央行的資產(chǎn)重負

謝澤鋒

對于進入全新發(fā)展階段中國來說，膨脹的不僅是經(jīng)濟總量的規(guī)模，還有央行的總資產(chǎn)。

十年前，短缺的外匯儲備還讓中國人如芒在背。為吸收美元資產(chǎn)，政府部門制訂了頗多的鼓勵創(chuàng)匯政策。如今，中國央行的資產(chǎn)規(guī)模已然坐上了全球頭把交椅。

央行最新數(shù)據(jù)顯示，截至2012年3月末，央行的總資產(chǎn)達到28.4萬億元，約合4.5萬億美元，超過美聯(lián)儲和歐洲央行，位居世界首位。另有數(shù)據(jù)顯示，中國的廣義貨幣(M2)2011年末余額已達到85.2萬億元，位居世界第一。

但是，龐大的外匯資產(chǎn)帶來的管理風險，亦開始紛紛顯露。在未來相當長的時間內(nèi)，這對央行來說都可能是一個嚴峻的挑戰(zhàn)。

大而不穩(wěn)

央行資產(chǎn)的增長速度，超乎了很多人的意料。

渣打銀行報告顯示，過去五年，中國央行的總資產(chǎn)增長了119%，并于2011年末達到4.5萬億美元。而美聯(lián)儲、歐洲央行在2011年末資產(chǎn)規(guī)模分別為3萬億美元和3.5萬億美元。

與之相對應(yīng)，中國的廣義貨幣(M2)在過去五年中也增長了146%，2011年末余額已達到85.2萬億元。根據(jù)渣打銀行的測算，在剛剛過去的2011年，中國新增M2的規(guī)模全球占比達52%。

“全球流動性的主要提供者已變身為中國央行，并非是大家印象中的美聯(lián)儲或者歐洲央行。周小川不僅是中國央行的行長，還是全球的央行行長。”渣打銀行甚至在其報告中如此表述。

不過，業(yè)內(nèi)普遍對此觀點表示質(zhì)疑。亞洲開發(fā)銀行一位外籍專家對《英才》記者表示，人民幣至今還不是國際貨幣，做這樣的判斷顯然不客觀。

“這種判斷本身是不對的。在一個國家貨幣不是國際貨幣的時候，它就不是國際流動性的主要源泉。”中國農(nóng)業(yè)銀行首席經(jīng)濟學(xué)家向松祚也對這種說法表示異議。他指出，在討論國際貨幣體系、國際流動性的創(chuàng)造、擴張乃至泛濫問題時，必須嚴格區(qū)分儲備貨幣與非儲備貨幣，這是兩個根本不同的機制。

媒體人士徐以升撰文稱，中國央行的資產(chǎn)負債表是典型的“大而不穩(wěn)”，蘊含著非常大的風險。截至2011年底，在央行資產(chǎn)負債表的資產(chǎn)端，央行有1.1萬億元的“對其他金融性公司債權(quán)”，有約0.7萬億元的“其他資產(chǎn)”。這些部分基本為對四家資產(chǎn)管理公司的壞賬置換票據(jù)，以及包括有些地方政府在內(nèi)的再貸款。如果按市場公允價值評估，基本可以歸類為壞賬。

另外，過去十年間，美元對人民貶值了將近23.5%，在美元貶值過程中，中國外匯的購買能力被嚴重削弱。有統(tǒng)計顯示，僅2011年中國外匯儲備的美元資產(chǎn)貶值了2.1%，貶值帶來的損失達到440億美元。

在這樣的背景下，中國企業(yè)界、金融界基本不持有美元資產(chǎn)。即便是得到了匯金公司的美元資本金注資，幾家被注資銀行最后都陸續(xù)將美元結(jié)匯換成了人民幣。其總的結(jié)果是，中國央行承擔了中國總體經(jīng)濟的貨幣錯配風險。表現(xiàn)則是，截至2011年底，央行外匯資產(chǎn)占比高達83%，而美聯(lián)儲幾乎無外匯資產(chǎn)。

被動性擴張

事實上，央行資產(chǎn)擴張的背后，并不太令人振奮。

最新數(shù)據(jù)顯示，今年3月底，中國外匯儲備為3.3萬億美元，占央行總資產(chǎn)的比例高達73.3%。

那么，中國的外匯儲備為何會如此之多？有分析稱，我國執(zhí)行強制結(jié)匯制度，外貿(mào)交易中獲得的外匯，企業(yè)必須賣給中國人民銀行。為了回收外匯，央行就得多發(fā)行人民幣。所以，央行手里的外匯，都是拿多發(fā)行的人民幣換回來的。

而在基礎(chǔ)貨幣的發(fā)行方面，數(shù)據(jù)顯示，目前由于外匯儲備增加的技術(shù)貨幣的投放，占整個基礎(chǔ)貨幣投放的80%以上。

“央行外匯資產(chǎn)的擴大必然導(dǎo)致貨幣的擴張。”北京大學(xué)中國宏觀經(jīng)濟研究中心主任盧鋒指出，央行收入1美元的外匯資產(chǎn)，就要向市場釋放高能貨幣（基礎(chǔ)貨幣），高能貨幣在金融系統(tǒng)中做一個乘數(shù)的擴張就變成M2。所以，外匯資產(chǎn)的擴大導(dǎo)致了廣義貨幣的過量擴張。

“我們是這些儲備貨幣國家主動釋放流動性的被動接受者。極端地講，我們是受害者。”向松祚對《英才》記者坦言，與美聯(lián)儲完全不同，中國央行資產(chǎn)的擴張是被動的，而美聯(lián)儲是主動地印鈔票。中國在2005年匯改之后，貿(mào)易順差急劇飆升，熱錢大量涌入，被迫買進了相當規(guī)模的外匯儲備，迫使央行釋放基礎(chǔ)貨幣。這種被迫式的擴張，正是中國央行資產(chǎn)規(guī)模膨脹的最根本原因。

一個值得關(guān)注的數(shù)據(jù)是，2011年末，中國M2/GDP達到了189%，而美國等多數(shù)發(fā)達國家這一指標大都小于100%。如美國2011年末的水平只有64%。

前述亞洲開發(fā)銀行的專家表示，所有表征銀行金融體系與實體經(jīng)濟的比值數(shù)據(jù)，中國在全世界都是最高的，這不是一個好現(xiàn)象。這說明中國整個經(jīng)濟體系過度依賴銀行資產(chǎn)，而其他金融渠道發(fā)展滯后。

“中國是一個快速工業(yè)化、城鎮(zhèn)化、市場化的國家，本身存在貨幣化和金融化的過程。以前不參與市場交易的東西都參與市場交易了，經(jīng)濟體系所需要的貨幣必然會增加。中國M2供應(yīng)這幾年一直在高位運行，預(yù)計還要持續(xù)相當長的時間。”向松祚說。

很難有效管理

無論如何，央行已經(jīng)積累了巨無霸的資產(chǎn)規(guī)模。如何應(yīng)對國際資本涌動，如何有效地管理這些資產(chǎn)，成為亟需思考的問題。

“這是我們這么多年一直繞不過去的問題。為什么要這么多外匯，為什么國際收支失衡？”盧鋒表示，“匯率的問題歸根結(jié)底不是別人的問題，而是我們自身的問題。總體上講，我們并不需要過度的貨幣擴張。中國應(yīng)該對M2的擴張機制做一個調(diào)整，不能總是被動的。”

向松祚解釋了非儲備貨幣國家應(yīng)對國際資本流動的三個辦法：一是將匯率完全放開，徹底實施匯率浮動制度；二是資本管制，這是多數(shù)非儲備貨幣國家采取的辦法，金融危機后很多國家重新啟動了這個辦法；三是對沖，央行可以發(fā)行央票，提高存款準備金率，把流動性再收回來。

“未來中國應(yīng)該綜合運用這三個辦法。”向松祚說，“但對中國來講，長遠目標是要把人民幣變成重要的儲備貨幣。一旦貨幣變成儲備貨幣，這些問題就迎刃而解，接下來只要控制通脹就可以了。”

“德國、日本、美國的海外資產(chǎn)非常之多。美國的海外資產(chǎn)22萬億美元，英國14萬億。整個歐元區(qū)的海外資產(chǎn)為23萬億美元，其中德國占了10萬億。這些都不是中央銀行持有的，而是企業(yè)持有的。但中國居民和企業(yè)持有的外匯儲備資產(chǎn)僅有6000多億。”一位長期研究外匯問題的專家對《英才》記者說，“龐大的外匯儲備蘊藏巨大的風險，光靠外管局和中投很難有效管理。”