養(yǎng)老金入市的影響測(cè)度

　　 3月19日，全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)公布，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，社保基金受廣東省人民政府委托，投資運(yùn)營(yíng)廣東省城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)結(jié)存資金1000億元。
　　 據(jù)全國(guó)社保基金理事會(huì)介紹，資金將分批到位，委托投資期限暫定兩年，受托投資運(yùn)營(yíng)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)資金，將堅(jiān)持更為審慎的方針，新增資金將更多配置到固定收益類產(chǎn)品中，確保實(shí)現(xiàn)基金保值增值。
　　 去年下半年以來(lái)被市場(chǎng)廣泛熱議的中國(guó)版401計(jì)劃終于有了實(shí)質(zhì)性動(dòng)作，其將對(duì)股市產(chǎn)生怎樣的影響？美國(guó)類似的向股市引入長(zhǎng)期資金的制度即1978年出臺(tái)的401K養(yǎng)老金計(jì)劃。
　　 美國(guó)70年代的長(zhǎng)期滯脹階段，股市表現(xiàn)為區(qū)間震蕩。直到80年代初期，美國(guó)股市才開始逐漸走出低谷。拉動(dòng)美國(guó)股市走出這一低谷的動(dòng)力體現(xiàn)在實(shí)體經(jīng)濟(jì)與入市資金量?jī)蓚€(gè)方面。
　　 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力方面，80年代初美國(guó)通過(guò)提高利率成功地遏制了持續(xù)整個(gè)70年代的通脹。并且為扭轉(zhuǎn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的衰落，美國(guó)實(shí)施了以提高國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力為總綱，以戰(zhàn)略貿(mào)易政策、科技政策和企業(yè)兼并重組等為主要內(nèi)容的結(jié)構(gòu)性調(diào)整政策。停滯了十年的制造業(yè)開始顯露出積極的變化，一些制造業(yè)開始向高科技產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)化。
　　 股市的支撐來(lái)自盈利與估值。實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展保證了上市公司盈利增長(zhǎng)，同時(shí)，流入股市資金量的增加為市場(chǎng)提供了估值支撐。80年代，美國(guó)股市資金量大幅上漲，為企業(yè)發(fā)展提供了重要的融資渠道。而股市的繁榮與一些制度變革密切相關(guān)。美國(guó)在1978年《國(guó)內(nèi)稅收法》新增了第401條K項(xiàng)條款，該條款為私人企業(yè)雇主和雇員的養(yǎng)老金存款提供稅收方面的優(yōu)惠，募集資金主要用于投資股票、基金、債券等金融產(chǎn)品。這一制度改革為美國(guó)股市的發(fā)展提供了長(zhǎng)期且相對(duì)穩(wěn)定的資金。
　　 美國(guó)的歷史經(jīng)驗(yàn)表明，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)重獲動(dòng)力是股市走出70年代的震蕩的核心，而401（K）計(jì)劃為股市走出長(zhǎng)期震蕩提供了助推力。當(dāng)前的養(yǎng)老金入市與美國(guó)401（K）計(jì)劃在制度設(shè)計(jì)上有所不同，但從增量資金對(duì)股市的影響上又存在可對(duì)比之處。
　　 總體看來(lái)，資金入市的預(yù)期短期內(nèi)確實(shí)會(huì)提振股市，而提振效果的長(zhǎng)度和強(qiáng)度受到入市資金規(guī)模預(yù)期、實(shí)質(zhì)性進(jìn)展程度和外圍經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響。對(duì)于此前廣東公布養(yǎng)老金入市計(jì)劃的影響來(lái)看，其對(duì)短期市場(chǎng)走勢(shì)將會(huì)有一定的正面刺激作用，但考慮這一計(jì)劃此前市場(chǎng)已有較多討論，關(guān)注其長(zhǎng)期對(duì)股市的影響更為重要。
　　 證券市場(chǎng)的漲跌從本質(zhì)上取決于投資者對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)和微觀經(jīng)營(yíng)個(gè)體的預(yù)期，而這直接體現(xiàn)為股市資金的凈流入或是凈流出。從滬深300指數(shù)最近一年的漲跌幅和資金凈流入的關(guān)系圖中不難發(fā)現(xiàn)，絕大多數(shù)情形下，市場(chǎng)資金凈流入帶動(dòng)指數(shù)環(huán)比上漲，反之亦然。
　　 回歸結(jié)果也顯示，二者調(diào)整的相關(guān)系數(shù)達(dá)到72.7%，相關(guān)性較為明顯，每萬(wàn)元資金凈流入對(duì)于滬深300股指的影響力為1.38E-08，且解釋力在1%的水平下是顯著的。
　　 在最為樂觀的假設(shè)前提下，養(yǎng)老金入市對(duì)股市的推動(dòng)達(dá)到年化15%以上，但無(wú)論從已有養(yǎng)老金年、新增養(yǎng)老金采取類似此次廣東出臺(tái)的投資辦法的比例，還是這部分資金投資股市的比例來(lái)講，實(shí)現(xiàn)的難度均比較大。而在較為樂觀的假設(shè)下，養(yǎng)老金入市對(duì)股市的推動(dòng)在年化5.5%，較為謹(jǐn)慎假設(shè)下對(duì)股市的推動(dòng)僅為年化2.76%。從股市的年度波動(dòng)來(lái)看，2.76%—5.5%漲幅的貢獻(xiàn)是較為微弱的。
　　 回歸到我們對(duì)當(dāng)前市場(chǎng)的觀點(diǎn)，去年11月央行第一次降準(zhǔn)標(biāo)志著貨幣政策緊縮周期的結(jié)束，在此之后，流動(dòng)性在政策拐點(diǎn)后為輔助變量。而在中期潛在經(jīng)濟(jì)增速回落導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)緩慢下行、見底時(shí)間延后，且從微觀調(diào)研來(lái)看經(jīng)濟(jì)并沒有觸底。因此，經(jīng)濟(jì)重回衰退仍是制約市場(chǎng)表現(xiàn)的核心變量。維持“走為上計(jì)”的觀點(diǎn)，配置風(fēng)格轉(zhuǎn)向價(jià)值與防御類板塊。