人民幣匯率長期購買力平價(jià)理論研究——基于門限自回歸模型的實(shí)證分析

朱孟楠，尤海波

（廈門大學(xué)，福建廈門361005）

一、文獻(xiàn)綜述

長期購買力平價(jià)理論（PPP）解釋了兩個(gè)國家的價(jià)格水平是如何引發(fā)兩種貨幣之間的匯率波動(dòng)，它是基于比較一攬子標(biāo)準(zhǔn)的商品和服務(wù)在各國的平均價(jià)格而估計(jì)出的。各國測(cè)算的PPP主要有兩大用途，除了作為一種轉(zhuǎn)換系數(shù)，它的另外一個(gè)重要作用在于作為均衡匯率并以此來判斷一個(gè)國家是否存在匯率失調(diào)及其程度的大小，從而作為一國制定匯率政策和貨幣政策的依據(jù)。鑒于長期購買力平價(jià)理論應(yīng)用的廣泛性，有必要對(duì)其進(jìn)行精確檢驗(yàn)。綜觀現(xiàn)有研究成果，國內(nèi)外文獻(xiàn)或是研究發(fā)達(dá)國家貨幣是否滿足長期購買力平價(jià)理論（Kapetanios等，2003；Paresh、Seema，2007；靳玉英、李翔，2003），或是回避直接檢驗(yàn)實(shí)際匯率非線性和平穩(wěn)性（王志強(qiáng)等，2004）或是對(duì)人民幣是否滿足長期購買力平價(jià)理論研究有待進(jìn)一步深入（丁劍平、諶衛(wèi)學(xué)，2010）。因此，本文在借鑒Caner和Hansen（2001）非線性門限自回歸單位根檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷幕A(chǔ)上深入系統(tǒng)地對(duì)人民幣實(shí)際匯率的非線性和非平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)，進(jìn)而判斷人民幣匯率是否滿足長期購買力平價(jià)理論。

二、數(shù)據(jù)選取

為了得到更穩(wěn)健的實(shí)證結(jié)論，首先在幣種選擇上，本文考慮的主要是長期以來我國的主要貿(mào)易伙伴并進(jìn)而選取人民幣與主要貿(mào)易伙伴國或地區(qū)貨幣之間的實(shí)際匯率作為研究對(duì)象。因此，本文考察了1995—2011年17年間我國與一些貿(mào)易額較大國家或地區(qū)之間的進(jìn)出口總額，按照我國與某一國或地區(qū)進(jìn)出口總額占我國對(duì)所有國家和地區(qū)進(jìn)出口總額的比重確定我國的主要貿(mào)易伙伴國或地區(qū)分別為香港、日本、新加坡、韓國、臺(tái)灣、德國、英國、俄羅斯以及美國。但是由于1999年1月1日歐元誕生，人民幣對(duì)德國馬克的名義匯率數(shù)據(jù)只截止到1998年底，考慮到數(shù)據(jù)的可得性與一致性，因此最后確定我國的主要貿(mào)易伙伴國或地區(qū)為8個(gè)：香港、日本、新加坡、韓國、臺(tái)灣、英國、俄羅斯以及美國。在1995—2011年17年間，平均每年我國與這8個(gè)主要貿(mào)易伙伴國或地區(qū)的進(jìn)出口貿(mào)易總額占我國與所有國家進(jìn)出口貿(mào)易總額的比例為84%。人民幣對(duì)這些貿(mào)易伙伴國或地區(qū)的實(shí)際匯率成為本文實(shí)證部分主要的研究對(duì)象。

其次，在實(shí)際匯率的計(jì)算上，我們?cè)诘玫?995年1月—2011年12月我國與主要貿(mào)易伙伴國或地區(qū)對(duì)美元的月度名義期末匯率后套算出人民幣兌港元、人民幣兌日元、人民幣兌新加坡元、人民幣兌韓元、人民幣兌新臺(tái)幣、人民幣兌英鎊、人民幣兌盧布以及人民幣對(duì)美元的名義匯率。之后根據(jù)實(shí)際匯率的計(jì)算公式：rer=ner*cor-cpi/cpi得到人民幣與對(duì)應(yīng)國家或地區(qū)的實(shí)際匯率。在上述公式中，rer代表人民幣與對(duì)應(yīng)國家或地區(qū)的實(shí)際雙邊匯率，ner代表人民幣與對(duì)應(yīng)國家或地區(qū)的名義雙邊匯率，cpi是我國的消費(fèi)物價(jià)指數(shù)，corcpi是對(duì)應(yīng)國家或地區(qū)的消費(fèi)物價(jià)指數(shù)。所有的物價(jià)指數(shù)都是定基指數(shù)（1995年1月=100），并且本文使用的數(shù)據(jù)全部來源于CEIC全球數(shù)據(jù)庫以及中國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)庫。本文實(shí)證部分檢驗(yàn)非線性門限自回歸模型的單位根使用的軟件為MATLAB7.9.0。

三、實(shí)證結(jié)果分析

（一）門限效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果

本部分我們使用門限效應(yīng)檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量WT對(duì)人民幣兌主要貿(mào)易伙伴國家或地區(qū)貨幣的實(shí)際匯率進(jìn)行檢驗(yàn)來判斷是否存在門限效應(yīng)。門限效應(yīng)估計(jì)結(jié)果如表1所示。在表1中，我們主要報(bào)告了人民幣兌主要貿(mào)易伙伴國家或地區(qū)貨幣實(shí)際匯率的最優(yōu)延遲參數(shù)m、門限效應(yīng)檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量WT、Bootstrap在常規(guī)顯著性水平下的臨界值、Bootstrap p值、門限參數(shù)λ?和區(qū)制1中觀測(cè)值的數(shù)目及其比例。其中，需要特別說明的是門限變量Zt-1=rt-1-rt-m中最優(yōu)延遲參數(shù)m的選擇。一般來講，最優(yōu)延遲參數(shù)m事前是未知的并且其具體數(shù)值在不同國家或地區(qū)是不同的，我們所知的僅僅是它的取值范圍為[1，12]。為了解決這個(gè)難題，Caner和Hansen提出一個(gè)簡(jiǎn)便易行的方法，其操作程序?yàn)榘裮看作一個(gè)內(nèi)生變量并且使得估計(jì)的殘差方差最小的m值即為最優(yōu)延遲m值。他們還指出這個(gè)方法等價(jià)于選擇使得門限效應(yīng)檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量WT最大的m值作為最優(yōu)延遲m值。根據(jù)這個(gè)選擇方法，人民幣兌港元、人民幣兌日元、人民幣兌新加坡元、人民幣兌韓元、人民幣兌新臺(tái)幣、人民幣兌英鎊、人民幣兌盧布以及人民幣對(duì)美元的實(shí)際匯率的最優(yōu)延遲m值分別為4、8、3、4、2、6、2、1。門限效應(yīng)檢驗(yàn)估計(jì)結(jié)果為，人民幣兌港元、人民幣兌新加坡元、人民幣兌韓元以及人民幣兌英鎊的實(shí)際匯率均在5%的顯著性水平上拒絕了零假設(shè)，人民幣對(duì)美元的實(shí)際匯率在1%的顯著性水平上拒絕了零假設(shè)即人民幣兌這些國家或地區(qū)貨幣的實(shí)際匯率存在門限效應(yīng)，這為我們進(jìn)一步檢驗(yàn)門限單位根打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。人民幣兌港元、人民幣兌新加坡元、人民幣兌韓元、人民幣兌英鎊以及人民幣兌美元實(shí)際匯率的門限參數(shù)λ分別為-0.012、-0.180、-0.001、-0.825、-0.061，即人民幣兌港元在4個(gè)月中升值不超過0.012、人民幣兌新加坡元在3個(gè)月中升值不超過0.180、人民幣兌韓元在4個(gè)月中升值不超過0.001、人民幣兌英鎊在6個(gè)月中升值不超過0.825以及人民幣兌美元在1個(gè)月中升值不超過0.061。相應(yīng)地，人民幣兌港元、人民幣兌新加坡元、人民幣兌韓元、人民幣兌英鎊以及人民幣兌美元實(shí)際匯率的數(shù)據(jù)落在區(qū)制1中的觀測(cè)值的數(shù)量及其比例分別為 87（45.5%）、28（14.7%）、28（14.7%）、30（15.7%）和 47（24.6%）。而人民幣兌日元、人民幣兌新臺(tái)幣以及人民幣兌盧布卻不能拒絕零假設(shè)，即接受人民幣兌這些國家或地區(qū)貨幣的實(shí)際匯率不存在門限效應(yīng)，那么我們就可以對(duì)這些不存在門限效應(yīng)的對(duì)應(yīng)國家的實(shí)際匯率做線性單位根檢驗(yàn)。

（二）門限單位根檢驗(yàn)結(jié)果

由于人民幣兌港元、人民幣兌新加坡元、人民幣兌韓元、人民幣兌英鎊以及人民幣兌美元的實(shí)際匯率存在門限效應(yīng)，所以下一步的工作就是在考慮門限效應(yīng)的基礎(chǔ)上檢驗(yàn)是否存在相應(yīng)的實(shí)際匯率數(shù)據(jù)是否存在單位根。門限單位根估計(jì)結(jié)果如表2所示，其中主要報(bào)告了人民幣兌主要貿(mào)易伙伴國家或地區(qū)實(shí)際匯率估計(jì)的最優(yōu)延遲參數(shù)m、門限單位根檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量R1T、Bootstrap在常規(guī)顯著性水平下的臨界值以及Bootstrap p值。人民幣兌港元、人民幣兌韓元、人民幣兌英鎊以及人民幣兌美元的門限單位根檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量R1T均小于相應(yīng)顯著性水平上的Bootstrap臨界值，因此我們不能拒絕零假設(shè)接受備擇假設(shè)，進(jìn)而本文的估計(jì)結(jié)果表明人民幣兌港元、人民幣兌韓元、人民幣兌英鎊以及人民幣兌美元不滿足長期購買力平價(jià)理論。人民幣兌港元、人民幣兌韓元、人民幣兌英鎊以及人民幣兌美元的實(shí)際匯率非線性調(diào)整的來源可能來自于兩國之間貿(mào)易往來存在的大量交易成本、外匯市場(chǎng)上投資者之間的異質(zhì)性以及中央銀行的干預(yù)等因素，這些因素的存在導(dǎo)致實(shí)際匯率不存在向其均值回復(fù)的趨勢(shì)。而人民幣兌新加坡元的門限單位根檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量R1T均大于相應(yīng)顯著性水平上的Bootstrap臨界值，人民幣兌新加坡元的實(shí)際匯率是門限平穩(wěn)的，從而得出人民幣兌新加坡元滿足長期購買力平價(jià)理論。

（三）線性單位根檢驗(yàn)結(jié)果

根據(jù)前面的門限效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果，人民幣兌日元、人民幣兌新臺(tái)幣以及人民幣兌盧布不存在門限效應(yīng)，下面針對(duì)這幾個(gè)實(shí)際匯率序列接著做線性單位根檢驗(yàn)。為了保證單位根檢驗(yàn)結(jié)果的穩(wěn)健性，我們選取了常用的兩種單位根檢驗(yàn)方法ADF檢驗(yàn)和PP檢驗(yàn)彼此進(jìn)行對(duì)照和比較，檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示。首先對(duì)人民幣兌日元的實(shí)際匯率進(jìn)行檢驗(yàn)。ADF檢驗(yàn)和PP檢驗(yàn)的t統(tǒng)計(jì)量和P值分別為-2.678、0.080以及-2.780、0.063，均在10%的顯著性水平上拒絕了存在單位根的零假設(shè)即可得到人民幣兌日元的實(shí)際匯率是平穩(wěn)序列，滿足長期購買力平價(jià)理論。其次，對(duì)人民幣兌新臺(tái)幣而言，ADF檢驗(yàn)和PP檢驗(yàn)的t統(tǒng)計(jì)量和P值分別為-2.800、0.199以及-2.912、0.161，在任意常規(guī)顯著性水平上均不能拒絕零假設(shè)，從而人民幣兌新臺(tái)幣沒有向其均值回復(fù)的趨勢(shì)，不滿足長期購買力平價(jià)理論。最后，人民幣兌盧布兩個(gè)單位根檢驗(yàn)的t統(tǒng)計(jì)量和P值分別為-1.927、0.319以及-1.742、0.409，同樣不能拒絕零假設(shè)，我們接受人民幣兌盧布不滿足長期購買力平價(jià)理論的結(jié)論。

四、結(jié)論與政策含義

本文基于1995年1月—2011年12月人民幣兌港元、人民幣兌日元、人民幣兌新加坡元、人民幣兌韓元、人民幣兌新臺(tái)幣、人民幣兌英鎊、人民幣兌盧布以及人民幣對(duì)美元的實(shí)際匯率數(shù)據(jù)使用非線性門限單位根檢驗(yàn)?zāi)Ｐ蜋z驗(yàn)了人民幣對(duì)主要貿(mào)易伙伴國家或地區(qū)貨幣是否滿足長期購買力平價(jià)理論。檢驗(yàn)結(jié)果表明，人民幣兌港元、人民幣兌韓元、人民幣兌英鎊以及人民幣兌美元存在門限單位根，人民幣兌新臺(tái)幣和人民幣兌盧布存在線性單位根而人民幣兌新加坡元是門限平穩(wěn)過程，人民幣兌日元是線性平穩(wěn)過程。上述檢驗(yàn)結(jié)果使得我們可以做出如下結(jié)論，即人民幣兌港元、人民幣兌韓元、人民幣兌英鎊、人民幣兌美元、人民幣兌新臺(tái)幣和人民幣兌盧布不滿足長期購買力平價(jià)理論，實(shí)際匯率不存在向其均值回復(fù)的趨勢(shì)而人民幣兌新加坡元和人民幣兌日元滿足長期購買力平價(jià)理論，實(shí)際匯率分別存在向其均值非線性和線性的回復(fù)趨勢(shì)。

實(shí)證結(jié)論表明人民幣兌主要貿(mào)易伙伴國家或地區(qū)貨幣長期購買力平價(jià)理論除了人民幣兌新加坡元和人民幣兌日元外大都不成立。其主要政策含義如下：

第一，由于人民幣長期購買力平價(jià)理論大部分情況下不成立，而我國從2011年起全面參與世界銀行組織的新一輪的國際比較項(xiàng)目活動(dòng)，測(cè)算人民幣的購買力平價(jià)。因此，在購買力測(cè)算過程中應(yīng)謹(jǐn)慎選擇貿(mào)易品和非貿(mào)易品的種類以及比重，并且在將其應(yīng)用于經(jīng)濟(jì)總量比較、人力資本比較、區(qū)域結(jié)構(gòu)性發(fā)展基金分配等研究分析和行政決策中應(yīng)充分考慮到其局限性，對(duì)其比較結(jié)果要有一個(gè)相對(duì)清醒的認(rèn)識(shí)。

第二，如果某些國家或地區(qū)的內(nèi)在發(fā)展條件和外部沖擊因素存在相似之處進(jìn)而使這些國家或地區(qū)之間的實(shí)際匯率存在向其均值回復(fù)的趨勢(shì)，那么我們可以認(rèn)為這些國家或地區(qū)可以成為潛在的最優(yōu)貨幣區(qū)。因而，長期購買力平價(jià)理論與Mundell提出的最優(yōu)貨幣區(qū)理論之間存在密切的關(guān)系。由于人民幣兌新加坡元和人民幣兌日元的序列存在向其均值回復(fù)的趨勢(shì)，我們可以說我國與日本、新加坡存在組成東亞最優(yōu)貨幣區(qū)的條件，但是至于人民幣兌韓元、人民幣兌港元以及人民幣兌新臺(tái)幣為何沒有向其均值回復(fù)的趨勢(shì)目前并不清楚，這也是未來文獻(xiàn)值得進(jìn)一步研究的地方。因此，基于目前的條件，我國可繼續(xù)與日本、新加坡等國加強(qiáng)經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易往來，制定和實(shí)施促進(jìn)我國與周邊國家經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易一體化的政策，為東亞最優(yōu)貨幣區(qū)的最終形成積極創(chuàng)造條件。

第三，從1994年1月1日我國開始實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度到2010年6月19日我國進(jìn)一步推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制改革，堅(jiān)持以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)，人民幣匯率形成機(jī)制改革過程即為人民幣形成機(jī)制日益市場(chǎng)化的過程。人民幣長期購買力平價(jià)理論大部分情況下不成立的一個(gè)重要原因是人民幣日益市場(chǎng)化的過程中，監(jiān)管機(jī)構(gòu)為了穩(wěn)定外匯市場(chǎng)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展的需要對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行必要的干預(yù)。因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要減少對(duì)人民幣匯率的干預(yù)，進(jìn)一步推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制的市場(chǎng)化，這樣做可以更加有效地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)外部均衡，人民幣長期購買力平價(jià)理論會(huì)在更多的場(chǎng)合成立，進(jìn)而建立在購買力平價(jià)理論上的各種各樣的匯率決定理論會(huì)有更大的應(yīng)用價(jià)值。

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