廣發證券:投行“滑鐵盧”陰影難消

王柄根

編者按：

1月19日，白云電器公司IPO過會被否；3月16日，先導稀材公司IPO過會被否。兩家公司的保薦人，均為廣發證券?！氨Ｋ]+直投”模式再度成為業界熱議的話題，除了可以看出監管層對于“保薦+直投”模式重點監控外，事件折射出的券商投行挑戰監管層底線、過分追求利潤而忽視客戶利益等問題，亦應引起深思。

“費心費力苦捱到上會了，誰愿意因為保薦人的‘毛病而過不了會？還好我們沒有選擇廣發證券。”在廣發證券保薦項目“白云電器”和“先導稀材”接連被否的消息傳出后，深圳一家擬上市公司的人士如是表示，言辭中略帶慶幸。

看似平靜的表面下，實則波濤洶涌。

投行界是個并不大的圈子，業內消息的傳遞和發酵，往往都在第一時間完成。而隨后各個利益方又會以最快的速度作出自己的選擇和改變。

這一次的格局改變，是眾多未選定保薦人的擬上市公司在內心深處將廣發證券排斥在候選對象之外。導致這一變化的，恰是廣發證券在“白云電器”和“先導稀材”兩個項目上的敗筆。

盡管廣發證券并未在官方層面承認上述兩個項目的被否在相當程度上是因“保薦+直投”模式所致，但記者在采訪中了解到，業界已將“白云電器”和“先導稀材”兩個項目視為廣發證券投行業務的“滑鐵盧戰役”，事件所帶來的陰影恐非一日可以消除。

客戶利益第二？

在擬上市公司與券商投行的關系中，擬上市公司無疑是投行的“客戶”。在常態的模式下，券商作為保薦人助力公司上市，而擬上市公司也會為此支付保薦費用。

券商如果想要在保薦項目上獲取更大的利益，則會采取“保薦+直投”的模式，除了收取保薦費用外，還通過入股擬上市公司獲取股權溢價。

“保薦+直投”模式此前一直被詬病的原因，即在于該模式使得券商的利益與擬上市公司能否上市緊密聯系在了一起，保薦人或受利益驅動在保薦過程中為擬上市公司“文過飾非”。在“保薦+直投”模式下，券商既作為中介機構扮演保薦人的角色，同時又通過入股擬上市公司而扮演股東的角色，分飾兩個角色的結果往往是券商過分注意自身利益最大化。

監管層此前亦強調：“證券公司擔任擬上市企業的輔導機構、財務顧問、保薦機構或者主承銷商的，自簽訂有關協議或者實質開展相關業務之日起，公司的直投子公司或投資基金等不得再對該擬上市企業進行投資。”

有分析人士指出，如果從擬上市公司是投行的“客戶”這一點出發，便可看出券商如果將“客戶”利益置于第一位，就應該在收取保薦費用后盡最大可能助力公司滿足上市條件，獲得上市資格，并且不在客戶身上進行直投業務，因為在監管加強的背景下，此舉不利于客戶過會。

如果認同上述邏輯，則熱衷于“保薦+直投”的廣發證券顯然并不能說是將客戶利益放在了第一位。

“滑鐵盧”陰影難消

以白云電器為例，廣發證券在積極開展直投業務的同時，就忽視了“助力公司符合上市條件”這一最基礎的保薦工作要求。

發審委在否決白云電器上市申請時，給出的理由之一就是“關聯交易”。發審委指出：“你公司的實際控制人為胡氏五兄妹，其子女又共同投資設立白云電氣集團，并通過該集團參、控股12家企業。該等關聯方多與你公司同屬于輸變電設備行業，且存在同一客戶的情形……你公司與廣州東芝白云電器設備有限公司之間存在持續關聯采購和銷售?！?/p>

事實上，關聯交易作為發審委重點考察的要素已是“由來已久”，并被投行業內視為必須規避的情形，因此眾多存在關聯交易的擬上市公司在遞交申請材料前，保薦人都已花費相當時間來對公司進行規范，以免因為關聯交易而被否。有分析人士指，作為老牌投行之一的廣發證券在“關聯交易”上“栽跟頭”，凸顯了其在保薦項目上漫不經心，在直投業務上孜孜以求的心態。