洪濤：相關法律法規刻意保護上市公司是一種束縛

從立法的利益導向上看，現行上市公司并購重組的相關法律法規，不是“一碗水端平”，而是明顯偏向于保護上市公司的利益，尤其偏向于保護上市公司中小股東的利益。過于保護上市公司的利益，會導致交易對手在同等條件下，更愿意把優質的資產轉讓給非上市的、或者海外上市的公司，不愿意賣給國內上市公司；刻意的保護反而會成為一種束縛、一種傷害。過于保護中小股東的利益，會使得大股東失去《公司法》所賦予的本應有的主導上市公司戰略發展方向的正當權利。筆者很贊同最高人民法院民二庭宋曉明庭長在公司法理論與實踐論壇上講的一句話，要“在資本多數決原則和少數股東權保護之間尋求妥當的利益平衡”。不能只顧保護“孟什維克”的權利，而忽視了“布爾什維克”的權力。

從立法的體例架構上，上市公司的重組主要劃分為三種情況：借殼上市、整體上市和產業并購。三者的內在邏輯和利益關系是截然不同，但是目前《重組辦法》對三種情況沒有很好的區分對待，而是“眉毛胡子一把抓”；莊子說“鳧脛雖短，續之則憂；鶴脛雖長，斷之則悲。”鶴長鳧短，各有特點，立法上尊重經濟現實，不可能一刀切。

不過，2011年證監會《關于修改上市公司重大資產重組與配套融資相關規定的決定》已經對借殼上市和產業并購采取了不同的監管態度，借殼上市從嚴，產業并購從寬。筆者建議《重組辦法》仿效再融資的立法體例，既有統一的總則性規定，又針對不同業務做出差異化規定。

在具體的制度改進上，筆者只談幾個實踐中比較突出的問題：

第一，發行股份購買資產中發行定價方式僵化。《重組辦法》規定“上市公司發行股份的價格不得低于本次發行股份購買資產的董事會決議公告日前20個交易日公司股票交易均價。”這是目前最僵化的一條定價規定。定價基準日是唯一不變的，如果并購重組審批周期比較長，董事會決議公告日前20個交易日的股價早已是陳年往事，沒有時效性，沒什么參考意義。筆者建議，一方面，可以仿效定向增發的相關規定，給當事人幾個可以選擇的定價基準日；另一個方面，可以仿效要約收購的相關規定，在適當條件下允許發行價低于基準價。

第二，上市公司收購方鎖定范圍太廣。目前的《證券法》、《上市公司收購管理辦法》對上市公司收購的股份鎖定范圍持嚴格監管態度，即只要涉及對上市公司股份比例增加，均應當對其所持全部權益進行股份鎖定。例如，上市公司超過30%股比的控股股東通過二級市場增持上市公司1%的股份，在增持完成后，要求其只將增持1%的股份予以鎖定比較合理，而將該股東原所持股份也一并鎖定，則值得商榷。

第三，發行股份購買資產中出售方的個人所得稅制度。對于法人股東，“59號文”規定了特殊重組，可以實現延期納稅；但是“59號文”不能適用于個人所得稅，自然人股東沒法享受延期納稅。根據《個人所得稅法實施條例》的一般規定和稅務總局的答復，自然人股東轉讓股權，即使獲得的對價是不能直接變現的限售期內的股份，也得立即拿現金一次性繳納巨額稅款。這顯然是強人所難。這與“納稅能力”的一般稅法原則是相違背的。

目前證券監管部門、國資管理部門、外資管理部門還有發改委等都對并購有行政審批權，審批內容除包含國外并購市場常見的關乎壟斷、國家安全等方面的內容，但更多的是關于定價、行業準入等方面的審批，且有些部門規章之間時有沖突。尤其是對交易定價等一些交易商業條款的干預，會打破并購各方經過充分博弈后達成的平衡格局，進而導致交易無法達成。

證監會規定，重組報告書中引用的財務資料有效期是6個月；最多延長1個月。評估準則規定：評估報告有效期是1年。

另外，商務部對交易的原則性同意批復的有效期一般是180日；股東大會決議通常也設有有效期。而上市公司并購重組的審批流程漫長，往往沒等后面審批流程走完，前面的法律文件就過期了。尤其是評估報告一過期，相應的轉讓協議和盈利補償協議就要修改，整個交易方案都會發生變動。交易各方苦不堪言。

在無法改變現有多環節多部門行政審批的情況下，如何提高并購重組行政審核效率，筆者有以下兩點具體的考慮：

第一，目前的多行政審批模式是串行式審核，尤其是在向證監會報送申請材料之前，需要獲得其他行政機關的審批或原則性同意。可以考慮把證監會的審批環節和其他各個審批環節改為并行模式，多線程同時推進，縮短審批周期。

第二，我國《行政許可法》提供了多個地方政府部門“統一辦理”、“聯合辦理”、“集中辦理”的“快捷方式”；在中央政府層面上，部際“聯席會議”制度也在金融監管、安全審查、產品質量等諸多領域廣泛建立起來。這些辦法、制度，都可以在并購審查中加以參考利用，提高審批效率。