中國回收市場發展的研究

【摘 要】 隨著中國金融業的發展，回購市場愈發繁榮，它的發展為中國金融和世界發達經濟體的接軌做出了貢獻。同時，隨著回購市場的高速發展，越來越多的問題隨之暴露出來，如何加強對開放式回購的監管和對回購市場的風險控制是其發展道路上急需解決的問題，引起我們對我國資本市場現狀改革的思考。

【關鍵詞】 回購市場 回購風險 開放式回購

1. 中國回購市場的形成和發展

回購協議是一種抵押貸款，其抵押品為證券。市場活動由回購與逆回購組成。為了提高債券流動性，STAQ系統于1991年7月宣布試辦債券回購交易，隨后，以武漢證券交易中心為代表的各證券交易中心也紛紛推出了債券回購業務。1994年中國債券市場迅猛發展，回購交易量迅猛增加到3000億元。債券回購市場發展初期，由城市興辦的證券交易中心，承擔在本省范圍內調劑資金供求關系的職責：將分散在中心城市鄰近區域的資金，集中到中心城市來使用。從資金在全國范圍的流動來看，基本的格局仍然是從經濟發展較為遲緩的地區流向經濟較為發達的地區。

在市場經濟國家中，債券回購市場具有多重功能。對于金融機構來說，通過回購交易，最大限度地保持資產的流動性、收益性和安全性的統一，實現資產結構多元化和合理化；對于非金融機構，可通過回購市場對短期資金作最有效的安排；對于中央銀行來說，回購市場則是進行公開市場操作的場所和貫徹貨幣政策的渠道。90年代回購市場發展迅猛，政府對其監管過低，行業制度很不規范。

2. 回購市場基本結構和存在問題

人們常說的國債回購是一個籠統的概念。事實上，它包含了回購返售和逆回購兩種交易方式。國債回購交易指的是，國債交易商或投資者在賣出某種國債的同時，約定于未來某一時間以事先確定的價格再將等量的該種債券買回的交易；其實質是證券的賣出者借入資金。國債的返售交易則指的是，交易商或投資者在買進某種國債的同時，約宇于未來某一時間以事先確定的價格再將等量的該種債券賣給最初出售者的交易；其實質是證券的買入者向交易對象貸出資金。

中國的債券回購市場和美國等西方發達的回購市場間的差距還很大。由于中國至今仍然對全國的信貸實行規模管理，而且全社會的資金主要集中于以國家銀行為主的金融機構之中，所以，幾乎所有由民間推動的新的金融活動，其首要的目的和動力之一，都是為了繞過貨幣當局的控制，從居民手中爭取日益增長的儲蓄，從金融機構吸引資金，以及擺脫信貸規模的約束。國債回購市場的開發自然也不免帶有這種濃厚的色彩。

同時，中國的回購市場存在這很多問題，特別是交易中的違規問題。由于國債回購市場長期以來事實上是一個民間的自由市場，所以，各種違規行為在所難免。這些違規行為主要表現在期限的延長、抵押品的缺乏和債務拖欠上。關于回購和返售的期限，各證券交易中心大都有自己的規定。由于將證券的回購和返售交易界定為一種短期資金融通行為。從1995年起，各交易中心均比照對銀行同業拆借的要求，規定交易期限在4個月以內。但是，實際情況是，無論是證券回購還是證券返售，交易期限都大大超過了規定的4個月。另外，按照中國人民銀行、財政部和中國證監會的規定，國債回購和返售交易必須要有100%的國庫券或特定的金融債券作抵押。但事實上，交易者只要掌握一家數量的債券。國內的回購市場上還存在著許多諸如此類的問題。

3. 對回購市場的整頓

針對國債回購市場近年來出現的問題，管理當局相繼采取了一系列措施。1995年8月8日，中國人民銀行、財政部、中國證監會聯合發出通知，進一步規范回購業務，嚴禁在證券回購中買空賣空，要求融資方必須有屬于自己的100%的國庫券或金融債券。同年9月，三部門開始對回購資金的使用情況進行專項稽核。10月27日，中國人民銀行、財政部、中國證監會又聯合下發了《關于認真清償證券回購到期債務的通知》，該通知針對國債回購市場的現實，進一步強化了整頓市場和清理債務等各項措施的可操作性。《通知》發出后，STAQ系統、武漢和天津等證券交易中心的國債回購業務事實上已陷入清理、停頓狀態。目前，只有上海和深圳證券交易所的回購業務基本上維持原來的狀態。

針對交易所債券回購交易與托管技術和制度框架下的巨大風險，中國于2003年便開始對債券回購進行清查。2004年10月18日，上海證券交易所、深圳證券交易所、中國證券登記結算公司又聯合公布了《標準券折算率管理辦法》，旨在堵住證券公司“違規”挪用客戶債券用于回購的渠道。《標準券折算率管理辦法》對企業債券和債券規定了不同的折算比率，這體現了不同信用級別的債券的市場風險。此項改革的核心在于，回購交易過程中對擬用回購現券實施轉移和占有進行及時監控。它的實施將完善交易所債券市場回購制度，對于防范市場風險、保障債券投資人的合法權益無疑都具有重要的意義。

4. 回購市場的發展和與我國金融市場發展的聯系

回購市場是我國最大、也是流動性最強的市場。以每年200個工作日記，回購市場的日平均成交金額約已經達到700億元左右。而且，在相當長的一段時間內，回購市場將在我國仍然扮演重要的角色。這為回購利率期貨奠定了良好的基礎。從我國回購市場的流動性和規模來看，回購市場是適合作為短期利率期貨標的的。回購市場的發展的任務之一是提高債券的流動性，而債券流動性的提高，在相當程度上取決于市場需求的大小。債券回購和返售市場的發展，直接就有提高債券流動性的作用，同時，因其為投資者提供了新的投資盈利機會，也將直接增加市場對債券的需求。這無疑將給規模日益增大的債券發行提供極大的便利。債券回購也將為中央銀行的公開市場操作提供有用的工具。公共市場操作的對象主要是可流通的國債，回購交易將是交易的手段。

債券回購作為一種短期融資的方式具有期限短、風險小、市場性高的特點。金融市場發達國家的銀行，非銀行金融機構和大公司常利用作為相互間大額流動資金的交易。另外，債券回購還可被中央銀行用來實施國家貨幣政策，如美國聯邦儲備系統往常利用證券回購協議來開展公開市場業務活動，并用以影響整個銀行系統的儲備狀況。根據我國具體國情，并在借鑒國外經驗的基礎上，構想我國將來的債券回購市場將由三個部分組成。第一是證券交易場所操作的證券回購；第二是同業拆借市場上操作的債券回購，作為拆借短期資金的工具之一；第三是中央銀行公開市場業務操作的債券回購。

上述三種債券回購都應置于管理部門的嚴格監管之下.公開、公平、公正地開展交易。債券交易所進行的債券回購和用作同業拆借的債券回購將作為企業和金融機構短期融通資金的工具，為滿足債券持有者的短期資金需求提供方便，從而加速資金流通，促進社會主義市場經濟的發展。中人民銀行進行公開市場業務操作的回購是人民銀行把國債回購納入其貨幣市場監督的重要手段；通過對國債回購利率的影響調節資金供求關系，從而提高國債的流通性，并推動我國利率的市場化進程。

參考文獻：

[1] 羅伯特.斯坦納 《回購市場》.

[2] 李揚，1996：《中國國債回購市場分析》，《經濟研究》，1996，8.

（作者單位：河南財經政法大學 金融學院）