金融干預難救世界經濟

馬丁·沃爾夫

在2011年年底，人們普遍預測2012年的世界經濟前景黯淡。歐元區危機可能在這一年演變成一場波及全球的災難。

在2011年中，增長預期接近合理水平的發達國家只有日本和美國。七國集團在2011年第三季度內，國內生產總值大幅高于危機前峰值水平的成員國唯有加拿大。美國和德國GDP略高于危機前的峰值水平，法國則略低于危機前的峰值水平。

此外，即使是目前利率水平最高的歐洲央行(ECB)，利率也僅為1%。這些央行的資產負債表已急劇膨脹。此外，在2006年至2013年間，英國公共債務總額與GDP的比率將上升56%，日本將上升55%，美國將上升48%，法國將上升33%。為何力度如此之大的政策行為，帶來的效果卻如此有限呢？

在這個問題上，充滿意識形態沖突的論爭正大行其道。主流理論范式認為，起碼在保持廣義貨幣供應量不銳減的情況下，金融危機是不可能發生的，即便真的發生了，也沒有什么關系。這種觀點認為，拖累經濟的因素只是結構性僵化和由政策導致的不確定性。在我看來，這是一個童話故事，它背后的理論將資本主義簡化成為戴著一層薄薄貨幣面紗的物物交換經濟。

承認人會犯下重大錯誤的觀點更能讓我信服。奧地利學派和后凱恩斯學派之間存在著巨大的分歧：前者認為犯錯誤的是政府，解決方案是任由扭曲的金融大廈傾塌；后者則認為現代經濟本身就具有不穩定性，經濟崩潰會把我們打回到20世紀30年代去。我堅決地站在后一個陣營里。

在1986年出版的頗有先見之明的杰作《如何穩定不穩定經濟》中，已故的海曼·明斯基闡述了他有關金融動蕩的假說。其中最引人注目的一點是，它將為應對具有內在不確定性的未來而制定的投資決策，而為這些決策提供資金支持的資產負債表，甚至把整個金融體系聯系起來。

在2007年之前的幾年里，房價上漲推動了一輪非比尋常的私人信貸周期，最為明顯的是在美國、英國、西班牙。正如明斯基所預測的，這些泡沫的破滅在很大程度上造成了財政赤字的激增。這是防止崩盤演化為大蕭條的三種政策機制之一。

另外兩種機制分別是金融干預和貨幣干預。各國經濟仍在崩盤后的調整中苦苦掙扎。鑒于利率已接近于零，高信譽國家實施赤字財政可在三個方面提供幫助：即提振需求、去杠桿化及提升私人資產的質量。

在明斯基看來，杠桿率的脆弱性都是由經濟周期決定的。長時期的平靜將增大脆弱性：大家會低估風險并高估機會。明斯基倘若還在世，他會發出警告：“大緩和”本身就包含著自我毀滅的種子。

實際上，歐元區還要脆弱得多。歐元區面臨的更重大危險在于，其公共和私人部門將同時尋求縮減開支。這將導致經濟長期嚴重低迷。在沒有足夠的私人部門和外部抵消的情況下，低信譽國家實施財政緊縮的努力很可能以失敗告終。對于這些國家而言，歐元區整體陷入衰退就是一場災難，這肯定會阻礙它們所需的外部調整。在這種背景下，歐洲央行以低利率向銀行提供為期三年的融資，而這些錢可能又轉貸給遭受重創的國家，這只會是治標不治本，在根本上不管用。

為此，高收入國家正在進行一系列精彩的實驗。一項是放松對金融業的管制和依靠住房市場拉動增長。不幸的是，實驗失敗了。另一項針對2008年爆發的金融危機實施強力干預的措施卻收到了成效。還有一項實驗是在危機過后進行去杠桿化，同時回歸到正常的財政和貨幣政策。

去杠桿化方面，美國已經完成了很大一部分。截至2011年第三季度，金融業總債務與GDP之比已恢復到2001年時的水平，家庭債務與GDP之比也已恢復至2003年的水平。此外，高盛集團表示相信，“新住宅開工數目很可能已經見底，而名義房價也可能在2012年見底。”

目前，美國經濟復蘇已成定局，盡管還受到諸多因素的制約，包括時機不成熟的財政緊縮、進行中的去杠桿化、歐元區存在的風險，可能還有油價攀升。但可以肯定的是，美國的復蘇將建立在仍然不平衡的經濟之上。

反觀歐元區，與轉向財政緊縮同時進行的還有一項更宏大的實驗：將一些在財政方面幾乎毫無團結可言、銀行系統脆弱、經濟僵化不堪及競爭力參差不齊的國家聚集在一起，以一個結構性重商主義國家為核心，建設一個貨幣聯盟。但能否解決這些問題將成為對歐元區的考驗，以及復蘇的關鍵因素。