近三年私募冠軍魏上云:識別市場的偏見

跌宕起伏的股市攪亂了私募江湖，幾經浮沉之后，曾經的明星紛紛隕落，而一些新星則赫然升起。

北京云程泰投資管理公司投資經理魏上云就屬于后者。截至2011年9月底，近三年來，其管理的云程泰資本增值和云程泰資本增值2期，分別以196%和183%的總回報，成為同期陽光私募的前兩名。

而他的投資歷程并非一帆風順。2007年8月，由公募基金轉投而來的魏上云，成立了北京第一只陽光私募產品云程泰資本增值。孰料，2008年市場風云突變，基金凈值最低跌至0.35元左右。

痛定思痛，他經過深刻反省，重點解決了對止損與企業價值的投資矛盾，基金凈值在此后大幅扭轉。

如今的魏上云，更關心客戶體驗。按他的話說：“即使你在投資上做對了，但從投資服務角度看不一定對。”比如，雖然產品凈值創了新高，但從投資服務的角度，如果期間凈值發生過大的起落，會把很多客戶嚇跑。

他形容自己“厭煩隨大流”，投資核心是識別市場流行偏見帶來的超額收益。近日，在云程泰公司位于北京市東四環慈云寺橋附近的辦公室，魏上云對《投資者報》記者講述了2006年投身私募以來的感悟。

不斷挖掘新機會

《投資者報》：過去三年，云程泰的產品在每年都算不上拔尖。近三年能成為冠軍是靠什么實現的？

魏上云：市場上很容易看到業績大起大落的投資經理，是不是他們主觀上發生大的變化？不是。他們的能力和勤奮程度都沒有變化，但方法論本身沒能保證業績的持續。這也促使我們思考，怎么去保障業績的可持續性。對客戶來說，這比業績好壞更重要。

在此之上，云程泰形成了自己的投資方法論，避免不可能完成的任務。我們對自己有個判斷，“并不比同行聰明”，更要求“不跟同行比聰明、比速度”，不以博弈、聽消息、預測短期市場作為投資依據。

很多人問，那你靠什么賺錢？市場有個恒定的規律是“羊群效應”，我們投資方法論的核心，是要識別市場流行的偏見和群體性的過激行為所帶來的定價偏差機會。它有兩個好處：一是時間上的可持續性；二是資金承載量上的可持續性。

《投資者報》：定價偏見積累到什么程度才會有好機會？如何把握？

魏上云：首先，我們不是刻意跟市場反著來，而是強調在市場外做獨立判斷。獨立判斷的結果，有時跟市場不同，有時會一樣。但有獨立判斷就有更強的信心，所以出手力度也比市場更大。

其次，還要解決時機問題。市場有偏見了，要研究為什么會出現這種偏見。有時即便我們認為市場有偏見，但還是不會去買，還要等催化劑。在可預見的未來，有沒有一些因素去改變市場的偏見。

公司內部有個要求，要避免投資做得太窄，時時刻刻去尋找新的投資機會。我們不是靠挖掘牛股，而是持續不斷挖掘市場新機會來累加成現在的業績。2008年以來歷次階段上漲中，給我們業績貢獻大的股票沒有一只是重復的。

產品偏重進攻性

《投資者報》：市場評價云程泰產品進攻性強？會不會造成業績波動很大？

魏上云：進攻性好確實是我們的特點。2008年以來幾次市場階段性上漲，產品相對排名都靠前。但其實從這三年累計業績看，下跌中風控改進恰恰也是成敗關鍵。

在2008年熊市中，基金凈值回撤較大，主觀原因是當時風控體系不完善，對止損和個股價值沖突間的矛盾處理不是很清晰。

現在這對矛盾解決得比較明確了，即止損只服務于控制信托整體的凈值波動率，目的是維護和改善客戶的投資體驗。2008年10月30日以來，市場有七八次階段性大的下跌，凈值穩定性比之前都有明顯改善。我們定了相對較寬的止損線15%，而過度追求止損風控，在波動大的A股市場很多好股票就拿不住。

《投資者報》：這會不會導致你在持股周期與個股選擇上，有特殊偏好？

魏上云：持股周期的長短取決于三大因素。第一，市場的波動率。如果市場向上波動大，很多好股票會提前賣；往下波動大，就會按風控要求賣出；第二，取決于中國產業周期的變化。你會看到，很多產業幾個月前感覺各方面還好，過幾個月馬上就不行了。發生變化了，相關股票一定會賣；第三，發掘新股票投資機會的頻度。結果看，我們既有股票拿了一兩年沒動，也有一兩個月就賣了。

看待個股，一是催化劑，買了東西一定是希望在一定時間內有催化因素；二是價格。我們發現，市場最大的誤區，是大家在過度討論基本面，而恰恰忽視了對價格的討論。而我們90%的精力都在考慮價格合不合理，10%在考慮基本面。

不刻意追求規模

《投資者報》：在成立北京首只陽光私募后，多年未發新產品是基于什么考慮？

魏上云：在基金成立后的2008年，下跌得比較厲害，最低到3毛多，離水位線（即陽光私募業績前期高點。如果凈值此后跌下去，必須先恢復到水位線，只有超過水位線新增部分才能提新的管理費）很遠。當時的考慮是，要堅持到對老客戶有個交代后再去發新產品。

所以，在基金凈值從3毛多回到1塊2的過程中，一直沒有發新產品。坦白講，這期間基金凈值翻了兩番，耗費了很長時間，對規模影響也挺大的。

但對于能賺多少錢，做到多大規模，并沒有刻意去追求。未來要干幾十年。從這個跨度看，開頭快慢無所謂，關鍵是把基礎做扎實。

《投資者報》：你怎么判斷當前市場？

魏上云：我對中長期偏樂觀。雖然經濟面臨很多問題，但整體狀況仍比較好，政府手里可打的牌也很多。另外，指數從2009年8月開始已經跌了兩年多，大多數風險已經釋放得差不多了。

未來三五年，機會重點在轉型上。總體思路是，政策對各行業“有保有壓”，策略就是“受保”看價格，看是否太高；“受壓”看龍頭，在行業壓縮的過程中，產業整合會使龍頭受益。