創投業進入階段性調整

郭莉

從去年開始，IPO暴利時代漸行漸遠，對于大多數PE而言，賺錢已經不像過去那樣容易

創投業正面臨著階段性的調整。

某外資PE欲募資成立一支人民幣基金，從去年年底開始，進展卻一直不順。原本很積極的國企LP變得比較猶豫，始于去年的IPO回報突然降低，他們對未來幾年的投資沒有信心；民營LP就更不用說了，IPO的低回報和投資周期前移，意味著他們不可能在短期內獲取和以前一樣的暴利，在這樣的心態下，這家外資PE自然很難籌到適宜的資金了。

這家外資PE的遭遇，與當前整個創投行業下行不無關系：從去年開始，IPO暴利時代漸行漸遠，對于大多數PE而言，賺錢已經不像過去那樣容易。各項數據顯示，VC/PE的投資案例數量、投資金額達到近三年低點；退出交易數、賬面回報亦持續走低，2012年VC/PE市場的降溫已成為必然。

清科集團曾經對此做過一個調研，調研結果顯示：八成LP認為2012年VC/PE市場處于行業洗牌的階段，未來將出現調整。未來1年內40.4%的 LP對中國VC/PE市場投資配比保持同一水平；在未來3-5年LP依然看好中國市場，66.9%的LP將提升自身對中國VC/PE市場投資配比。

有業內人士就VC/PE行業生存危機與突圍路徑對記者表示，當VC/PE功能異化、行為投機化和發展泡沫化等問題接踵而出時，創投業已經進入深度調整期，行業洗牌是必然的。

創投家們的煩惱

“隨著擬上市項目投資越來越困難，這種全民PE的瘋狂狀態肯定是不可持續的，高回報率也是不可持續的。同創偉業合伙人丁寶玉表示。

業內分析人士指出，于2009年前后“全民PE”熱潮中成立的大量VC/PE正陸續進入退出期，根據證監會最新公布的主板和創業板IPO申報企業基本信息，通過發審委審核及處于預披露階段的企業中具有創投背景的超過70家，涉及投資機構逾百家，整個行業將面臨巨大的退出及回報壓力。

有PE告訴記者，他七八年前的投資現在翻了近百倍，而現在這樣的投資機會幾近沒有，PE投資趨于理性，投資回報率也將告別暴利。

投中集團出具的分析數據顯示：2011年共有233家創投機構通過165家企業實現393起IPO退出，總計獲得賬面回報1065.5億元，在案例數量及回報金額上相比2010年分別下降18.3%和28.5%。2010年平均賬面回報大概在9倍以上，2011年剔除極端暴漲的華銳風電，創投退出的平均賬面回報為7.22倍，創近3年最低水平。

進入今年以來，這種情況還在持續。清科集團統計顯示：今年一季度，共發生71筆境內IPO退出交易，從VC退出平均賬面回報水平來看，上證所回報水平最高，為5.95倍；其次是創業板和中小板，分別為5.70倍和4.07倍。PE在中小板和創業板退出案例的平均上面回報水平分別為3.79倍和2.91倍，而在上年同期，兩個市場中平均賬面回報則分別為4.88倍和6.53倍。這種狀況每況愈下。進入4月，IPO退出回報率從此前平均的7-10倍下降到僅為2倍，而今年5月，A股退出的機構平均賬面回報率僅為1.99倍，創一年來的新低。

收益銳減，PE們面臨著越來越嚴峻的募資困境。

今年一季度，中國創投市場募資一落千丈，有28只可投資于中國內地的PE基金完成募集，募資金額29.45億美元，不足上年同期的四分之一，同比大降七成。投資早期項目的VC機構同樣不容樂觀：新募基金29只，新增可投資于中國內地的資本量9.58億美元，同比分別下降66.7%和83.8%。清科研究中心對近幾年創投市場募資情況統計數據顯示：2009年創投市場滑落谷底，其中一季度募資不足10億美元，此后隨著市場回暖，募資不斷增加，然而在今年一季度，新募基金總額再次滑落到10億美元以下，是2009年以來募資最低點。

“IPO退出渠道明顯收窄，同時A股市場上市企業平均盈利整體下滑使得創投收益水平面臨考驗，嚴重影響投資者信心。”某創投機構合伙人表示，再加上經濟大環境使LP日趨謹慎，以及行業洗牌在即，市場整體生態環境不確定性增加，今年創投市場募資可謂“愁云慘淡”。

而更令創投家們難受的是，可投資的企業也越來越少。

江銅投資PE基金合伙人魯東成表示，VC/PE行業已經有點寒意，甚至可以說是陰冷，原因在于：這個行業有太多的錢，而大多數好的企業都已經上市了。剩下的好企業非常少，所以現在好多企業家都特別牛，一個好企業的創始人，要比做PE、VC的人牛得多。魯東成談到他們以前做的醫療健康行業投資時提及，他們一般會投資一些現有的企業，然后再引進一些技術，即使是這樣的企業也很難找，因為醫藥方面的好項目早就被幾家大PE掃蕩一空，目前已經基本上找不到可以投的企業了。

“好項目可遇不可求”，上述業內人士表示，目前也有一些創投機構開始放慢投資步伐，今年上半年的投資速度就明顯低于去年，不少今年投資的項目還是去年接觸跟蹤下來的。

數據顯示：目前絕大多數創投機構的平均投資市盈率為12.3倍，投資成本有所增長。投資市盈率在10-15倍，占比達45.7%；約為18.5%的創投入股市盈率超過15倍；低于10倍的項目占比為32.3%。

此前，祥禾投資入股北京東易日盛市盈率達到38.6%，這一高成本讓很多業內人士憂心忡忡，“目前行業的平均投資市盈率已經讓我們對三年后的投資收益有些憂慮，如果大趨勢不改，我們只能不斷將投資往前移。”

回歸專業化本質

不久前舉行的“2012全國風險投資大會”上，民建中央副主席辜勝阻談到，當前創投業的危機是異化和泡沫化，存在著“四重四輕”， 一個是“重投資，輕發展”。突出表現是一哄而起的非理性行為。有人講全民 PE，有錢就PE，哄抬價格，哄抬IPO項目。第二是“重短期見效，輕長遠戰略”的短視和短期行為。VC-PE化，PE投機化，見物不見人，不重視人，不重視未來，不重視潛力。第三是“重晚期，輕早期”的急功近利行為。不重視早期的企業發現、篩選、培育，只重視晚期摘“成熟的桃子”。第四是“重規模，輕服務”的貪大求快行為。這使得我們面臨人才和管理的危機，不能為企業提供后管理和增值服務。

這種情況下，創投的專業化再次被提上了日程。

一直專注于醫療和信息領域投資的富達亞洲曾押注北京英碩力新柏科技有限公司，利用自身在醫療行業長期耕耘積累下來的戰略資源，為公司發展帶來了其他機構無法實現的增值。其實這樣的例子還有很多，無一例外的是，這些PE或VC都很專業，由于專業，他們并不忌早期投資，而是在早期的萌芽階段就鎖定了有增長潛力的好項目。

基于此，凱鵬華盈創業投資基金主管合伙人黃瑞晉認為，現在是做VC的最好時期，在比較成熟的公司都投完的情況下，VC/PE們更多比拼的就是自己的專業性了。

選擇特定行業或市場領域是專業化發展的前提之一。如青云創投在清潔技術領域逐步建立了專業化優勢，另外，專業化的基礎也需要建立在LP的背景和資源之上，如德同資本投資零售業或清潔技術領域，是因為其背后的LP有可能在為被投資企業提供增值服務或通過并購幫助VC退出等方面發揮重大作用，使德同展現出其他VC不具備的專業化優勢。

當然，專業化基金也意味著專業化的管理團隊。只有建立對行業理解更深刻的專業團隊，才能挖掘更具投資價值的項目，更好地控制風險，為企業提供更好的增值服務。

上述業內人士深以為然，他表示，在資金很充裕、好項目很缺乏的市場背景下，創投為了凸顯自己的競爭優勢，必須展現其在特定領域的專長，包括對相關行業和技術發展趨勢的把握，擁有特殊的戰略性資源等，并且充分發揮這些專長，為創業企業提供有價值的服務。

“提供基于專業優勢的增值服務是創投今后的取勝之道。”他認為，專業化趨勢有助于創投把握一些具有潛力的早期投資機會，在一個創新性技術剛剛萌芽的時候就能夠發掘它的潛質。

不僅是國內的創投業，目前美國VC功能也在逐漸回歸：關注早期，投資階段前移，投資多樣化。

美國的創投機構是領袖企業的孵化器，不管是早期的蘋果、Google、英特爾、微軟還是新一代的Facebook、Groupon、Twitter、YouTube，均得益于創投機構。創投機構對于培育高科技、領袖企業扮演了非常重要的角色。以Facebook為例說明：Facebook的上市很好地實現了創投機構和企業的雙贏：第一個投資者獲得了4000多倍回報；第二個投資者獲得了1000倍回報；而第三個投資者獲得了200倍回報。由此可見，關注早期投資，才能獲取更高的回報。

“國內的創投業需要有這樣環境：關注早期，改變VC被PE化。”上述業內人士指出。