在30%以上，國內工程機械行業出口也遭受了巨大影響，在這不利環境下，H公司卻逆勢而上，2009年銷售收入突破100億元，凈利潤比上年增長154.58%，創歷史最佳水平。海外銷售雖然下降11.7%，但遠遠低于行業平均下降幅度。取得了國內全行業中最好的業績。2010年H公司裝載機全球銷售累計突破20萬臺、整機出口累計突破15 000臺；銷售收入突破180億元，凈利潤比上年增長78.3%。可見，較強的盈利能力、持續增長的凈利潤是H公司現金股利分配的基礎條件。

2.現金流量分析

企業的現金流反映了盈利能力的質量，因此，上市公司某一年度發放現金股利的可能性主要取決于現金流量狀況，現金流量是現金流入及流出的數量，現金凈流量反映了一定時期現金流入量扣除流出量后的差額，按照經營活動過程，現金凈流量包括經營活動產生的現金凈流量，投資活動產生的現金凈流量，籌資活動產生的現金凈流量。投資活動產生的現金凈流量等于投資活動現金流量流入扣除投資活動現金流量，其中，投資活動現金流量流入主要包括：收回投資所收到的現金，取得投資收益所收到的現金等；投資活動現金流量流出主要包括：購置固定資產、無形資產和其他長期資產所支付的現金，投資所支付的現金等。籌資活動產生的現金凈流量等于籌資活動現金流入扣除籌資活動現金流出。其中，籌資活動現金流入主要包括：吸收投資所收到的現金，借款所收到的現金等，籌資活動現金流出主要包括：償還債務所支付的現金，分配股利、利潤、或償付利息所支付的現金。表4顯示的是2005到2011年，H公司的現金流狀況。

2005年至2007年，每股收益大于每股經營活動產生的現金凈流量，每股投資和每股籌資產生的現金流量為負，顯然，派發現金股利的現金主要來源于經營活動。

2008年至2011年的四年間，由于受到外部環境的影響，每股經營活動產生的現金凈流量小于每股收益，2008年和2011年且下滑為負；每股投資產生的現金凈流量除2011年外，其余三年均為負數，通過對其年報分析發現，其主要原因是重大的投資項目尚未完工，如2008年萬臺叉車建設項目，計劃固定資產投資65 798萬元，該項目的一期投資到2011年才基本達產；國際配件中心項目，該項目自2010年4月正式啟動，截至2011年年底已累計投入709.23萬元，目前尚未完工。而每股籌資產生的現金流量在這四年均為正，主要原因是再融資產生了大量的現金流入所致，從其報表資料可知，2008年4月18日向社會公開發行了8億元的可轉換公司債券，期限6年，募集資金凈額782 545 000元。2010年非公開發行A股10 000萬股，募集資金凈額為296 660.52萬元。顯然，2008年至2011年派發現金股利的現金主要來源于籌資活動。2010年現金股利的股利支付率達31.65%。幾乎恢復到2007年37.5%的水平，但同時進行外部籌資，每股籌資產生的現金凈流量達4.1871元。

三、啟示及建議

現金股利是股利政策的核心，公司制定現金股利政策要與未來投資機會以及籌資決策相聯系，以實現最大限度地滿足股東財富最大化目標，合理的股利政策既要符合公司的經營狀況和財務狀況，又要符合股東的長遠利益。從以上分析可知，H公司采用的是固定股利支付率政策，現金股利是其主要的支付形式，派現的基礎得益于其不斷增長的凈利潤，派現的來源主要為經營活動及籌資活動。

啟示1：公司在制定股利政策時，保持現金股利的持續性，體現對投資者的直接投資回報，提高了公司的信譽，因此，在其再融資過程中能夠籌集到其所需要的資金，保障了項目投資的資金需求。

啟示2：公司派發的現金股利與經營狀況和財務狀況密切聯系，每股經營現金凈流量最低的2008年，其現金分紅為最低，體現了多盈多分、少盈少分的原則。

建議：公司進行現金股利規劃時，既要考慮股東的眼前利益，又要考慮未來投資的資金需求，適當減少現金分紅，可以減少外部的籌資需求，降低公司的資金成本。如2010年，H公司派發的現金股利遠遠高于行業平均水平，雖然派發的每股現金股利0.5元低于每股經營活動產生的現金凈流量0.9152元，但與此同時，進行較多的外部籌資，高現金分紅勢必增加外部籌資需要量，增加公司的資金成本。因此，適當減少現金分紅，可以減少外部的籌資需求，降低公司的資金成本。●

【主要參考文獻】

[1] 閆希，湯谷良.關于上市公司高派現背后的制度思考[J].財務與會計，2010（10）.

[2] 李永梅.基于資本預算的上市公司現金股利規劃探討[J].財會通訊，2011（12）.