市場有望企穩但上升空間有限

富國基金

經濟低位企穩，需求依然低迷

由于今年4月份開始經濟數據超預期下滑，工業增加值增速連續兩個月位于10%以下，且二季度GDP破8概率極大，預計隨著放松政策逐步見效，經濟將在三季度見底企穩，四季度回升，全年增速8.0%，將明顯低于2011年增速9.2%。

（1）工業增加值小幅回升，需求依然疲弱

5月工業增加值同比增速為9.6%，較4月小幅回升0.3個百分點，但增速依然處在09年以來的低位水平。與之相對應，5月發電量同比增速較4月有所回升，達到2.7%，顯示企業生產略有恢復，但生產意愿依舊較低。5月中采PMI指數同樣顯示了生產的恢復和需求的萎縮。5月PMI大幅回落至50.4，其中生產回落至52.9但依然處于擴張區域，但新訂單回落至49.8落入收縮區域，新訂單與產成品間的差距由正轉負，顯示未來工業品價格的下降趨勢仍將延續。預計6月工業增加值將延續回升態勢，且由于三季度受基數影響，該趨勢有望延伸，但我們認為經濟需求將依然疲弱。

（2）房地產投資單月回升

前5個月固定資產投資增速與4月基本持平，累計同比增速為20.1%，較上期下降0.1個百分點。其中制造業投資累計增速為24.50%，較上期小幅回升0.14個百分點；房地產投資累計增速為18.5%，較上期下降0.2個百分點。然而從單月來看，5月固定資產投資增速出現明顯回升，達到21.04%，較上月回升1.79%，其中房地產投資增速大幅提高8.95個百分點，達到18.17%，成為推動固定資產投資增速單月回升的主要因素。

我們預測受到房地產投資的影響，2012年2季度投資增速維持低位，但下半年隨著政府投資項目啟動，投資增速將小幅回升，預計全年累計投資增速維持20%。

（3）消費繼續下滑

5月名義社會零售消費額同比增長13.8%，較4月繼續下降0.3個百分點，連續5個月出現回落，扣除價格下跌的影響后（5月RPI同比增長2.8%，較4月上升0.3%），5月實際社會零售消費額同比增長11%，較4月回升0.4%，因此名義社消增長回落主要是受到價格下跌的影響。5月名義限額以上商品零售額增速同比增速為14.1%，較4月下跌0.7%，實際增速為11.3%，與4月持平。經季節調整后，目前的社消同比增速已經達到06年以來的低點。

我們認為，6月隨著家電和汽車補貼政策逐步啟動，相關消費增速將有所回升，從而帶動名義社會零售消費額保持穩定。預計6月社消同比增速為14%，全年預測值為15%。

（4）基數效應導致出口增速回升

外貿數據出現反彈，出口形勢保持平穩。5月出口增長15.3%，較上月提升10.4%，進口增速12.7%，較上月上升12.4%，且進出口增速均高于預期。出口增速的反彈主要是由于去年5月較低的基數導致。未來由于歐洲經濟將繼續疲弱，我國對歐出口難以迅速恢復，從而制約出口增速回升。預計6月出口和進口增速繼續維持在10%左右的水平，全年出口增速8 %，進口增速9%。

（5）CPI回落符合預期，將繼續下行

5月CPI同比增長3.0%，環比下降0.3%。分細項看，5月食品與非食品價格均呈現回落態勢，且非食品各項環比均低于季節性水平，顯示在經濟下滑趨勢下物價呈現加速回落態勢。

CPI在過去11年6月環比均值為-0.3%，6月翹尾因素將導致CPI回落0.3%，結合6月初食品高頻數據，預計6月CPI將繼續回落至2.5%，政策放松的空間進一步放大。在政策中性假設下，下調2012年CPI全年平均值至3.0%左右。

（6）信貸金額高于預期，結構略有改善

5月貨幣供應量增速較上月出現小幅反彈，M1同比增速為3.5%，較4月回升0.4個百分點，但依然處于歷史低位，M2同比增速小幅回升至13.2%。5月新增貸款7932億元，高于市場預期，同時較4月6818億元的新增貸款水平有明顯上升。從貸款結構上分析，5月新增貸款數目較4月上升1114億元，其中新增中長期貸款數目較4月上升805億元，多增的新增貸款主要來自于中長期貸款的加速發放。同時，企業中長期貸款占比為29.5%，較上月上升6%，顯示在政府穩定增長政策陸續出臺背景下，企業對未來盈利狀況預期改善，投資需求有所回升。

我們預期在穩增長的政策基調下，各項投資項目將陸續啟動，同時6月初降息將刺激企業貸款需求進一步提高，未來中長期貸款將回升并推動經濟走出低谷。我們認為在寬松的貨幣政策背景下，2012年貸款額度可以達到8萬億，6月新增貸款也將繼續回升，達到8500-9000億元水平。

政策展望寬松繼續，助推經濟企穩回升

（1）2012年下半年經濟展望——經濟見底企穩

經濟數據顯示5月經濟未出現繼續大幅下滑態勢，但內需依然較弱。預計隨著放松政策逐步見效，經濟將在三季度見底企穩，四季度回升，但經濟增速長周期放緩趨勢難改，維持全年8.0%的增速預測。

（2）政策走勢——政策寬松繼續，助推經濟企穩回升

5月生產、投資與出口好于預期，但消費依然疲弱，經濟內生恢復動力不強，同時通脹下行為政策進一步放松提供了空間。預計6月CPI將回落至2.5%，央行將繼續通過降息、降準等貨幣政策刺激需求回升。

具體政策預期：年內降準1-2次；降息1次；人民幣匯率維持目前水平；全年額度仍控制在8萬億左右，整體基調仍將偏向寬松；繼續地產調控政策，不會允許明顯的刺激行為；積極的財政政策，未來將通過對基建投資和保障房項目的支持為經濟托底。

企業盈利展望

目前市場對滬深300樣本股盈利增速的一致預期是：12年14.7%和13年16.7%，自一季報公布以來出現連續下調。

周期類行業中，超過一半的行業盈利增速預測低于滬深300樣本整體。目前盈利增速預測高于滬深300樣本整體的行業是鋼鐵、元器件、房地產、保險、園區土地開發、銀行和化學原料藥，而盈利增速預測低于滬深300樣本整體的行業是汽車、機械、煤炭、石油、有色、石化、證券、民航、建材和航運。

穩定增長類行業情況稍好，大部分行業盈利增速預測高于滬深300樣本整體，這些行業分別是通信、食品、電氣設備、硬件、電力、化學藥、軟件、農林牧漁、傳媒、紡織服裝、供水供氣、家電和商業，而盈利增速預測低于滬深300樣本整體的行業有中藥、建筑、生物制品、鐵路和貿易。

市場估值

從目前各行業的估值優勢比較來看，建材、園區土地開發、供水供氣、銀行、房地產開發、汽車及配件、建筑業、元器件、民航業、石化、紡織服裝、傳媒、電力、鐵路運輸、公路、證券、化纖、軟件、化學原料藥、家電和保險具有相對估值優勢，電氣設備、酒店旅游、中藥、通信、化學藥、煤炭、農林牧副漁、食品、化工、商業、石油、生物制品、計算機硬件、機械、醫藥流通、貿易、有色、鋼鐵和航運業不具相對估值優勢。

投資者情緒

從衡量投資者情緒的指標：AH股溢價指數、換手率、A股開戶人數和新開戶基金數、期末持倉A股帳戶數等指標近期的情形來看：

新增A股開戶數波動幅度加大，周參與交易賬戶數出現回落，結合AH股溢價率和全部A股成交金額、換手率來看，市場資金交易熱情較低。

3季度A股市場投資策略

展望三季度A股市場，前期政策放松帶來國內經濟基本面有所企穩、“十八大”召開之前維穩政策氛圍主導、通脹回落有利政策操作空間和海外風險階段性釋放等因素有利市場于3季度有所企穩回升，但總體上升空間有限。

三季度行業配置重點考慮：中報業績沖擊風險較小的行業；受益于制度改革和政策紅利的行業；受益于經濟逐步復蘇的早周期行業；受益于成本端改善的行業；具有相對估值優勢和盈利預測下調風險小的行業。