先回落、再反彈

侯振海

當前A股的走勢大體上印證了我們在2011年末發(fā)布的2012年A股投資策略報告《布局大周期、操作小波段》中的核心觀點，即：首先，2012年中國宏觀經(jīng)濟政策重心重回穩(wěn)增長引發(fā)的政策放松預(yù)期為A股在局部時間區(qū)域內(nèi)帶來一定的彈升機會，但是在大周期上，2012年A股很可能仍將無法擺脫2008年以來的大的調(diào)整態(tài)勢。由于貨幣供給增速向下、股票供給壓力向上是決定股市調(diào)整周期的根本因素。我們認為2012年的經(jīng)濟走勢將更像是“滑翔傘”而非是“拍皮球”，經(jīng)濟上“滑翔傘”可以理解為經(jīng)濟軟著陸，只是下滑周期會被拉長，而“拍皮球”則是V型反彈。政策上講，玩“滑翔傘”是被動的控制下滑的速度，以減輕著陸的沖擊力，而“拍皮球”則是主動的推動經(jīng)濟反彈。由此，政策放松的力度和時間點比市場預(yù)期的更弱和更晚的概率增加。因此，2012年的A股的大周期特征依然是調(diào)整，但其中將有較2011年更適合操作的波段性行情。鑒于此，我們2012年A股的投資思路是“總體維持審慎，尋找階段性可操作的反彈機會”。

展望2季度的A股，我們繼續(xù)維持在年度策略報告中提出的“在總體維持謹慎的同時，積極尋找階段性可操作的反彈機會”的核心思想。現(xiàn)在市場既沒有條件奢談全面戰(zhàn)略反攻、也無需全面戰(zhàn)略撤退，而相持狀態(tài)下的游擊戰(zhàn)仍將是市場主流。箱體震蕩、高拋低吸仍將是2季度的核心策略建議思路。那么剩下來的問題就只有，2季度A股將運行在怎樣的一個箱體之中？

今年上半年抑制貨幣增速反彈的最根本原因并不在于貨幣政策能夠直接決定的貨幣供給能力，而在于貨幣政策影響能力弱得多的貨幣需求。對于股市而言，我們認為“市場對于貨幣政策趨于放松的情況下貨幣供給增速中樞仍將繼續(xù)下行缺乏足夠預(yù)期”。貨幣需求缺乏的最直接證據(jù)之一就是今年以來信貸增速，尤其是企業(yè)中長期貸款增速的顯著下滑，今年前2個月企業(yè)中長期貸款僅分別增長2636億和1784億元，甚至低于2008年1月和2月的絕對增長水平，3月份的中長期貸款增速預(yù)計依然很慢。這與2009至2011年間，1季度月均5000~10000億的新增中長期企業(yè)貸款增加額相比不可同日而語。

房地產(chǎn)的重要性已經(jīng)不言而喻。我們認為，如果2季度房地產(chǎn)政策并不松動，那么意味著政府希望嘗試經(jīng)濟“調(diào)結(jié)構(gòu)”的決心和力度，以及對于經(jīng)濟增速短時期內(nèi)回落的容忍度很可能是超過市場此前預(yù)期的。

4月將是A股出現(xiàn)一定方向性選擇的最有可能的時間。而這種調(diào)整的方向，更有可能是向著“政策放松力度低于預(yù)期”的方向轉(zhuǎn)變。我們這一判斷的理由是因為我們認為無論從客觀現(xiàn)狀還是從政策制定者的主觀出發(fā)點看，當前都不存在大幅政策放松的合理性。

總體上，我們依然認為2 季度仍適宜堅持“尋找階段性可操作的反彈”這樣的一個操作思路。而可操作性反彈出現(xiàn)的一個重要前提是市場的預(yù)期足夠悲觀或者市場點位足夠低。因此，我們認為上證指數(shù)2500點以上仍是風險較大的區(qū)域，而2季度中后期在2300點以下則是可以逐漸考慮加倉的區(qū)域。

具體操作建議上，由于我們認為市場2 季度“先下跌、后反彈”的概率較大，因此建議首先增加投資組合的防御性（比如降低倉位，或者增加電力、銀行、必須消費品等防御性股票的配置），防備市場再度探底。到2季度中后期，可以尋找一些跌幅較大的股票或者beta較大的股票，增加投資組合的彈性和倉位。

在另一種情況下，即如果4月開始政策放松的力度加大，則可考慮在2300點左右逐漸加倉，選取對象仍因主要考慮房地產(chǎn)、券商以及一些受行業(yè)政策利好推動和盈利增長確定性較高的成長股。

從中長期的角度看，我們依然維持年度策略報告中提出的“關(guān)注服務(wù)性行業(yè)中長期投資機會”的觀點。因為我們認為“調(diào)結(jié)構(gòu)、促民生”在未來經(jīng)濟政策考量的比重中仍會顯著提升，因此對于與此主題關(guān)系最為密切的服務(wù)性行業(yè)。