利率市場化再進關鍵一步

楊正蓮

中國利率市場化改革邁出關鍵一步。7月19日，中國人民銀行決定，自2013年7月20日起全面放開金融機構貸款利率管制，其中涉及到的貸款利率下限、票據貼現利率限制、農村信用社貸款利率上限等限制一律取消，由金融機構自主確定貸款利率水平。

“進一步推進利率市場化改革的宏微觀條件已基本具備。”當天，央行以答記者問的形式在官網上發布了對改革的解釋稱，放開貸款利率有助降低融資成本、促進社會融資多元化，并將繼續抑制投機性購房需求，“下一階段，人民銀行將繼續完善市場化利率形成機制。”

理想與現實

7月19日的消息顯示，除對金融機構存款利率1.1倍的上限管制外，其他方面的利率管制基本上都放開了，這被認為是中國政府通過漸進方式推進利率市場化改革邁出的重要一步，有助于改革金融機構經營方式、提高資源配置效率。

自1996年6月1日央行宣布取消銀行間同業拆借利率上限始，中國利率市場化改革已有17年。7月19日之前，央行僅對存款利率上限和貸款利率下限進行管理，其中貸款利率可下浮30%，存款利率則只能上浮10%。

6月下旬的“錢荒”之后，業界的共識是，在債務率不斷攀升的背景下，唯有“去杠桿”和控制影子銀行，才能解決當前中國經濟和金融問題中的主要矛盾。瑞穗證券亞洲公司董事總經理、首席經濟學家沈建光表示，影子銀行的治理“宜疏不宜堵”，利率市場化恰是以價格手段破解影子銀行難局的關鍵一環。

6月19日召開的國務院常務會議上，李克強總理在談及金融如何支持實體經濟時的表態，就已經透露出有意將利率市場化作為經濟結構調整的重要手段。與以往中國政府總是將利率、匯率市場化改革與資本賬戶可兌換作為一個整體來表述不同，李克強總理當天只提及加快推進利率市場化改革，并將其置于首要的結構調整措施中，其中關于貨幣政策“優化金融資源配置，用好增量、盤活存量”的表述也令市場耳目一新。

此后，國務院辦公廳發布《關于金融支持經濟結構調整和轉型升級的指導意見》（即“金融國十條”），提出要穩步推進利率市場化改革，更大程度地發揮市場在資金配置中的基礎性作用。而7月15日在國務院召開的全國小微企業金融服務經驗交流電視電話會議上，央行行長周小川再次強調，將穩步推進利率市場化改革，更大程度發揮市場在資源配置中的基礎性作用，提高小微企業的信貸可獲得性。

取消貸款利率下限，正是金融改革的關鍵步驟。原則上，此舉有助于降低企業的資金成本，銀行之間的競爭可能引導貸款利率下降。然而，央行數據顯示，一季度低于基準利率的貸款只有11%。中金公司估算，位于利率下限的貸款占比更低，這個比例可能只有0.1%～0.2%。所以，貸款利率下浮區間取消，不太可能立即對金融系統產生重大影響。

不止一位投行首席經濟學家對《中國新聞周刊》表示，取消貸款利率下限是一個具有象征意義的重要舉措，這體現了政府推動利率市場化的決心。

對支持實體經濟有更直接作用的是，取消農信社貸款利率上限，這就允許資金以更高的利率貸出去，大幅提高涉農貸款的可獲得性。農信社貸款利率水平的提高，將為同樣主要面向涉農客戶的村鎮銀行、小額貸款公司等新型農村金融機構提供公平競爭的環境，有利于提高民間資本投資金融機構的積極性和獲利空間。

不過，在中國社科院世經政所國際投資室主任張明看來，全面放開貸款利率管制的直接受益者并非是中小民營企業，而是央企、大型地方國企、上市公司與部分資質較好的政府融資平臺。顯然，后者議價能力更強。

中國農業銀行某地方行行長表示，盡管貸款利率下限的放開，原則上有利于中小企業，但是，“如果總行在呆壞賬等考核指標不做調整，銀行貸款仍將向國企和平臺公司傾斜”。

還剩最后一步

在貸款利率管制取消之后，利率市場化的腳步，僅剩下存款利率上限管制取消這最后一步。

此次利率市場改革并不涉及存款利率，存款利率仍維持原有 1.1 倍基準利率的上限而沒有放松。央行對此的解釋是，取消存款利率上限是利率市場化改革進程中最為關鍵、也是風險最大的步驟，需要滿足一些前提條件，包括金融機構公司治理水平的完善、存款保險制度以及金融機構退出機制的建立等。

不過，中金公司首席經濟學家彭文生表示，導致存款利率沒有放開的原因不止于此，“其一，存款利率放開將導致銀行資金成本上升，而這無法完全通過銀行的利差收窄來抵消，勢必導致企業的資金成本上升。這與當前疲弱的經濟增長不相適應。其二，由于銀行業的競爭，對小銀行而言實際有效的存款利率基本由上限決定。如果上限放開，則小銀行的融資成本將上升，導致它們去進行風險更大收益更高的貸款。從目前對于金融風險的控制角度，這是政策當局所不愿意看到的”。

據《中國新聞周刊》了解，本次央行的舉措原本是包含將存款利率上限由1.1倍提高至1.2倍的，然而在反復博弈之后被迫取消。“目前阻礙存款利率市場化的因素，一方面緣自以商業銀行為代表的既得利益集團的反對。”知情者說，另一方面則是配套措施的缺失，“從國際經驗來看，要避免利率自由化引發銀行惡性攬儲乃至爆發危機，需要事先建立存款保險機制與金融機構破產機制。”

阻力之下，分步走的對策應運而生。央行調查統計司司長盛松成早在年初就撰文指出，存款利率市場化改革的下一步可以進一步擴大，甚至放開中長期定期存款的上浮區間，待時機成熟后再逐步擴大短期和小額存款利率上浮區間，直至最終放開上浮限制。

多位投行首席經濟學家表示，大額定期可轉讓存單（CD）將成為下一階段中國央行推進存款利率市場化的著力點。

所謂大額可轉讓定期存單，就是銀行為吸收資金而發行的可在金融市場流通轉讓的銀行存款憑證，一般為固定利息。CD作為利率可自由浮動的融資工具，其不僅有利于提高存款利率市場化的程度，而且不會全面沖擊存款成本和擠壓銀行利差。美國和日本等國在利率市場化初期，均借助CD擴大存款利率浮動空間，并發揮了非常好的過渡性功能，早在1970年美聯儲允許90天之內的CD市場化，就是美國利率市場化開始的標志。

央行貨幣政策司司長張曉慧2011年6月在《中國金融》撰文指出，央行對同業存單的定義、發行及交易對象、期限及定價方式、核準程序及金額、發行、流通、轉讓方式、監管歸屬問題等關鍵要素，進行了詳盡研究和充分論證，研究制定了發行CD的實施方案，未來將選擇適當時機，進行發行和交易的試點。德意志銀行大中華區首席經濟學家馬駿則表示，目前中國推廣CD的時機已經成熟，且風險可控，他說：“放開CD市場，估計可使得10%左右的存款利率市場化，不至于突然推高全部存款利率的水平。”

棋局之外

“即便完全放開存貸款利率的各項管制，中國距離實現完全市場化利率或資本有效配置仍然有很長的一段路。”瑞銀中國首席經濟學家汪濤認為，政府和央行仍然對信貸投放采取額度控制，并且頻繁地通過行業政策指導貸款投向，這種來自政府的隱性擔保仍將繼續扭曲資本的定價和配置，使得貸款資源繼續向國有部門傾斜。“我們認為政府需要推動包括財政、要素價格、國企以及其他金融領域在內的多方面結構性改革。”汪濤說。

2012年9月發布的《金融業發展和改革“十二五”規劃》指出，利率市場化改革的推進原則是，放得開，形得成，調得了。央行金融研究所所長金中夏當時對媒體解釋稱，這主要是指將來放開存貸款基準利率以后，央行要通過在公開市場收、放流動性影響形成市場基準利率，使得市場利率能夠和央行設定的目標大體上一致。

“人民銀行將繼續完善市場化利率形成機制，優化金融市場基準利率體系，建立健全金融機構自主定價機制，逐步擴大負債產品市場化定價范圍。”7月19日晚，央行以答記者問的形式表示，下一階段將更大程度發揮市場機制在金融資源配置中的基礎性作用。

“利率市場化通常會伴隨著金融風險的上升。張明表示，在利率市場化的過程中，中國政府應加強宏觀審慎監管，以避免金融市場內系統性金融風險的累積乃至爆發。張明同時提醒，在人民幣匯率與利率市場化改革尚未結束之前，中國政府在資本賬戶全面開放的問題上仍應該小心謹慎，他說：“適度的資本賬戶管制，能夠幫助我們應對在人民幣匯率與利率市場化改革過程中陸續浮出水面的各種風險。”

眼下，存款保險制度、金融市場退出機制等配套機制的建立，則是更加緊迫的任務。根據國務院2013年立法工作計劃，由央行起草的六大立法項目中，《存款保險條例》已被列為預備項目。