QFII 制度引入中國股市的分析探究

周澤人 杜 娟

（安徽財經大學金融學院，安徽 蚌阜 233030）

一、引言

中國的股市經過十多年健康有序的發展，資金規模不斷擴大，經營模式不斷完善，已成為亞太地區最具影響力也是最具活力的證券市場之一。經濟一體化與金融全球化已成為世界經濟的發展趨勢，為進一步促進我國證券市場的發展，必然需要引入QFII 制度。

所 謂QFII（Qualified Foreign Institutional Investors）就是合格的境外機構投資者的簡稱，QFII 機制是指外國專業投資機構到境內投資的資格認定制度。2002 年11 月5 日，中國證監會和中國人民銀行聯合頒布了《合格境外機構投資者證券管理暫行辦法》，逐步開放資本市場，實行QFII 制度，允許外國的投資者投資中國境內發行的B 股和境外發行的H 股、N 股等外幣股票和債券，只允許境外合格機構投資者投資境內人民幣標價的股票和債券，根據對世貿組織的承諾，允許組建中外合資的證券經營公司，但只從事A 股承銷、B 股和H 股、政府和公司債券的承銷和交易，以及設立基金。瑞士銀行、摩根士丹利、花旗環球金融等大型機構在后續幾年先后獲得批準，截止2012 年末，QFII 凈匯入資金1228 億元，資產合計2744 億元。

二、QFII 制度產生的影響

（一）QFII 制度帶來了大量的資金流入，使股票市場更加活躍

QFII 進入股票市場是一個漸進的過程。境外機構在最初階段由于對該國市場實際情況了解不熟，顯得十分謹慎。隨著對市場的逐步了解，介入力度會越來越大。從臺灣、韓國當地的市場來看，資金在絕大部分時間里都是呈凈流入的態勢。并且，近年來人民幣的升值和國際化也加強了QFII 們投資中國市場的興趣和速度。

（二）QFII 資金流入的上限受到限制

從中國的現狀來看，證券市場的市值與GDP 比值較低，投資者類型、交易品種、上市公司結構都相對較小，人民幣尚未實現自由兌換，整個開放水平尤其是金融對外開放水平還不高，不適合證券市場直接開放。QFII 實際上是一個漸進的配額投資制度，配額會擴大，但不能任它自由來去，否則會嚴重干擾國內市場的穩定性。

（三）促進股權文化的逐步形成

股權文化在成熟的資本主義國家市場已有上百年的歷史，它涵蓋了對股權價值評估、投資者權益保護等一系列價值的認同。中國的股市不像英國、美國那樣有一個成熟的發育過程。它是直接橫空出世，誕生了兩個國家級的交易市場——深圳和上海股市。在政府管理層的控制與引導下發展到今天既沒有自由孕育和競爭的過程，也沒有地方性的多市場并存格局。因此，大部分市場主體對股權文化是知之甚少的，有必要吸取國外先進成熟的理念。

（四）加快國內證券市場投資主體多元化

在QFII 進入中國之前，中國市場散戶投資者比重過高，存在著投機盛行、市場劇烈波動等問題。QFII 與一般投資者不同，他們的專業化程度很高，做出的決策也往往不同于普通投資者。所以，隨著QFII 的進入，整個市場會對各種不同的證券種類進行不同額度的投資。最終會改善并壯大投資者隊伍。

（五）QFII 會帶來成熟的市場投資理念和投資決策

QFII 都是經過嚴格挑選的境外大型投資機構，具有豐富的經驗和不錯的業績。他們的信息加工分析能力和投資決策均勝過境內投資者。因此，他們的投資決策會對中小投資者產生示范效應，成為證券市場的風向標。

（六）推動中國股票市場優勝劣汰機制的形成

憑借QFII 的決策能力，可以判斷出市場證券的優劣。業績不好、經營交叉的上市公司會逐漸被投資者冷落并拋棄；前景較好、能帶來投資回報的上市公司會逐漸受到投資者的追捧，這正體現了以價值為中心的投資理念。可以說，市場競爭將更加激烈，各公司想要持續經營，必須要完善自己的法人治理結構，培育自己的盈利能力。

（七）有利于中國資本市場監管框架和法制建設的市場化

具體體現為由“大政府，小市場”轉變為“大市場，小政府”；由“重監管，少服務”轉變為“監管與服務兼顧”；由“多條例，少法律”轉變為“以法律規定為主”。市場才是資源配置的最佳場所，政府的適當干預能更好的促進經濟健康穩定的發展。

（八）QFII 引入可能會帶來負面作用

自從QFII 加入后，境內股市不再是以前那種完全封閉的市場，境外經濟因素的變動就有可能引起中國股市的劇烈波動。中國證券市場的運行機制較外國相比尚不成熟，容易引發投機、股票價格波動異常等問題。因此有人把外資比喻說是狼來了，中國就像任其宰割的羔羊。這的確該引起我們的重視：在享受和利用QFII帶來的好處和便利的同時，也需謹慎提防，規避防范風險。

三、引入QFII 尚且存在的問題

（一）引入的QFII 投資者結構尚未完善

目前我國QFII 結構中以投資銀行和商業銀行為主，資產管理類機構和保險公司所占比重偏低。投資銀行和商業銀行作為QFII，多數主要扮演經紀人的角色，自營投資并不多。這種情況下，最終客戶的投資意愿可能就會影響QFII 的投資決策，客戶行為的非理性，經常導致QFII 操作的不穩定性。相反，資產管理類機構和保險公司自營業務較多，投資更趨于理性，他們往往更愿意長期持有一些具有投資價值、成長性比較高的股票。

（二）市場所能投資的品種匱乏

我國證券市場投資種類較少，以股票為主，國債、公司債券、基金的市場規模有限。缺乏豐富多樣的金融產品。難以滿足不同風險偏好的QFII 投資者。

（三）上市公司股權結構和治理機制不合理

在中國上市公司中，股權高度集中，直接國有股權占絕對比重，國有股股東在大多數上市公司幾乎是唯一大股東。這導致了大股控股、內幕交易、惡意造假等治理問題層出不窮。這些問題若不及時處理，勢必會影響QFII 對市場的投資預期。

（四）監管機構的監管效力不足

進入中國的QFII 大多是具有多元金融集團背景的大型機構。這就要求監管部門有足夠的能力去解決外資操縱、投機過度等問題。從目前來看，重審批、輕監管的現象仍舊存在，監管工作依然缺乏系統性和規劃性，仍未擺脫市場推著監管部門走的被動局面。

四、QFII 在中國未來的發展趨勢

2009 年10 月，監管機構新頒布了《合格境外機構投資者境內證券投資外匯管理規定》，主要有四個方面的改進：一是將單家QFII 機構的額度上限由8 億美元提高到10 億美元；二是允許QFII 機構開立不同性質和類型的資金賬戶；三是將養老基金、捐贈基金、開放式中國基金等進行中長期投資的本金鎖定期縮短至3 個月；四是明確開放式中國基金的管理原則。

從以上的規定可以看出：對QFII 的管制在逐步放松。近十多年來我國證券市場的規模化程度有了大幅提高，上市公司質量得到明顯改善，保護投資者尤其是中小投資者利益工作也取得良好成效，一大批規模大、業績好、居行業龍頭地位的大型藍籌股正在形成。境外的投資者正是看到這些良好的投資環境和投資機遇，才會競相進入我國股票市場。在這樣的背景下適量放松管制，能夠進一步促進中國市場的發展和繁榮。QFII 雖然不能解決一些中國股市的深層矛盾，卻有極大的改良作用。這關鍵還是取決于我們的學習方式和學習速度。筆者認為隨著未來人民幣國際化進程加快，各方面的限制會進一步弱化，最終賦予QFII 國民待遇，實現資本項目的自由化。

五、結束語

QFII 制度進入中國股票市場給中國股市帶來了巨大變化。它是一把雙刃劍，既給中國帶來了充足的資本和機遇又注入了潛在的風險和危機。中國的證券市場要想打開國門，走向國際化，引入QFII 是必然選擇。各金融主體、監管機構都需對QFII 過往存在的問題進行總結，對QFII 未來發展的趨勢進行思考。筆者建議：進一步完善QFII 制度，進一步推動股票市場的開放。同時，加強我國證券市場自身性設施的建設，加強金融監管，提高風險防范水平，提高國內投資者的意識和能力。

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