春節暫緩通脹下行趨勢

　　季節性因素致CPI反彈
　　 1月CPI同比增長4.5%，高于市場預期的4.0%和我們預期的4.2%。春節期間食品價格快速上漲是影響1月CPI走勢的主要因素；而非食品價格持穩，顯示通脹壓力繼續得到緩解。我們預計2月在食品價格大幅回落的帶動下，CPI同比將再次顯著下降。
　　 食品價格季節性上漲是推動1月CPI反彈的主要因素。1月食品CPI同比增長10.5%，高于上月9.1%；環比上漲4.2%，顯著高于過去十年1月均值2.4%，其中，推動食品價格超歷史平均上漲的主要是鮮菜、豬肉和水產品。我們認為，食品價格快速上漲主要受到春節季節性因素影響。今年春節假期在1月份是導致今年1月食品價格環比漲幅高于往年的原因。商務部高頻數據顯示春節前上漲較快的蔬菜和豬肉價格春節后開始回落。預計2月CPI環比增長率跌至零附近。2011年因為春節在2月，當月CPI環比增長1.2%，受此基期影響，今年2月CPI同比增長率將顯著回落，預計同比增長3.4%。
　　 1月非食品CPI同比增長1.8%，較上月1.9%繼續下跌；環比上漲0.2%，略高于1月歷史均值，與2月歷史均值相等。非食品價格環比漲幅基本符合歷史均值，反映了通脹壓力仍然在繼續緩解。
　　
　　PPI維持下降趨勢
　　 1月PPI同比增長0.7%，低于市場預期的0.8%，高于我們預期的0.5%。PPI環比下降0.1%，連續四個月負增長。1月PPI同比增長率0.7%，較12月1.7%下跌1個百分點，同比增長率下行主要因為去年1月PPI環比漲幅較高，上漲0.9%。預計2月PPI環比正增長，但由于去年2月PPI環比增長0.8%，漲幅較高，如果今年2月PPI環比不出現大幅上漲，同比增長率將繼續下行，預計將跌至零附近。但受到大宗商品漲價因素影響，未來PPI的下降幅度存在不確定性。1月國際大宗商品價格出現回升，有色金屬價格上漲幅度較大，石油和煤炭價格也有小幅上漲，但是中金大宗商品組預計未來主要大宗商品價格上漲空間不大，預計1月大宗商品價格上漲將逐漸傳導至PPI，但由于大宗商品價格繼續上漲空間不大，對未來PPI環比漲幅影響有限。
　　
　　行政性調價對通脹影響不大
　　 繼2月2日上調了幾種主要稻谷最低收購價格（漲幅9-18%），發改委2月7日又上調了成品油價格，汽、柴油價格每噸提高300元，漲幅約3-3.5%。我們認為這些行政性調價對通脹影響不大。糧食占CPI比重約2.8%，稻米占CPI比重大約1.5%。稻谷最低收購價平均上漲14%，所導致的稻米平均價格的漲幅應該低于14%，即便稻米的零售價格也相應上漲，其對CPI的直接推升效果不超過0.2個百分點。按照投入產出表估算，石油和天然氣在社會總投入中占比約為4.6%，因此成品油價格3-3.5%的一次性漲幅對全年PPI影響不大。
　　
　　政策放松節奏將延緩
　　 雖然1月CPI同比反彈主要由于季節性因素導致，但是反彈幅度超出市場的廣泛預期，可能延緩政策放松的節奏。由于1月PMI反彈，同時1月新增外匯占款可能高于此前預期，加之春節后現金回流銀行體系顯著改善銀行間流動性，央行短期內進一步進行數量型放松的必要性降低，央行2月降低存準概率有所下降。但隨著食品價格2月季節性回落，CPI環比和同比出現顯著下降是大概率事件，我們維持全年CPI上漲3.5%的判斷。未來通脹壓力的進一步緩解將為政策放松提供更大空間。而且，從中長期看今年新增外匯占款大幅低于去年的2.8萬億元是大概率事件，央行仍然需要下調準備金率100-200個基點。