分紅制度改革需要更加深入

陳鋼

健康的資本市場文化，應該是股權文化，而不是管理者文化

目前的強制性分紅政策尚難以讓投資者得到合理的分紅

2011年12月15日，證監(jiān)會主席郭樹清建議，社?；?、企業(yè)年金、住房公積金和財政盈余等長期資本都需要通過證券公司發(fā)揮重要作用。郭樹清表示，目前地方政府社保資金結(jié)余達2萬億元，可以委托給一個機構(gòu)管理投資；住房公積金結(jié)余也達2.1萬億元，也可成立特殊基金來運作。這就意味著未來可能最多有4.1萬億元的資金進入股市，被媒體解讀為又一個“四萬億”即將入市。

站在郭的角度，當然希望有更多注重長期投資的資本進入市場。但是有更多的聲音表示反對，認為社保基金和住房公積金可謂老百姓的養(yǎng)命錢，在中國資本市場長期下跌的前提下，很難保證不虧損，萬一虧損怎么辦？筆者認為，在這一情況下，建立中國特色的分紅制度非常重要，因為這些錢是虧不起的，要保證安全，只有一條途徑，便是保證其長期能得到合理的分紅，而不是靠資本市場的差價獲取收益。

長期以來，資本市場形成了一種重投機不重投資的文化氛圍，這種文化的形成有其眾多的原因，主要有以下幾點：其一、資本市場內(nèi)幕交易橫行，違法違規(guī)成本太低，導致所有人都習慣去打聽消息而不是長期堅持去做投資。其二，長期的經(jīng)濟高速成長導致暴利的機會良多，導致整個社會風氣浮躁，不愿意堅守一些優(yōu)秀的公司，而是習慣于跟莊。其三、藍籌股通常盤子太大，不方便炒作，分紅較少而且常常伴隨著巨額的再融資，再融資之后盤子更大，更不方便炒作，打擊著人們的投資積極性。所以在這種情況下，股市出現(xiàn)了一半是火焰，一半是海水的現(xiàn)象，即銀行地產(chǎn)等藍籌股只有6~7倍市盈率，而績差公司、新股、創(chuàng)業(yè)板等普遍以60~70倍的市盈率交易等怪現(xiàn)象。

在這種現(xiàn)象之下，很難以保證老百姓的養(yǎng)命錢能得到安全保障，所以合理的分紅制度就顯得尤其重要了，之前，證監(jiān)會已經(jīng)出臺了強制性分紅的措施，要求創(chuàng)業(yè)板公司將分紅承諾寫入公司章程，并在招股說明書中作重大事項提示，但筆者認為這一要求難以達到扭轉(zhuǎn)人們投資觀念的效果，比如分紅5%是分，分紅50%也是分，這里面差別大了去，如果僅僅分紅5%，那只是毛毛雨，而且僅僅針對創(chuàng)業(yè)板，那么又有什么意義？

如果社保和公積金入市，投資對象應該不會是漲跌幅度很大的創(chuàng)業(yè)板，而應該是收益率較高較為恒定的藍籌主板，所以針對主板的分紅政策尤為重要，在這一問題上，證監(jiān)會曾經(jīng)做過努力，2006年5月，證監(jiān)會發(fā)布《上市公司證券發(fā)行管理辦法》，明確要求上市公司公開發(fā)行證券應符合最近三年以現(xiàn)金或股票方式累計分配的利潤不少于最近三年實現(xiàn)的年均可分配利潤的20%。兩年后，證監(jiān)會對這一標準進行了修訂。2008年10月，將20%的標準又往上提高到30%。

但即使如此，也無法改變市場“重融資，輕投資”的觀念，以占市場重要權重的銀行股為例，2010年一些上市銀行一邊分紅一邊再融資，實施的時間都像約好了一樣。2010年6月3日，中國銀行對2009年利潤進行分配，10股分紅1.4元，11月即實施配股方案，每10股配1股，配股價2.36元；2010年6月建設銀行對2009年利潤進行分配，每10股分紅2.02元，11月即實施配股方案，每10股配0.7股，配股價3.77元；2010年6月工商銀行對2009年利潤進行分配，每10股分紅1.7元，11月即實施配股方案，每10股 配1.45股，配股價2.99元。

公正地看，融資是資本市場的一項重要功能，本無可厚非，但如果分紅僅僅是為了融資，那么公司管理層的動力便會小很多，強制性分紅政策或者說分紅和融資掛鉤本非成熟資本市場的慣例，但是由于我們國家資本市場的問題太多，在眼下，并沒有太多辦法讓公司的管理者和投資者的觀念徹底的扭轉(zhuǎn)，所以本人認為，在中國建立強制性分紅制度并且和再融資掛鉤至少是未來五年的權宜之計。就分紅制度本人的建議是：

讓新老股東可以保證安全的情況下再融資，具體操作如下，設定一個再融資分紅收益率的基數(shù)，假設為一年期存款利率3.5%，一個上市公司需要再融資，在滿足證監(jiān)會之前的分紅政策的前提下，新加上一個條件，每股融資價格的分紅收益率高于之前定下的這個基數(shù)，比如一家公司，每股收益1元，每股股價20元，市盈率為20倍，屬于正常股價，如果其分紅僅僅為0.3元，那么可以融資，但融資價格不得高于0.3元/3.5%=8.57元，在這種情況下，由于再融資價格遠遠低于20元的股價，老股東一定會否決該再融資議案，如果要實現(xiàn)再融資，一定要大幅提高分紅比例，比如提高到每股分0.6元，再融資價格則可以提高到0.6元/3.5%=17.142元，則再融資有可能得到老股東的同意。這樣的話，老股東的投資分紅率可以達到0.6/20=3%，新股東收益率可以達到3.5%，均可以達到或者接近于一年期定期存款，這樣方可以讓所有投資人感覺到安全。

以上條款，可以讓所有上市公司在再融資面前考慮再三，是放棄再融資，還是提高分紅比例，只有提高分紅比例方可以讓再融資順利實施，當然以上方案的細節(jié)還可以更加改善，但是有一個宗旨不可以放棄，那便是，一個健康的資本市場，投資者的利益是最重要的，管理者不應該成為這個市場的主角，健康的資本市場文化，應該是股權文化，而不是管理者文化，監(jiān)管者的思路必須回歸到這一前提。

（作者：獨立財經(jīng)評論員）