解讀2014年：改革、貨幣政策和市場(chǎng)風(fēng)格

魏鳳春

2014年A股市場(chǎng)的矛盾，可能會(huì)集中在改革、貨幣政策和IPO重啟對(duì)成長(zhǎng)股的沖擊上。三中全會(huì)后，市場(chǎng)在改革問(wèn)題上分歧較小；貨幣政策上則一致認(rèn)為過(guò)緊，會(huì)顯著沖擊明年的經(jīng)濟(jì)；IPO重啟對(duì)市場(chǎng)的投機(jī)情緒已經(jīng)形成打擊，但成長(zhǎng)股是否就此一蹶不振，分歧仍然較大。

與市場(chǎng)預(yù)期相對(duì)一致的，我認(rèn)為改革的進(jìn)度會(huì)加快，以前拖延時(shí)間較長(zhǎng)的改革措施有望加速出臺(tái)。在三中全會(huì)的《決定》中，特別指明2020年要檢驗(yàn)改革成果，一些改革措施也落實(shí)到了數(shù)字上，“回旋空間”已經(jīng)很小。各個(gè)行業(yè)或多或少都與改革措施有關(guān)，過(guò)去很多措施都難以判斷出臺(tái)時(shí)間，或者一再“跳票”。現(xiàn)在有較強(qiáng)的理由把這些措施的出臺(tái)和實(shí)施的預(yù)期時(shí)間提前，低空空域開放和年金稅收遞延只是個(gè)開始。

貨幣政策上我認(rèn)為還不能那么肯定的講一定會(huì)對(duì)明年的經(jīng)濟(jì)形成很大傷害。當(dāng)前“體制內(nèi)”利率上升，可能更多是體現(xiàn)“體制外”需求的滲透。全社會(huì)資金利率水平應(yīng)有所上升，但遠(yuǎn)沒(méi)有國(guó)債利率那么劇烈。體制內(nèi)的一級(jí)市場(chǎng)可能還在等收益率下行后的機(jī)會(huì)，一旦市場(chǎng)普遍預(yù)期過(guò)去的便宜資金一去不復(fù)返，融資活動(dòng)可能還能相對(duì)活躍一些。因此，最終融資量的收縮程度有多大，還有較大不確定性。現(xiàn)在央行政策主要緊盯融資量，如果出現(xiàn)融資量明顯下行，央行也沒(méi)有理由死扛，畢竟經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定才是關(guān)鍵。所以貨幣政策是不是有一個(gè)很強(qiáng)的“剛性”，其實(shí)也未必。

IPO的影響則需要仔細(xì)分析。首先一個(gè)大問(wèn)題就是，是投資者結(jié)構(gòu)決定股市的估值體系，還是供給決定？這在討論市場(chǎng)風(fēng)格上是繞不開的話題，畢竟歷史上在市場(chǎng)上漲時(shí)期大市值股票明顯跑贏的時(shí)間并不多。從基本面角度看，IPO開閘，對(duì)行業(yè)先行者的沖擊體現(xiàn)在兩點(diǎn)，一是拿到便宜資金的優(yōu)勢(shì)被削弱，二是并購(gòu)的難度有所增加。但是，還要注意的是，融資價(jià)格低、擅長(zhǎng)并購(gòu)并不是所有行業(yè)龍頭的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，這點(diǎn)上就需要仔細(xì)甄別。

其次，中國(guó)許多子行業(yè)中的龍頭很多都已經(jīng)在內(nèi)地或者在海外市場(chǎng)上市，IPO開閘后的新進(jìn)入者，其競(jìng)爭(zhēng)力可能大多都不如龍頭企業(yè)；它們的估值也較有可能低于現(xiàn)有上市公司，從而拉低成長(zhǎng)股的總體估值，但這是成員增加后“平均”的結(jié)果，并不代表已經(jīng)上市公司的估值會(huì)被拉低。最后，IPO開閘伴隨信息真實(shí)性審核的進(jìn)一步增強(qiáng)以及一系列避免炒新的措施出臺(tái)，通過(guò)報(bào)表的操作偽造高成長(zhǎng)的風(fēng)險(xiǎn)收益并不高，上市的公司也不一定會(huì)以高成長(zhǎng)為賣點(diǎn)。

總的來(lái)講，我認(rèn)為2014年較有可能是改革的大年；經(jīng)濟(jì)則會(huì)較為平穩(wěn)，不太可能出現(xiàn)大起大落；成長(zhǎng)股仍然有投資價(jià)值，但其估值與業(yè)績(jī)的驗(yàn)證也變得更加重要。