試論中小企業私募債券的風險及其防范

【摘要】中小企業私募債券的推出，對緩解中小企業融資難問題有很強的現實意義。本文結合中小企業私募債券的發行現狀，提出了中小企業私募債券市場發展中主要要防范信用風險和流動性風險，并提出了相應的建議。

【關鍵詞】中小企業私募債券；風險；防范

一、中小企業私募債的現狀

據統計，從2012年6月試點以來共有40家公司完成中小企業私募債發行，其中6月份發行24只，7月份和8月份分別只有8只，9月份零發行。發行平均期限2.25年，月平均發行票面利率從6月份的9.17%跌至8月份的8.85%，有35家公司的發行票面利率低于10%，出現了后續發行的中小企業私募債的資質下降而發行利率不升反降的情況，導致中小企業私募債的銷售呈現兩極分化格局，資質較優、有增信的債券受到歡迎，資質弱的債券受到冷遇，多數只能由承銷商自己持有。投資者投資意愿下降，參與的機構投資者主要是券商的理財產品和一些主投固定收益項目的基金，更多的機構投資者處在觀望中。在完成首批發行后，為了避免違約風險，監管機構提高了發行要求，要求券商做好對私募債企業的盡職調查、發行企業必須有擔保措施才能備案。

二、中小企業私募債發展面臨的主要風險

（1）信用風險。中小企業私募債是高風險債券，其高風險的核心是信用風險，即存在到期不能兌現的風險。中小企業私募債試點初期，從監管者的思路來看，并沒有闊步邁出高風險高收益的步伐，而是在盡量避免違約風險。隨著規模的擴大，私募債券將來出現違約是必然的。目前信用風險管理中主要面臨的問題一是缺乏有效的風險隔離、分散和轉移機制。我國沒有發達的信用衍生品市場，資產證券化剛剛起步，信托制度不夠完善，缺乏轉移和對沖風險的市場工具。二是增信措施難以落實。交易所和券商都傾向于要求發行人采取各種增信措施和設置償債保證條款，但大多數中小企業缺乏資產做抵押，難以得到擔保公司的擔保，即使得到擔保，高昂的費率也給企業增添很大負擔。（2）流動性風險。目前規定中小企業私募債券應當在交易所綜合協議交易平臺或者通過證券公司轉讓，由于私募債券市場存量小，不能在交易所上市交易，如果市場流動性惡，會增加投資者隱性的持有成本。而從發行以來市場投資者參與度來看，中小企業私募債市場上的投資人參與并不積極，一、二級市場不活躍，究其原因，主要有以下幾個方面：一是私募債風險溢價不足。目前2～3年的中小企業私募債，到期收益率在7%～11.5%之間。而中小企業集合信托產品年化收益一般是8%～9%，有地方政府兜底。中小企業貸款的基本收益率為9%～11%。顯然，中小企業私募債低于10%的票面利率難以有吸引力。二是對投資人的限制。按目前對個人投資者的資格要求，普通投資者無法直接參與到高收益債券的市場中來。在機構投資者中，大多數公募債券型基金在其原契約中規定的投資范圍多限制在“公開發行”的產品內，想要參與中小企業私募債，需要經召開基金持有人大會修改基金契約。三是信用評級缺乏和信息披露制度存在漏洞。交易所對信息披露方面僅規定券商應進行盡職調查，發行人應按照發行契約進行信息披露，并承擔相應義務和責任。

三、防范和化解中小企業私募債券風險的建議

（1）提高投資者風險意識。至今國內投資債券還沒有出現實質性違約。近期山東海龍債在地方政府的擔保下解除了違約風險、江西賽維LDK公司和無錫尚德電力公司經當地市政府伸出“援手”化解違約和破產風險，因而 市場各方易存有“政府會兜底”的幻想。對此，監管層已發出風險警示，明確表示交易所與地方政府不會進行任何風險救助。（2）推動資本市場金融工具創新，分散和和轉移風險。解決好轉移和對沖中小企業債券風險的問題，將大大提高合格投資者參與中小企業債券的吸引力，改變目前市場冷遇的格局。規避風險一般有兩個手段，一個是資產組合，一個是運用對沖工具管理信用風險。要鼓勵主承銷商或其他合適機構發行風險轉移工具，如信用違約互換、債券抵押債務憑證等。（3）放寬限制，改善市場流動性。要適時放寬對銀行理財產品、公募基金、保險產品進入中小企業私募債市場的限制。要為個人投資者投資高收益債券拓寬渠道，目前首只專門面向中小企業的債券基金已經面世，普通個人投資者可借道債券基金投資于高收益債券。要加快場外交易平臺建設，為中小企業私募債的交易轉讓提供便利渠道。（4）完善市場基礎性制度建設，建立償債保障機制。從我國實踐來看，當務之急要對《公司法》等已有法律法規中有關公司違約處置辦法進行修改完善，使中小企業私募債的違約補償有法可依。同時強化對中小企業私募債券發行公司實際控制人個人信用責任的約束，降低和避免中小企業融資中逆向選擇和道德風險。可發揮地方政府作用，建立起相應的償債基金和債券投資者保護基金。

參 考 文 獻

[1]魏璽．境外主要債券市場的比較分析及其啟示[J].世界經濟情況．2008（3）

[2]張自力．全球高收益債券市場的發展：格局演變及監管借鑒[J].上海金融．2012年（4）