中國(guó)股市,一夢(mèng)十年

2001年6月，上證指數(shù)最高點(diǎn)為2245點(diǎn)，而2011年12月16日，盤(pán)間最低2170點(diǎn)。在億萬(wàn)股民悲情自嘲與基金幾乎全線(xiàn)虧損之中，穿插著新晉監(jiān)管者嚴(yán)厲斥責(zé)從業(yè)人員以及分析師登臺(tái)道歉等鬧劇。A股走過(guò)黑色一月，即使中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議也沒(méi)能提振市場(chǎng)信心，指數(shù)連續(xù)走出11天陰線(xiàn)。

十年過(guò)去了，什么沒(méi)變，什么變了？從量而言，A股今非昔比。上市公司由1000余家發(fā)展到超過(guò)2300家，兩市市值由5.3萬(wàn)億元增長(zhǎng)至約23萬(wàn)億元，其中流通市值和流通股本更是增長(zhǎng)迅猛。

十年間，A股總市值膨脹5倍，券商拿走3874億元的傭金，國(guó)家拿走5388億元的印花稅，而股民拿到的分紅僅約為2250億元。

A股夢(mèng)

量變必然帶來(lái)質(zhì)變。伴隨著全流通的推進(jìn)，A股市場(chǎng)中各路玩家增多，單一選手難以如往日般主宰市場(chǎng)走勢(shì)。這意味著，盡管發(fā)行制度、詢(xún)價(jià)制度、做空機(jī)制尚未真正確立，但是無(wú)數(shù)投資者的加入，使得A股足以反映基本面諸多信號(hào)——如果說(shuō)中國(guó)股市還是一個(gè)賭場(chǎng)，那么這個(gè)賭場(chǎng)如今至少規(guī)范得多，也不再是只存在單一大莊。

也正因此，過(guò)去十年，A股逐漸成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)最為靈敏的指標(biāo)之一，其走勢(shì)的方向性意義不容小覷。中國(guó)十年來(lái)經(jīng)濟(jì)連續(xù)保持8%以上增長(zhǎng)，今年增速亦冠全球，A股卻堪稱(chēng)全球主流證券市場(chǎng)中表現(xiàn)最差。這并非偶然的黑天鵝事件，而是反映了投資者對(duì)于增長(zhǎng)前景的黯淡預(yù)期。A股近日的“跌跌不休”，或許預(yù)示著2012年中國(guó)經(jīng)濟(jì)“相對(duì)衰退”將是大概率事件。

要解釋股市為何下跌，必須先回答一個(gè)基本問(wèn)題：股價(jià)由什么因素決定？簡(jiǎn)單而言，由市盈率和公司盈利情況共同影響。從公司盈利而言，2011年雖然整體正增長(zhǎng)，但自去年年底見(jiàn)頂之后，增速持續(xù)下滑；至于市盈率，更多反映了市場(chǎng)投資者對(duì)未來(lái)公司盈利、資金成本等基本面趨勢(shì)的信心。

無(wú)論平均股價(jià)還是市盈率，目前A股與十年前難以同日而語(yǔ)。不僅股價(jià)腰斬一半，指數(shù)市盈率從超過(guò)70倍到如今不足15倍。今年以來(lái)市盈率出現(xiàn)大幅下滑，是股市下跌的主要推手；其背后反映了中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型困難、貨幣政策過(guò)緊、股票融資壓力過(guò)大、經(jīng)濟(jì)前景看淡等因素的綜合性影響。

本屆金融監(jiān)管高層更替之后，證監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清已經(jīng)推出一攬子改革舉措，譬如強(qiáng)制分紅、創(chuàng)業(yè)板退市、打擊內(nèi)幕交易等。這些舉措中長(zhǎng)期顯然可以構(gòu)成制度利好，但是短期之內(nèi)對(duì)股指難以起到立竿見(jiàn)影的效果。股市信心的低迷，不僅源于證券市場(chǎng)本身，更在于整體經(jīng)濟(jì)的疲軟。

與歐債危機(jī)以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能二次探底相隨，2012年中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行趨勢(shì)已無(wú)懸念。去年11月官方采購(gòu)經(jīng)理人（PMI）指數(shù)滑落至49，不僅跌破50的榮枯分界點(diǎn)，更是達(dá)到數(shù)年內(nèi)最低點(diǎn)，暗示了經(jīng)濟(jì)收縮的加劇。近期工業(yè)產(chǎn)值和固定資產(chǎn)投資也相應(yīng)出現(xiàn)增幅放緩。

但值得指出的是，經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)的衰退，并非不可以接受。換而言之，中國(guó)經(jīng)濟(jì)或許應(yīng)該開(kāi)始習(xí)慣低于8%的增長(zhǎng)速度。衰退并不是最可怕的，經(jīng)濟(jì)周期自有邏輯。如果人為通過(guò)高強(qiáng)度刺激性政策來(lái)扭曲經(jīng)濟(jì)運(yùn)行走勢(shì)，即使可以暫時(shí)“保八”，其復(fù)蘇質(zhì)量必然低下，也難以為普通民眾帶來(lái)真正福利。

實(shí)質(zhì)大不同

雖然十年前后，A股上證指數(shù)點(diǎn)位相同，但仍有很多不同之處。2001年5月時(shí)上證指數(shù)2180點(diǎn)所對(duì)應(yīng)的總市值和基期市值分別是32619億元和1496億元，而在2011年12月17日，這兩個(gè)數(shù)字分別是180931億元和8296億元。也就是說(shuō)這兩天的指數(shù)點(diǎn)數(shù)雖然一樣，但是各自對(duì)應(yīng)的總市值和基期市值已經(jīng)大不相同，后者對(duì)應(yīng)的總市值和基期市值都比前者大了好幾倍。

另一方面，這兩個(gè)2180點(diǎn)分別處在不同的股市周期里。上證指數(shù)是從1991年7月15日正式發(fā)布的，基準(zhǔn)日期是1990年12月19日，基準(zhǔn)點(diǎn)是100點(diǎn)，到2001年5月時(shí)，達(dá)到2180點(diǎn)。在十年之內(nèi)，它上升了20多倍，是一波大牛市的結(jié)果，也是股市前十年的高峰和頂部。而2011年12月時(shí)的2180點(diǎn)是從6124點(diǎn)跌落下來(lái)的，至少在目前來(lái)看，它是在最近10年底部區(qū)間，也是一個(gè)熊市的結(jié)果。

反觀2011年12月時(shí)的上證指數(shù)里包含的967家公司，剔除174家虧損公司，其中市盈率在50倍的有267家（占比為33.7%；市盈率在30～49倍的有147家，占比為18.5%；市盈率在15～29倍的有233家，占比為29.4%；市盈率在15倍以下的有146家，占比為18.4%。估值已開(kāi)始理性，出現(xiàn)了一大堆估值頗具吸引力的公司。

更進(jìn)一步分析，可以看到，10年前上證指數(shù)的569家A股公司中，到今天，市值上升的股票有281只，下跌的有285只，基本上是一半對(duì)一半。

281家上升的公司在10年前的市值是1.5萬(wàn)億，到今年12月時(shí)已上升到了3.1萬(wàn)億，增幅超過(guò)了100%。285家下跌的公司在10年前的市值是1.4萬(wàn)億，到今年12月時(shí)，下跌到1萬(wàn)億，消失了大約29%。這一事實(shí)告訴我們，在過(guò)去的十年里你投資成功的概率其實(shí)是較大的。也就是說(shuō)，假如你買(mǎi)了兩只股票，只要選對(duì)了其中的一只，你就有可能會(huì)賺錢(qián)。總體上，上升組的股票價(jià)格在十年前是合理的，在今天是便宜的，而下跌組的股票價(jià)格在10年前很貴，在今天，仍不便宜。

也許，通過(guò)點(diǎn)位背后細(xì)節(jié)的對(duì)比，中國(guó)股市并沒(méi)有人們想象中那么糟糕。但難以回避的問(wèn)題是，中國(guó)股市仍存在諸多糟糕之處。

中國(guó)的上市公司在募資金額上是世界“冠軍”：2009年下半年IPO重啟以來(lái)，滬深兩市IPO募集資金累計(jì)9614億元，再融資1.19萬(wàn)億元，兩年半時(shí)間共計(jì)籌資超過(guò)2.15萬(wàn)億元，連續(xù)3年居全球之冠。

相比之下，上市公司在分紅上卻很“吝嗇”。Wind數(shù)據(jù)顯示，2001年6月至2011年10月，中國(guó)股市十年間的累計(jì)分紅僅僅只有7500億元，近七成公司上市十年未有現(xiàn)金分紅。甚至有173家上市公司近十年來(lái)非但沒(méi)分紅，相反還從股市再融資400多億元。最關(guān)鍵也最為不幸的是，那些留在公司未分給股東的利潤(rùn)，大多沒(méi)有給股東帶來(lái)市場(chǎng)平均的回報(bào)。

普通投資者在上市公司的持股比例平均不超過(guò)30%，按此計(jì)算，股民拿到的分紅約為2250億元。而據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，2001年6月至2011年11月，股市累計(jì)成交金額為24.32萬(wàn)億元，即使按照當(dāng)前證券行業(yè)萬(wàn)分之八的平均傭金水平來(lái)估算，投資者為券商貢獻(xiàn)了3874億元的傭金，同時(shí)累計(jì)為國(guó)家繳納了5388億元的印花稅。盡管難以統(tǒng)計(jì)散戶(hù)股民的貢獻(xiàn)幾何，但粗略核算得知，上市公司的分紅基本不能沖抵這些交易費(fèi)用。分不分紅，一直是股市上爭(zhēng)辯不休的話(huà)題，但至少目前的分紅現(xiàn)狀，確實(shí)對(duì)股民不公。