淺議我國上市公司的資本結構

[摘要]資本結構影響著企業的價值，企業要進行有效的財務管理，需要對企業的資本結構進行考慮。本文主要以優序籌資理論為基礎，分析我國上市公司資本結構存在的問題，并提出了一些解決措施。

[關鍵詞]上市公司；資本結構

資本結構是指企業籌集長期資金的各種來源、組合及其之間的比例關系。對于上市公司來說，公司的資金來源主要包括內部和外部兩個融資渠道，內部融資是指企業利用自身的自由資金和資金積累來獲得發展需要的資金，主要有留存收益等；外部融資是從企業外部獲得企業發展需要的資金，有直接融資和間接融資兩種融資方式，直接融資是指企業通過股票或者債券市場獲得資金，間接融資是通過銀行或非銀行金融機構借款獲得企業發展所需要的資金，外部融資可以概括為股票融資和負債融資。

一、資本結構理論

資本結構理論是研究公司資本結構中債務資本和權益資本的比例及其變化對公司價值的影響，是否存在最優的資本結構以實現公司價值最大化、業績最優化。對于資本結構的研究有傳統資本結構理論和現代資本結構理論。由于傳統資本結構側重于定性分析，在理論分析上就缺乏嚴謹性，現實意義隨之減少。現代資本理論建立在數學模型推導基礎之上，邏輯嚴密。現在資本結構理論比較有影響的是MM理論、權衡理論及新資本結構理論。MM理論是現代公司資本結構理論的開端，是由莫迪格利安尼和默頓·米勒在1958年提出來，主要結論有：第一，若不存在公司所得稅，公司價值與投資的未來現金流量有關，與公司的資本結構無關。第二，若存在公司所得稅，由于利息費用具有抵稅的作用，公司價值不僅取決于投資所帶來的未來現金金流量還取決于公司的資本結構，也就是公司的價值與公司的資本結構有關，同時，負債率越高公司的價值越大。第三，考慮公司所得稅和個人所得稅的稅收影響，負債給公司帶來的節稅效應可能會被個人上交的所得稅所抵消，公司價值與資本結構可能無關。在MM理論的基礎上，Kim經過實證研究表明，企業適度的負債可以增加公司的價值。只要公司負債帶來的利益高于其成本，負債就是有利的。在MM理論和權衡理論的作用下，以及信息不對稱理論的發展，形成以優序融資理論為主的新資本結構理論。優序融資理論放寬了MM理論完全信息的假定，以不對稱信息理論為基礎，并考慮交易成本的存在，認為企業進行權益融資將會傳遞企業經營不好等負面信息，加之企業進行外部融資需要多支付各種成本，因而企業融資遵循的先后順序是內源融資、債務融資、權益融資這樣的先后順序。由于內源融資不需要與投資者簽訂契約，也無需支付各種費用，所受限制少，因而是首選的融資方式，其次是低風險債券，其信息不對稱的成本可以忽略，再次是高風險債券，最后在不得已的情況下才發行股票。而融資優序理論的有力證據是，據統計，自20世紀50年代以來，西方發達國家企業融資結構變化的共同共同趨勢是內部資金比例上升，外部資金的比重下降；而在外部融資中，銀行融資的比重下降，債務融資的比重上升，股票融資呈現下降趨勢，甚至出現股票融資為負的情況。

二、我國上市公司資本結構存在的問題

我國上市公司的融資順序卻與優序融資理論相反，股權融資結構也與西方發達國家不一致。我國上市公司在融資的時候多選擇股票融資，然后是短期債務融資、長期債務融資、內部融資，這與國際企業融資結構潮流即債權融資增加的趨勢相悖。上市公司對于負債融資的認識更多的是看到其在企業出現財務困難時帶來的負面作用，而沒有看到負債融資帶來的節稅效應和對管理層經營的約束作用，對于負債帶來的好處沒有充分的認識。統計表明，2011年，以上市公司定向增發為主流的再融資金額已創下新的歷史紀錄。截至2011年9月22日，2011年前9月累計已有124家上市公司實施定向增發，累計募集資金金額高達3265.23億元，同比激增87.55%。僅9月22日一天，證監會就放行了9家上市公司的定向增發。它們分別是中國鋁業（601600）、北京銀行（601169）、西南合成（000788）、南寧糖業（000911）、凱恩股份（002012）、蘇州固锝（002079）、京新藥業（002020）、山煤國際（600546）、冠豪高新（600433）。與此同時，格力電器（000651）和金發科技（600143）兩家上市公司的公開增發方案也于同天獲批。

三、優化我國上市公司資本結構的措施

（1）樹立正確的發展觀念。我國一些上市公司，運用股權籌集的資金確實運用到企業的生產經營上來，提高企業的經營生產能力，但是還有很大一部分企業卻是利用股票市場進行“圈錢”，這一方面不利于我國證劵市場的發展，另一方面還會損害中小股民的利益，損害企業的聲譽，對于企業的長遠發展造成不利影響。（2）樹立正確的融資成本觀念。對于上市公司來說，要認真分析企業籌資的成本，樹立正確的融資成本觀念。由于我國經濟處于社會主義初級階段，證券市場處于是提出了三種資本市場的弱勢有效市場，相對于西方國家來說，股權融資的顯性成本相對比較低，促使上市公司偏好于股權融資。實際上，隨著我國資本市場的發展，證劵市場逐漸完善和規范，股權籌資的成本相對債務籌資來說，高于債務成本籌資的隱形成本會顯現出來，也就是股權融資的成本會回歸真實。在這種情況下，上市公司現階段采用的高股權融資策略對公司資金、資源的使用效率、股權代理成本及經理人員的監督管理作用的不利影響會顯現出來，使公司經營風險和財務風險加大。因此，上市公司在選擇股權融資獲得企業發展所需要的資金的時候，要權衡利弊，從公司的長遠利益出發，結合自身所處行業以及公司的發展規劃，確定合適的股權融資比例，使公司的資本結構最優化，實現上市公司財務管理的目標。（3）發展和完善我國債券市場。我國上市公司外部融資時首先選擇股權融資而不是債券融資，與我國債券市場發展不完善有著密切的關系，為了完善債券市場，我們應擴大債券市場的規模，同時加強企業債券的流通性。針對這一問題，我們首先可以豐富企業債券的期限品種，以滿足不同投資人的投資需求。其次，促進企業債券交易市場的發展。在這一過程中，在保證一些商業銀行國有股控股地位的前提下，加快商業銀行的股權改革，分散國有股權以讓其他股東得以行使監督權，在一定程度上可以促使債券市場的發展。最后，我們也要健全債券市場的法律法規。

四、綜述

我們知道，公司在對資本結構問題進行決策時，不僅僅考慮公司自身的問題，還要受到社會政治、經濟發展、金融環境等因素的影響，我國經濟處于社會主義初級階段，資本市場不完善，各種規章制度、法律法規不健全，也為上市公司選擇目前的資本結構提供了“機會”，這些因素的改變需要逐步進行的，我們要穩步推進資本結構的變革。良好的資本結構對于我國經濟的發展有著非常重要的作用。我們對于其意義可以從宏觀和微觀兩方面進行分析，從國家整體的宏觀方面來說，良好的資本結構有利于我國融資制度的變革，促進包括企業債券市場在內的融資體系的建立和完善，從而為投融資提供更好的環境，加速資金的流動，實現金融資源的合理配置，促進經濟的長期穩定發展；從微觀方面來說，良好的資本結構對于上市公司完善公司治理結構有一定的作用，可以提高企業的融資效率和經營效率。

參考文獻

[1]鄭艷梅．財務管理目標與資本結構優化[J]．財會研究．2008（13）

[2]陸正飛，辛宇．上市公司資本結構主要影響因素之實證研究[J]．會計研究．1998（8）

[3]沈英．吉林省上市公司資本結構現狀及優化[J]．改革與開放．2010（1）

[4]何威風，吳水蘭．資本結構與代理問題研究綜述[J]．財會通訊．2009（4）

[5]鄒妮．上市公司盈利能力、成長性、公司規模與資本結構的關系[J]．企業導報．2010（10）