匯率變化向物價傳遞的特點及影響因素研究綜述

摘 要：隨著世界經濟一體化程度不斷加深，匯率對一國經濟的影響越來越顯著，匯率變動對國內物價水平的影響已成為人們關注的重點。本文總結了匯率變化向物價傳遞的基本特點，從微觀和宏觀兩個方面深入分析了影響匯率傳遞的主要因素。

關鍵詞：匯率傳遞；物價；不完全傳遞

中圖分類號：F832.6 文獻標識碼：Ａ 文章編號:１００３－９０３１(２０12)04－００11－０4 DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2012.04.03

匯率與物價水平并不是等比例變化，大量文獻對匯率向進口商品價格和消費物價的“不完全傳遞”現象給出了多種解釋。匯率變化向國內物價傳遞程度在本質上反映匯率變動這一外部沖擊所帶來的成本如何分擔以及收益如何分享的問題。深入了解和準確把握匯率傳遞的影響因素，對于分析國際貿易競爭力和判斷匯率變動對實現貿易均衡發展的作用具有重要意義。

一、匯率變動向消費物價傳遞的特點

（一）匯率向物價的傳遞是“不完全傳遞”

外匯市場匯率波動非常頻繁，波動幅度往往很大，一些國際貨幣的兌換比率一天之內的波動幅度超過5%，而各國的物價水平要平穩得多。1994年1月至1995年4月，日元對美元匯率升值了34%，而同期日本生產的某款汽車出口到美國的價格只上漲了不到2%。匯率的大幅、頻繁波動并沒有完全傳遞給物價。研究匯率傳遞的文獻幾乎都認為匯率傳遞是不完全的。Menon（1995）認為，“不完全傳遞是普遍現象”[1]。

（二）匯率傳遞程度沿“價格鏈”減弱

Obstfeld 和Rogoff（2000）把匯率傳遞分為兩個不同階段。第一階段是匯率變動直接傳遞到進口商品或出口商品的價格中，導致進口商品價格或出口商品價格的相應變動；第二階段是進口商品或出口商品價格的變動通過生產、貿易等途徑逐步傳遞到進口國或出口國的國內商品價格中，進而影響到進口國或出口國國內物價水平的總體變動。研究顯示，匯率傳遞程度沿著“價格鏈”減弱。澳大利亞中央銀行2011年以最近10年的數據為樣本進行了研究，研究顯示，第一階段的匯率傳遞率較高，以澳元計價的進口商品價格變化可以很好地由匯率變化和國際商品價格變化來解釋[2]。匯率變動通常會迅速地、較大程度地傳遞給進口商品價格。本幣匯率升值10%，一般會使進口商品價格下降8%。而匯率變動向整體消費物價傳遞是逐漸發生的，10%的匯率升值一般經過3年左右的時間導致整體消費物價水平下降1%。匯率變化對最終零售價格的影響要比對進口商品到岸價格的影響要小得多。

（三）匯率傳遞率呈下降趨勢

長期以來，學界相信名義匯率貶值與通貨膨脹之間存在密切聯系。布雷頓森林體系瓦解后，貨幣貶值速度相對較快的國家的通貨膨脹率也較高。1973年至1985年，瑞典克朗對德國馬克的匯率年均貶值5％，而在此期間，瑞典年均通貨膨脹率比德國高4個百分點。直到最近，許多拉美國家還深受持續高通脹和匯率貶值的雙重困擾。近期的研究顯示，在工業化國家，名義匯率大幅貶值對消費物價水平的影響很小，并且影響程度在過去20年呈下降趨勢，即匯率貶值對通貨膨脹的負面影響比過去變小了。1992年，瑞典和英國退出歐洲貨幣體系后，兩國的通脹率都較低。匯率變動向美國進口產品價格的傳遞率也很低，而且近年來顯著下降。美國進口商品價格指數對匯率變化的平均累計反應從上世紀七、八十年代的大約0.5下降到近十年的0.2。傳遞率下降趨勢在制成品上表現得尤為明顯，這些制成品包括計算機、汽車等。2007年，一項針對美國進口啤酒的研究顯示，外國成本變化（包括匯率）向進口啤酒零售價格的傳遞只有7％，即以美元表示的成本提高10％，將推動啤酒價格上漲0.7個百分點[3]。

（四）匯率傳遞率在不同國家存在較大差異

發達經濟體，特別是美國和日本，匯率變動向消費物價的傳遞率較低。無論是匯率變動向消費物價還是向進口商品價格的傳遞率，歐元區都比美國略高一些。一般來說，產品進口份額越大，匯率和進口商品價格的波動對該國的國內物價影響也越大。過去，很多研究者認為新興市場國家匯率傳遞率總是顯著高于發達國家。但是，歐洲中央銀行2007年一項研究在一定程度上推翻了這個結論。對于年通貨膨脹率只有一位數的新興市場國家（主要是亞洲經濟體），匯率傳遞率很低，并且與發達經濟體的匯率傳遞率沒有明顯差異。研究還發現，新興市場國家匯率傳遞率與通貨膨脹之間是正相關關系[4]。

二、影響匯率傳遞的因素分析

匯率傳遞問題可以從宏觀和微觀兩個角度進行分析。宏觀方面，主要研究宏觀變量對傳遞程度和速度的影響，如貨幣政策、通貨膨脹率、市場容量等。微觀方面，主要研究廠商的定價策略、貿易品分銷過程中產生的本國成本、進出口的商品構成、外國企業與本國企業的數量對比等因素[5]。

（一）影響匯率傳遞率的微觀因素分析

Venables（1990）認為，要想全面透徹研究匯率變動引起的經濟調整，就需要提供匯率變動宏觀經濟分析的微觀經濟基礎。缺乏微觀基礎的模型可能在很多層面產生問題，只有把微觀因素作為重要的分析基礎，才能對匯率傳遞問題有深入、全面、客觀的理解。

1．出口商“價格歧視”策略影響匯率傳遞

“價格歧視”是指國外供貨商將根據其出口國市場的情況而調整出口價格。如果國外供貨商認為不同經濟體的消費者因為有不同的偏好或者收入水平不同而愿意支付不同的價格，或者產品在不同經濟體的競爭程度不同，價格歧視行為就可能發生。面對匯率的不利波動，追求利潤最大化的出口企業在定價時，不是等比例地改變其產品價格，而是根據產品在不同市場的需求彈性調整其各個市場的成本加成率，以維持市場份額或實現其他戰略目標。價格歧視策略被應用的程度越深，匯率傳遞程度就越低。需求彈性依賴于企業的市場份額，而市場份額又受匯率的影響。因為成本高的生產商市場份額較小，傾向于設定較低的成本加成率。

20世紀80年代，美元匯率大幅波動，外國生產商在美國市場上的定價與其他市場顯著不同。1980—1984年，美元升值期間，豪華的德國汽車在美國市場上的售價要比要歐洲市場上高得多。后來美元貶值，這些汽車在美國的價格與國外市場上的價格接近，反映出德國出口商幾乎沒有把匯率的變動傳遞到汽車的美元價格中。如果市場競爭很激烈，眾多廠商供應同質商品，銷售價格將接近銷售成本，外國出口商只賺取少量利潤甚至零利潤，出口商對價格就會十分敏感，采取“價格歧視”的空間也非常有限，出口商會盡可能將匯率變動反映在價格上，因而匯率傳遞程度也較高[6]。

2．當地貨幣定價和名義價格剛性影響匯率傳遞

“當地貨幣定價”是指出口企業以其出口目的國的貨幣制定出口商品價格。當地貨幣定價和名義價格剛性使得匯率波動對進口商品價格的影響更小。價格對匯率變動的響應存在時滯，從而引起短期內匯率傳遞率的下降。通常市場容量越大，外國廠商采用“當地貨幣定價”的情況就越廣泛。這在一定程度上說明了為什么美國匯率與進口價格之間的相關性比許多其他國家要低。另外，出口市場匯率升值和貶值情況下匯率傳遞程度不同，即匯率傳遞存在“不對稱”的問題[7]。Kreinin等人（1987）及Marston（1990）認為升值時的傳遞程度高于貶值時的傳遞程度，這與價格剛性導致商品以出口目的國貨幣表示的價格變化不大是一致的。

3．分銷成本在零售價格中的占比影響匯率傳遞

分銷成本是進口商品零售價格的重要組成部分。因為分銷成本可能對導致匯率和國外成本變動的沖擊很不敏感，這使得進口商品的零售價格受匯率波動的影響較小。分銷成本是貿易總成本的重要組成部分。廣義上說，產品的貿易成本包括從產品生產出來到最終消費者得到該產品的整個過程中所發生的全部成本，如運輸成本、政策壁壘、信息成本、合同執行成本、因使用多種貨幣而產生的成本、法律和管制成本、本國分銷成本（批發和零售）等。根據Anderson 和 Van Wincoop（2004）的估算，進口商品的國內分銷成本與到岸價格之比達到55%，表明分銷成本占比相當大的。David Berger等（2009）研究顯示，美國進口商品的國內分銷成本很高。分銷成本與進口商品到岸價格之比達到50~70%。分銷成本在不同時期相當穩定，而不同產品之間則有明顯差異。

4．進口商品構成的變化影響匯率傳遞

貿易商品構成的變化是影響匯率傳遞的重要因素。Campa and Goldberg（2002）認為，宏觀因素在解釋不同國家匯率傳遞的差異時雖然起到了一定作用，但解釋力相當有限，長期傳遞彈性的變化主要反應了貿易構成的變動。進口商品構成的變化在很大程度上解釋了匯率傳遞率的下降。不同類型的進口商品具有不同的匯率傳遞彈性。如果一國的進口商品構成從高匯率傳遞的產業轉向低匯率傳遞的產業，則該國的總體進口傳遞彈性將會下降；如果高傳遞彈性商品比重增加會導致傳遞彈性上升。Campa和Goldberg（2002）的研究顯示，1980-1998年，進口商品構成的變化使美國匯率傳遞彈性從0.37下降到0.25，使意大利的匯率傳遞彈性從0.87下降到0.62。

5．匯率波動的不確定程度影響匯率傳遞

出口商對匯率走勢的判斷也會影響匯率傳遞率。匯率向價格傳遞的程度，甚至匯率升值使價格下降還是上漲，在一定程度上取決于出口商認為匯率變動是暫時性的還是永久性的。匯率的暫時性波動會使出口商對改變價格十分謹慎，更愿意調整產品的利潤邊際，從而導致匯率傳遞率下降。如果廠商判斷美元升值是暫時的，為了提高出口市場份額而投入并沒有什么吸引力。事實上，美元將來會貶值的預期可能會嚴重侵蝕未來利潤，以至于外國企業在美元升值時可能提高美元價格。相反，美元的永久性升值則不會使出口商產生“把明天的利潤移到今天”的動機。因為美元永久性升值使出口商的當前和未來以美元表示的成本都會下降，出口商明確的、強烈的競爭將會降低當前出口價格。因此，暫時性的匯率變動較之持久性的匯率變動向價格傳遞的程度更低。

（二）影響匯率傳遞率的宏觀因素分析

1．貨幣政策環境影響匯率傳遞

貨幣政策環境穩定與否是影響匯率傳遞率的重要因素。在貨幣政策環境不穩定的條件下，消費物價水平上漲與名義匯率貶值速度之間的相關性非常高，而貨幣政策穩定性和可信度提高則使匯率傳遞率下降。Gagnon and Ihrig（2004）研究了工業化國家匯率向消費物價的傳遞率，發現全部樣品的匯率傳遞率大約為0.2，即10％的名義匯率貶值最終使消費物價水平上漲2％，其中大部分是很快發生的。然而，當一國開始實行更加穩定的貨幣政策制度后，其匯率傳遞率顯著下降。

過去20年，許多實行了穩定、可預期貨幣政策的國家，物價上漲與匯率貶值之間相關性已非常低。即使過去通貨膨脹與匯率貶值聯系非常緊密的國家，隨著貨幣政策環境的改善，匯率貶值向通貨膨脹的傳遞率也大幅下降了。許多國家存在對名義錨的堅定承諾，使用貨幣政策行動或聲明保持較低的、穩定的通脹水平，這有助于解釋為什么即使是名義匯率大幅貶值也只對消費物價水平產生很小的影響。

即使進口商品價格對匯率變化反應強烈，充分抑制通脹的貨幣政策立場也能使消費物價水平不受引起匯率貶值的沖擊的影響。例如，雖然英國在匯率機制危機后半年內進口商品價格上漲了大約13％（幾乎與英鎊對多邊名義匯率貶值的幅度相當），而消費物價水平上漲仍較為溫和。經驗證據表明，一個價格穩定的經濟體，其成本變動的持久性較弱，因為廠商認為在低通貨膨脹環境下，不能將成本的增加轉嫁給消費者，所以將設法阻止成本的上漲（如拒絕工資上漲的要求）；同樣，低通貨膨脹的國家遭受貨幣貶值而導致價格上升的持久性相對較弱，所以，低通貨膨脹以及導致低通貨膨脹的貨幣政策，通過降低成本和價格變動的預期持久性而導致低的匯率傳遞率。

2．一國市場容量的大小及對外開放程度影響匯率傳遞

一個國家市場容量的大小是影響匯率傳遞彈性的重要因素。該觀點最初來源于Dornbusch（1987），他指出如果出口商數量相對于本地競爭者而言比較多，則匯率傳遞率可能也較高。另外，一個國家對外開放程度越高、貿易占GDP的比重越大，就會有越多的進口商品進入該國的消費者物價指數，進口市場對總體物價水平的影響越大。消費物價指數籃子里進口商品的比重越高，匯率的間接傳遞性就越強。因此，在其他條件相同的情況下，經濟體開放程度越高，匯率傳遞程度也越高。

三、結論及下一步研究方向

最近30年，研究匯率傳遞問題的文獻大量涌現。本研究總結了匯率傳遞的四個主要特點，既匯率的不完全傳遞、匯率傳遞沿“價格鏈”減弱、匯率傳遞率呈下降趨勢、各國匯率傳遞存在差異，并從微觀和宏兩個方面分析了影響匯率傳遞的因素。從這些文獻可以較容易的理解匯率傳遞呈現的特點。如價格歧視、當地價格定價以及匯率波動的暫時性等可造成不完全傳遞；分銷成本在一定程度上解釋了匯率傳遞沿“價格鏈”減弱的事實；而匯率傳遞率的普遍下降則與貨幣政策環境的改善存在較大關系；市場容量、貨幣政策環境、對外開放程度等條件可以分析匯率傳遞的國別差異。

人民幣匯率形成機制改革以來，人民幣對美元匯率經歷了長期的單邊升值走勢。近一段時期，隨著人民幣匯率逐漸接近合理均衡水平，匯率雙向波動趨勢開始顯現。研究人民幣匯率波動對我國進口商品價格以及消費物價的影響，對于管理好通脹預期、保持價格水平平穩具有重要意義。然而，匯率傳遞問題影響因素眾多，各種因素在不同時期、不同條件下影響程度存在很大差異。因此，要在充分吸收借鑒其他經濟體實踐經驗和研究成果的基礎上，深入研究匯率變化對我國物價水平的影響，進一步認識和把握匯率傳遞的規律，盡可能降低匯率波動對我國物價水平和經濟發展造成的負面沖擊。

（特約編輯：羅洋）

參考文獻：

[1]施建淮，傅雄廣.匯率傳遞理論文獻綜述.世界經濟[J]. 2010(5):3-26.

[2]Elaine Chung， Marion Kohler and Christine Lewis. The Exchange Rate and Consumer Prices[R]. Reserve Bank of A ustralia Bulletin: September Quartely，2011.

[3]Rebecca Hellerstein. Who Bears the Cost of a Change

in the Exchange Rate? The Case of Imported Beer [R]. Federal Reserve Bank of New York Staff Reports No. 179， February 2004.

[4]Michele Ca’ Zorzi， Elke Hahn and Marcelo Sánchez.

Exchange Rate Pass-through in Emerging Markets[R]. European Central Bank Working Paper No. 739， March 2007.

[5]Frederic S. Mishkin. Exchange Rate Pass-through and

Monetary Policy[R]. NBER Working Paper No. 13889， April

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[6]Goldberg，Pinelopi and Michael Knetter. Goods Prices

and Exchange Rates：What Have We Learned?[J]. Journal of Economic Literature，1997（35）:1243-1292.

[7]José Manuel Campa， Linda S.Goldberg. Exchange Rate

Pass-through into Import Prices: a Macro or Micro Phenomenon?[J] NBER Working Paper No. 8934， May 2002.