十月秋收為何成了秋后算賬

　　在當下市場結構下，管理層對市場的救市政策與1993年的救市政策并沒有明顯區別，均是考慮從供求關系著手來解決市場供求失衡的問題。
　　從供給端來看，盡管目前對于新股發行改革的問題正在逐步深入，但并沒有改變市場供大于求的狀況，進一步而言，目前市場仍走在新股發行時斷時續的行政調控老路上。
　　在本輪經濟結構調整過程中，最重要的是要改變投資率過高的問題，但目前來看，投資率仍維持在高位，如此高的投資率是以高儲蓄率為基礎的。
　　通過儲蓄補貼企業及財政來擴大投資，但損失了消費者的福利和儲蓄者的實際利息收入，這樣的模式的危害不容贅述，但對于目前的現狀而言，并沒有明顯改善，這將導致企業更多的依賴融資，無論是靠債券融資，還是信托融資，或是股票融資，企業在目前盈利普遍走低的環境下，通過融資擴大產能，只會陷入低效率擴張和資本消耗的經營陷阱中，投資者的回報只能靠投機來補償，價值投資者難以獲得真正的基本面支撐。
　　由于目前面臨的是總需求衰退的長期趨勢，這一下行趨勢將從企業、家庭和資產三個層面最終傳導到股市。對企業而言，這意味著有效需求不足的情況下，必須要降價才能實現庫存去化。而PPI的連續下滑正好表明了企業降價是一個持續的過程，這必然影響到企業的收入、盈利及就業狀況，最終傳導到家庭部門。家庭減少開支，消費數據下行，購房需求下滑，導致資產價格下跌，最終傳導到股市。
　　盡管目前企業面臨下行需求，但各地依然進行了激烈的政治錦標賽的競爭，用大量的財政補貼、稅收優惠、土地優惠等對企業進行多方位的擴張，企業出現資產長期化的傾向，當企業的資產負債表隨著資產下行承受壓力的時候，未來改善資產負債表最直接的方式就是砍掉非核心資產業務，這樣資產價格的下行會對金融體系的壞賬帶來更大的壓力。
　　盡管9月份信貸數據并沒有明顯的放量，但其他信用投放方式同比增長比較迅猛，如信托、委托貸款、企業債、城投債。根據央行9月份的數據來看，9月份信托貸款增加2024億元，同比多增2247億元，這一數據較8月份增加近一倍，創下歷史統計以來的次高，僅次于2010年4月。其中40%的資金投向了基礎設施，30%的資金投向了房地產領域。
　　從需求端而言，QFII資金的入場并沒有給市場帶來明顯的增量資金，隨著整個股票市場市值規模的擴大，外資對國內股市的影響力已大不如從前。
　　貨幣政策亦不敢貿然放松，對樓市的調控即使地方政策敢于放松，但中央對房地產的調控決心猶在。“營改增”政策是否能夠進一步降低企業成本仍需要觀察，不過微觀層面的信息反映，一些行業，尤其是民營企業由于普遍存在繳納營業稅（稅率低），而不愿意接受增值稅（稅率高）的情況，“營改增”的推進難度較大。
　　從市場供給的角度而言，盡管新股10月份發行速度和規模明顯降低，但未來仍將持續擴大直接融資規模。社會融資總量的概念的提出意味著股市的供給壓力不會減少，債市的擴容壓力更大。在當前上市融資仍以圈錢為目的的背景下，擴大直接融資的政策必將影響中國股市的長期發展基礎，損害投資者的利益，尤其是在目前行情低迷的背景下，市場人氣的損失是重大的。因此，新股發行改革能否成功是A股能否恢復牛市的關鍵所在。
　　我們的結論是：A股本身內在運行結構仍處于熊市中期，雖然未來有可能進一步緩解供給壓力，但A股偏重融資的定位以及新股制度改革的困難重重，加之投資者保護制度的薄弱，都將影響A股投資的長期吸引力。
　　對于11月的行情的我們的判斷是，整個月份的上半段行情有可能更加樂觀，下半段可能存在退潮的風險，須要謹防市場熱情的冷卻和獲利回吐的壓力?，F階段做好兩手準備，在尋找主題投資機會的同時，控制股票倉位，以防范“秋后算賬”的系統性風