虛擬經濟全球化及其對中國的影響

張麗

進入21世紀以來，世界經濟格局正在經歷巨大變化，其重要表現之一就是虛擬經濟全球化的趨勢。在全球貿易持續增長的同時，全球虛擬資本的流動迅猛增加。在過去20年中，發達工業化國家的跨國金融流動從僅占GDP的5%，一躍達到占GDP的20%；近10年來，國際金融市場的一體化程度進一步加深，國際資本流動迅猛增長。與此同時，國際金融市場還存在監管合作薄弱、國際金融體系不完善等現象，信息和交易成本等金融市場摩擦仍然普遍存在。在此背景下，虛擬經濟的活躍表現，有利于促進資本的跨國配置和跨國風險的分擔，但同時也加劇了經濟周期的跨國波動。

虛擬經濟全球化階段的主要特征是：在世界范圍內虛擬經濟規模急劇膨脹，遠遠超過實體經濟；虛擬資本的國際流動日益頻繁；世界性的虛擬資本交易市場日趨成熟。當前的虛擬經濟全球化潮流具體表現為：以美國為首的發達國家經濟虛擬化跡象明顯，歐盟等區域經濟一體化組織的金融一體化程度加深，新興市場經濟國家在高度融入世界商品市場的同時，逐步融入全球金融市場。盡管目前我國經濟虛擬化的程度不高，但隨著中國經濟日益融入世界，我國的宏觀經濟波動已不再僅僅取決于國內因素，而是越來越受到國際沖擊特別是主要工業化國家的影響，必須及時調整相關經濟政策，應對國際新趨勢的挑戰。

一、全球虛擬經濟規模

（一）虛擬經濟的界定

虛擬經濟是與實體經濟相對而言的經濟運行方式，是虛擬資本進入虛擬經濟部門循環運動而發生的經濟交易活動的總稱。任何以貨幣衡量的財富都可能進入虛擬經濟的運行領域，通過交換發生價值增殖，因此，對虛擬經濟規模的測量具有一定的難度。但是，股票、債券、金融衍生品、房地產和收藏品市場都采用資產化定價方式，是構成虛擬經濟的主要組成部分，本文將上述領域作為虛擬經濟的代表性部門，將其市場價值總和定義為虛擬經濟的總體規模。全球虛擬經濟規模是一個靜態變量，對該時間序列的分析體現了全球虛擬經濟的發展軌跡。將全球虛擬經濟規模與全球實體經濟規模相比較則體現了虛擬經濟的相對增長和波動特征。此外，為了從動態上把握虛擬經濟的活躍程度，虛擬經濟的交易率也是衡量其規模的重要變量。

（二）全球虛擬經濟總量測度

根據在虛擬經濟中的重要程度和活躍度，本文選取全球股票市場、債券市場和金融衍生品市場的市場價值數據作為衡量虛擬經濟整體規模的靜態指標。由于國內生產總值GDP主要計算的是農業、工業和第三產業的產值，涵蓋了實體經濟的主要范疇，因此，我們以虛擬經濟規模與GDP的比值作為經濟虛擬度指標來反映虛擬經濟對實體經濟而言的相對規模。

截至2010年底，全球虛擬經濟的整體規模已經突破2000萬億美元，相對規模達到實體經濟的34倍。其中全球金融衍生品市場份額最大，雖然股票和債券市場也已經接近或超過實體經濟總量，但在虛擬經濟的整體規模中所占份額很小。同時，全球虛擬經濟仍在高速增長，2010年的增長率達到21%，遠遠高于實體經濟的增長率，金融衍生品市場則是虛擬經濟最為活躍的交易市場。

二、虛擬經濟全球化與實體經濟周期波動

（一）全球虛擬經濟波動

全球虛擬經濟規模的高速膨脹是否影響了世界經濟周期的發展態勢和波動特征？為了解答這一問題，就要考察虛擬經濟的發展軌跡與實體經濟周期波動的相互關系。考慮到虛擬經濟中的證券市場部門發展相對成熟，以及數據的可獲得性，我們以股票市場和債券市場總規模作為代表虛擬經濟的變量，同時仍以GDP代表實體經濟。在考察兩個變量的變化時，由于原始數據非平穩，需要進行去勢處理，本文采用主流方法HP濾波技術，去除序列的趨勢項（圖1）。

從規模發展來看，1989年全球證券市場規模略大于實體經濟，但差距不大。20世紀90年代，虛擬經濟的發展逐步背離了實體經濟，整體規模迅速膨脹。到2010年，證券市場的名義市場價值已經達到GDP的兩倍以上。從全球虛擬經濟波動與實體經濟周期的互動關系來看，大部分時期虛擬經濟的波動變化領先于實體經濟，實體經濟波動有約1年的滯后期。但是也有例外，1995—1997年和2001—2003年，兩者發生了同步波動，而1998—1999年虛擬經濟的高速增長并沒有帶動實體經濟同期或下一期的正向波動，表明這一時期實體經濟的發展更多是受到貿易、投資等其他因素的影響。此外，虛擬經濟的波動性更大，虛擬經濟下滑往往導致實體經濟增長放緩。隨著虛擬經濟波動性的增強，世界實體經濟的波動幅度也在上升。當采用不變價格計算的GDP數據時，這種趨勢更加明顯。

（二）不同虛擬資本交易市場對實體經濟周期波動的影響

為了考察不同虛擬經濟交易方式對實體經濟波動的影響，我們分兩步描繪出股票市場、債券市場和金融衍生品場外交易市場（OTC市場）以及實體經濟周期的波動特征，首先對時間序列取對數來消除量綱，然后采用HP濾波剔除趨勢項得到波動分量（圖2）。

變量處理結果顯示，與各交易市場的劇烈波動相比，實體經濟的波動幅度極為平緩。2004年后，各虛擬資本交易市場的波動逐漸呈離散態勢，同時實體經濟的波動開始上升，表明在虛擬經濟劇烈波動影響下實體經濟波動性增強。從具體交易市場情況來看，盡管債券市場的規模大大超過股票市場和OTC市場，但波動幅度卻最小，其滯后一期與GDP的周期波動趨勢相似。股票市場在1999年之前相對平緩，此后開始大幅震蕩。規模最小的OTC市場波動最為劇烈，2008年出現爆發性增長，2010年又迅速跌入低谷，體現了虛擬經濟的高度不穩定性。

接下來我們采用Eviews6.0軟件對各變量的皮爾遜相關系數進行測算，進一步分析各金融市場時間序列的滯后一期與實體經濟波動是否存在相關關系，運算結果見表2。

我們把1989—2010年劃分為兩個階段，第二階段虛擬經濟與實體經濟波動的相關性顯著高于第一階段，顯示兩者關系日益密切。股票市場與GDP在第一階段為弱負相關，第二階段轉變為顯著正相關，這反映了上世紀末虛擬經濟的全球化趨勢尚不明顯，而2008年席卷全球的金融風暴則在整體上影響了實體經濟增長。債券市場在兩個時期都與實體經濟波動存在高度正相關，這可能是由于債券交易市場是虛擬經濟部門中泡沫化程度較低的部分，與實體經濟的聯系最為密切。OTC市場與實體經濟增長不存在相關關系，說明金融衍生品市場的泡沫化程度最高，其波動經常與實體經濟的發展相背離。同時我們注意到，債券市場與股票和OTC市場波動都存在弱正相關關系，股票市場和OTC市場之間卻為負相關，這說明債券市場與實體經濟和虛擬經濟的其他部門都有密切聯系，起到兩者的中介作用。

三、虛擬經濟全球化對中國的影響

（一）我國虛擬經濟發展現狀

中國金融市場經過長期發展已初具規模，截至2011年，滬深兩市股票成交金額為42萬億元人民幣，國債交易額20萬億，期貨交易額138萬億，三者總計達到GDP總量的4倍多。然而我國虛擬經濟的發展程度與發達國家甚至一些發展中國家相比還有很大差距。舉例來說，各種消費信貸本質上是將個人未來的收入流提前資本化的一種金融契約，是虛擬經濟融入個體消費的一種表現形式。我國1997年的住房按揭貸款余額為190億元，2006年底上升到2.2萬億元人民幣，約為GDP的11%，而同期美國的按揭貸款達到13萬億美元，是其GDP的100%。但是相關研究認為我國消費信貸增長速度很快，美國波士頓咨詢公司就大膽預測，到2015年，中國消費信貸規模將由2010年的7萬億元人民幣擴張到21萬億元，而美國2012年的消費信貸規模為2.5萬億美元。

目前，我國正處于虛擬經濟與實體經濟共同發展的初級階段，主要表現為：虛擬經濟規模逐步擴張，有較大上升空間，開始對實體經濟發揮影響，但虛擬經濟總量占GDP比重仍然有限，相關的市場建設與監督機制尚不完善，與成熟市場經濟國家相比存在較大差距。

（二）中國金融市場國際化

盡管我國的金融市場尚未完全開放，但是仍有大量國際資本通過各種渠道流入中國的證券市場，在客觀上促使中國融入世界金融市場。通過統計實際發生的資本跨境流動，我們可以考察中國的金融市場參與國際化的程度。國際貨幣基金組織（IMF）的綜合證券投資調查數據庫（CPIS， Coordinated Portfolio Investment Survey）采集了自1997年以來全球跨境證券投資（包括股票、短期和長期債券）狀況數據，本文數據來自該數據庫的報告國對中國的證券投資統計（見圖3）。

圖3顯示了來自亞洲、歐盟和美國對中國的跨境證券投資金額（左側）及其所占比重（右側）。雖然中國的金融開放程度仍處于較低水平，但增長速度較快，且中國與亞洲區域的跨境證券投資遠高于其他地區，其中香港是最重要的投資者，這一方面說明中國與亞洲區域金融市場一體化程度加深，另一方面也反映了熱錢的流入。截至2009年，美國持有的中國證券資產為1023億美元，歐盟為408億美元，亞太國家為1965億美元。除香港和美國外，全球其他國家或地區的投資者對中國證券的購買十分有限，造成這一現象的原因是由于中國的證券市場對外國投資者仍然相對封閉。目前，非本國居民在發行票據及債券時要得到中國人民銀行批準，若國內機構在國外發行債券則必須納入國家外債計劃，相關規定限制了中國金融市場國際化的程度。

四、政策建議與展望

基于上述分析，本文提出以下建議：1.合理吸收和有效利用外國金融資產投資，有步驟地開展金融一體化進程，引導外部資金促進國內經濟健康發展。建立完善海外金融資產投資的監督管理機制，有效降低外部金融沖擊對國內經濟的負面沖擊。完善決策機制，使宏觀政策能夠對國內、國際經濟局勢特別是金融環境的變化做出及時反應。2.加速產業結構升級，促進中國經濟增長模式向發達國家靠攏，走向更成熟、波動幅度更小的經濟周期模式。3.在積極開拓國際市場的同時，更加重視國內市場環境的培育。對外貿易的發展盡管對我國經濟增長發揮了強勁的帶動作用，但是過度依賴外部市場將導致國民經濟在面臨全球性的經濟危機等外部沖擊時更加脆弱，因為國內市場穩定發展是我國實際經濟周期波動的決定因素。

隨著改革開放的不斷深入，中國和世界經濟的發展將更加密不可分，中國與主要經濟體經濟周期協動性的增強將不可避免。在此形勢下，如何制定相關政策促進國民經濟穩定發展，協調與世界各國的經濟關系，確保中國在全球化過程中的利益，提升中國在世界經濟中的地位，都將成為重要的研究課題。

（作者單位：天津財經大學）

責任編輯：曉途