企業并購財務風險及防范

【摘 要】本文重點分析了并購財務風險的構成與成因，探討了對并購財務風險的防范與控制措施。

【關鍵詞】企業并購；融資；財務風險

一、并購財務風險的成因分析

1．并購定價的財務風險。并購定價的財務風險來源于目標公司價值評估的準確程度。目前，我國目標企業的價值是遵循資產評估的基本原則和方法程序作出的估算。它的合理性受到諸多因素的影響。一是信息不對稱。如果目標企業是上市企業，并購公司相對比較容易取得其資料進行分析，但由于我國證券市場仍有待進一步完善和規范，其資料數據的真實性和可靠性及作為投資決策定價的依據并不完全充分；如果目標企業是非上市公司，并購方要獲得高質量的信息資料難度就要大一些，容易形成目標企業價值評估的財務風險。二是企業價值評估體系不健全。并購缺乏一系列行之有效的評估指標體系，不能按市場的價值規律來實施。若簡單依據財務報表進行指標分析，又可能陷入財務報表陷阱風險。三是缺乏服務于并購的中介組織。無法降低并購雙方的信息成本，增加了并購的交易成本及新企業的整合風險和成本。

2．支付方式的財務風險。一是現金支付。現金支付的缺點是目標公司股東無法推遲資本利得的確認從而不能享受稅收上的優惠，而且也不能擁有新公司的股東權益，對于并購企業而言，現金支付是一項沉重的即時現金負擔，要求并購方有足夠的現金和籌資能力，交易規模也常常受到獲利能力的制約。隨著資本市場的不斷完善和各種金融創新的出現，純粹的現金方式并購已越來越少了。二是股票并購。采用股票并購方式，使并購方現有的股權結構發生變化，使老股東擁有的公司權益比率下降，變動數量足夠大的情況下，老股東面臨著失去公司控制權的風險。增發新股可能會使每股權益下降，特別是在目標公司的盈利狀況較差或是支付價格較高的情況下，必然會使老股東的原有收益稀釋。這種不利影響制約了老股東的流動性需求和持有該股票的良好預期。同時，收購成本的不確定，加大了并購交易中的風險，也會招來風險套利者他們抬高目標公司的股價，打壓并購方估價，以便在并購后對沖抵補獲利，這種情況必然會導致并購方收購成本增加。加上其處理程序相對復雜，股票并購可能會延誤并購時機，給懷有敵對情緒的目標公司組織反并購布防提供便利，也使競爭對手有機會組織參加競爭。三是杠桿收購方式：并購方以目標公司的資產和將來的現金收入作為抵押，向金融機構貸款，再用貸款資金買下目標公司。杠桿收購使得資本結構中債務比重很大，貸款利率也較高，并購方企業償債壓力沉重，若經營不善，極有可能被債務壓垮。采用這種支付方式是交易規模較大，并購方支付現金能力有限，還可誘使目標企業的股東盡早出售所持有的目標企業的股票，從而使并購方在第一層出價時就能達到目標企業控股比率的目的。并購后整個公司的盈利會受多種因素的影響，其收益難以預測。因此并購方可對目標公司分期付款，根據收購后的公司盈利水平，按規定好的比率對收購款項進行適當調整，從而在一定程度上避免風險。

3．融資方式的財務風險。一是債務性融資風險，在我國，國有企業的平均負債率高達65％～70％，同時我國金融政策較為嚴格，使得并購資金的來源十分困難，商業銀行難以支持。我國企業債券發行基本上都是為企業籌集固定資產投資資金，審批嚴格，專款專用，再加上銀行信貸資金切塊分割、規模控制的體制也不利于并購資金的籌集，信貸資金的地域化使得跨地區并購相當困難。由于并購融資方式不同以及目標企業收購前資本結構的不同，使得企業并購所需的長期資金和短期資金、自有資本與債務資金的投入比例存在差異。二是權益融資風險。我國對股票融資要求較為苛刻，企業為了實現權益融資而不斷努力試圖達到融資標準，跨度時間長，不利于搶占并購時機，而且股票融資不可避免地會改變企業的股權結構，將會稀釋大股東的控制權。普通股融資的風險主要有：第一，由于普通股股東通常都享有投票權，因而發行太多普通股易分散企業控制權；第二，過多的普通股融資會使企業無法達到平均資金成本為最低的最佳資本結構；第三，無法享受到像債券融資一樣的稅前抵扣優勢；第四，對外發行新股，容易使新股東坐享其成，即當未來企業的盈余激增，新股東與舊股東享有同樣的權利；第五，普通股融資的審查成本較高且普通股的定價通常較債券或優先股低，因而普通股的承銷費用通常要較優先股或債券的承銷費用高。優先股融資的風險在于，優先股的稅后資金成本要高于負債的稅后資金成本。由于優先股股東往往負擔了相當比例的風險，卻只能收取固定的報酬，因而在發行效果上不如債券。

二、企業并購財務風險的防范對策

（1）合理確定目標企業的價值。信息不對稱是產生目標企業價值評估風險的根本原因，因此，并購企業應在并購前對目標公司進行詳盡的審查與評價。并購公司可根據并購動機，選擇不同的定價方法；并購公司也可綜合運用定價模型，如將清算價值法得到的目標企業價值作為并購價格的下限，將現金流量法確立的企業價值作為并購價格的上限，然后再根據雙方的討價還價在該區間確定協商價格作為并購價格。（2）建立企業風險防控機制。建立籌資、投資等財務活動的科學決策程序，既保證企業經營者的權威，又能充分發揮專家的智慧和科學程序的監督作用；建立企業財務風險跟蹤監督機制和預警體系，把并購企業在整個并購及整合期內的財務因素及其變化引起的財務風險作為研究對象，對其發生、發展的全過程進行跟蹤、識別、評價、預測和監控；對每項存在風險的財務活動實行責任制，即首先明確主要的風險承擔者，其次應給予其相應的財務活動權力，再次應明確其應當承擔的責任和應得到的風險報酬，并進行嚴格的考核兌現；可利用合同條款約束。利用合同約定防范和化解財務風險是保護并購方利益的最有效的措施，如利用合同約定，對資產負債表表外事項和或有事項的責任進行明確劃分，對投資和合同價款及支付方式和時間進行限制性安排。（3）化解并購融資風險。為了防范并購中的融資風險，緩解并購后后續資金的投入壓力，應該特別注意：一是以資金能力定購，切實制定并購資金需要量及支出預警；二是合理安排融資結構，確保長期資金用于并購，克服“短貸長投”的低級錯誤。另外，并購企業應根據資產負債的期限、結構調整資產負債匹配關系，通過建立流動性資產組合進行流動性風險管理；三是采用多渠道融資，運用靈活的并購方式來減少現金支出。如采用賣方融資和以現金、股票、認股權證、可轉換債券等多種支付工具的混合支付方式。（4）合理利用中介機構。中介機構有專業的人才、科學的程序和方法，在并購中主要履行服務和監督職能，其服務和監督滲透到并購的全過程。第一，中介機構能比較獨立地對目標企業的經營能力、財務狀況進行評估，對其內部制度、法律權利關系等進行判斷；第二，中介機構能比較準確地掌握目標企業的各類信息，改變信息不對稱的現象，減少估價風險；第三，中介機構可以在并購企業制定并購方案時提供咨詢服務，看方案是否可行，轉變并購企業貪大求全的觀念，告誡并購企業，在一定條件下，當企業規模超過一定限度會由規模經濟轉為規模不經濟；企業涉足領域多，在一定程度上可分散投資風險，但人、財、物分散不利于提高核心競爭力；第四，中介機構可以對并購后的新企業的重組和整合提供專業指導，以期用最小的代價促進并購順利進行。在從企業擬定并購目標到實現重組的并購全過程中，中介機構還要充分發揮國家賦予的監督職能，規范各方行為，維護并購雙方的合法權益。

參 考 文 獻

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