解讀QE3影響

張繼根

QE3對中國宏觀經(jīng)濟的負面影響大于正面影響，可能伴隨著更低的經(jīng)濟增長和更高的通貨膨脹。

2012年9月13日，美聯(lián)儲美聯(lián)儲第三輪量化寬松政策（QE3）出臺。美聯(lián)儲在結束為期兩天的聯(lián)邦公開市場委員會會議后發(fā)布公告稱，為支持經(jīng)濟強勁復蘇和確保通脹符合目標，美聯(lián)儲將推行進一步的量化寬松政策。具體措施包括：第一，每個月將會購買400億美元的抵押貸款支持證券（MBS）；第二，繼續(xù)延長扭曲操作（OT）至今年年底，因此，扭曲操作和購買MBS使得美聯(lián)儲每月購買的長期債券達到850億美元；第三，為進一步寬松政策預留空間。MBS購買并未設置結束時間，美聯(lián)儲稱如果就業(yè)市場未能出現(xiàn)重大改善，將會持續(xù)執(zhí)行購買計劃，并在合適情況下動用其他政策工具；第四，繼續(xù)維持聯(lián)邦基金利率0-0.25%的區(qū)間不變，預計這一水平至少維持到2015年中期。

這一次的QE3與前兩次數(shù)量寬松政策有何不同？對中國宏觀經(jīng)濟運行將產(chǎn)生怎樣的影響？

中國社科院經(jīng)濟研究所的《全球宏觀經(jīng)濟季度報告》（下稱《報告》）認為，不同之處在于購買資產(chǎn)對象發(fā)生了調(diào)整。美聯(lián)儲新一輪的資產(chǎn)購買主要集中在抵押貸款支持證券，不是像上一輪數(shù)量寬松政策那樣集中購買長期國債，說明QE3給予了房地產(chǎn)市場更多關注，同時，也說明對美元國債市場的需求比較旺盛。

外需提振減弱

《報告》指出，2009年3月第一次實施QE政策時，當月中國對美國的出口增速為-12.6%，處于中國對美出口低谷時期。QE1政策實施6個月之后，中國對美國的出口增速仍保持在-14.3%，9個月后中國對美出口增速才恢復正增長，12個月后達到17.5%，對中國外需的刺激效果明顯。

2010年11月實施第二輪QE政策時，中國對美國的出口增速處于30%的高位。QE2實施6個月和12個月之后，中國對美國的出口增速分別下探至7.2%和17%，遠低于QE2實施之前的出口增速。

第二輪QE政策對美國經(jīng)濟的刺激作用已開始迅速衰減。《報告》認為，QE3政策對美國經(jīng)濟增長的刺激作用將會進一步下降。在長時間的寬松貨幣政策環(huán)境下，流動性對于美國經(jīng)濟已經(jīng)不是問題，其當前面臨的主要挑戰(zhàn)不是來自于貨幣成本太高，而是企業(yè)投資的盈利預期不佳，以及居民部門缺乏進一步消費擴張的持續(xù)收入基礎。

《報告》估計，QE3對中國以外的全球經(jīng)濟增長的刺激作用是0.15個百分點，帶動中國出口增長0.45個百分點。從金額上看，QE3對中國每個月出口增長的貢獻大約8億美元。

其他影響

QE3除了會帶來對經(jīng)濟增長和物價的影響，還會帶來其他方面的影響。QE3繼續(xù)侵蝕中國外匯儲備的購買力價值。美國一連串數(shù)量寬松貨幣政策的后果是更多的美元供給和美元真實購買力縮水。中國持有大量的美元外匯儲備資產(chǎn)，美元的真實購買力縮水意味著中國外匯儲備資產(chǎn)的購買力縮水。

QE3加劇整個國際貨幣體系的不穩(wěn)定性。在國際金融市場高度一體化的背景下，美國的量化寬松政策對其他國家?guī)砹孙@著的溢出效應，可能會引發(fā)以鄰為壑的貨幣貶值，也可能刺激短期資本在某些經(jīng)濟體的大進大出。美元作為當今世界最主要的國際貨幣，其價值越來越不穩(wěn)定，破壞了當前國際貨幣體系的穩(wěn)定性。

前兩輪QE政策都帶來了國際大宗商品價格提高。

2009年3月第一次實施QE政策時，中國進口商品價格指數(shù)則分別上升至83.7點和84.7點。6個月的時間內(nèi)，第一輪QE政策帶動中國進口商品價格上漲了4%，平均每個月0.67個百分點。2010年11月實施第二輪QE政策時，6個月的時間內(nèi)帶動中國進口商品價格上漲了7.2%，平均每個月1.2個百分點。

《報告》認為，基于上兩次的經(jīng)驗，假定QE3推出之后的6個月內(nèi)，平均每個月會推高中國進口大宗商品價格0.9個百分點，中國每個月將為此多付出13.5億美元。QE3對中國進口成本上漲的沖擊大于外需提高的沖擊。考慮出口增長當中的相當一部分不是增加值而是產(chǎn)值概念，出口增長對國內(nèi)經(jīng)濟的提振作用會更有限。綜合考慮，QE3對中國宏觀經(jīng)濟的負面影響大于正面影響，可能伴隨著更低的經(jīng)濟增長和更高的通貨膨脹。