展望四季度股市：曙光初現

徐志丹

筆者將四季度行情定性為“曙光初現”——與三季度的“絕望”相比，四季度行情表現相對好轉。之所以如此判斷主要依據有兩點：一是“十八大”的召開消除了政治上的不確定性，新舊領導集體的平穩過渡有利于穩定市場預期；二是，隨著時間的推移，經濟增速觸底的時點將越來越近，給行情帶來曙光。此外，流動性環境持續改善，亦是能夠支撐行情好轉的一個要素。

首先，“十八大”的召開究竟能給行情帶來多大影響· 市場上普遍認為“十八大”將給行情帶來兩點預期，一是“維穩”預期，認為越臨近會議，維穩政策出臺的可能性越大；二是隨著新一屆領導集體的確定，決策層出臺刺激政策的可能性越大。筆者認為，仔細推敲起來，此兩者都難以給行情帶來良好預期。

從歷史上的多次“維穩”行情來看，都沒有良好的表現，如2008年的“5·12”愛國鎖倉行情與8月的奧運“維穩”行情，最終都是以指數的大幅下跌而告終的。既然“維穩”行情不能報以希望，有人對新一屆領導集體執政后的“新政”充滿了預期，認為新的決策層會在上臺后迅速解決經濟問題而出臺“救市”政策。

其實，按照過往歷史經驗，新一屆領導集體上臺后首先解決的不是經濟問題而是政治問題，即如何重新凝聚國人信心，尋找新的執政思路。一般在新的領導集體上臺半年后，經濟問題才會慢慢成為決策層執政的重心。因此，寄希望于新的領導集體上臺后即出臺“救市”政策是不現實的。

在筆者看來，“十八大”給予市場預期的變化，不在“維穩”政策的出臺和“救市”政策的推出上，而是在于會議的召開消除了政治上的不確定性，即領導集體的平穩交班。這才是“十八大”給予行情最大的積極作用。而至于“維穩”預期與“救市”預期，會隨著時間的推移而慢慢消散。

從短期來看，“十八大”對行情的影響在于，政治上的不確定性消除給予了市場穩定的預期，至少政治因素不再成為左右行情波動的主軸，行情演繹將回歸常態。從長期來看，在政治上的不確定性消除之后，人們開始憧憬新一屆領導集體的執政綱領與思路，開始思考中國下一個十年的發展方向，這一宏大的預期將支撐行情慢慢從舊的經濟周期的末期中走出，轉向對新的經濟周期開啟的期待。

但是從短期向長期過渡期間，還有一個中期的問題有待解決，那就是新一屆領導集體在執掌政權后，首先解決的是政治問題而非經濟問題，行情對新一輪經濟周期的期待需要向后延遲半年到一年，因此，今年四季度到明年上半年，并不是行情走牛的最佳時機。我們只能說，從新舊領導集體平穩過渡的過程中看到了經濟、股市行將好轉的曙光。

雖然我們不能斷定經濟增速將在四季度觸底，但是我們可以肯定的是，經濟增速觸底的時點已越來越近。特別是在新一屆領導集體上臺之后，經濟增速的觸底只是一個時間問題。

目前中國經濟已處于主動去庫存的后期，接下來即將進入被動去庫存階段。如果四季度GDP增速開始止跌回升，則四季度中國經濟周期將處于“復蘇”期。不過，需要指出的是，四季度的經濟“復蘇”只是長期經濟衰退周期中的“小復蘇”，因此在經濟“小復蘇”孕育下的股市反彈，只是長期下降通道中的小反彈，不改長期下降趨勢。

再次，四季度宏觀政策將如何走向呢·筆者認為，在整個四季度，只要經濟數據不出現超預期惡化，貨幣政策保持觀察狀態將是大概率事件。這就決定了四季度行情受政策刺激而出現反彈的可能性很小，靠政策凝聚市場預期的驅動力不足。

那么，行情好轉的動力來自哪些方面呢·除了上文提到的政治不確定性消除、經濟觸底時點臨近外，非常重要的一點來自于流動性環境的持續改善。

8月的M1、M2剪刀差由7月的-9.3%縮窄至-9%，表明存款定期化的趨勢有所好轉，有利于支持中短期行情反彈。貨幣缺口（M2-GDP-CPI）由負轉正，貨幣剩余已持續兩個季度，表明長期流動性環境已有所好轉。雖然貨幣缺口由負轉正是否預示熊市已步入末期，需要辨別此輪貨幣剩余的產生究竟是貨幣擴張還是經濟收縮所致，但是貨幣缺口的出現對行情來說始終是一個正面信號。

總之，短期和長期流動性指標的改善有利于行情展開中短期反彈，經濟增速觸底時點臨近預示行情好轉將至，政治上的不穩定消除有利于穩定市場預期，整個四季度行情的宏觀環境呈現中性偏多特征。