通脹預期下的應對策略

　　兩會如期召開。正如溫總理在《政府工作報告》中所述，當前的“物價問題”乃 “涉及民生、關系全局、影響穩定”的關鍵問題， “穩定物價總水平”是今年宏觀調控的首要任務。為了實現把今年居民消費價格總水平漲幅控制在4%左右，《政府工作報告》中提出了包括“有效管理市場流動性”在內的5項具體措施。
　　毫無疑問，困擾2011年A股市場最關鍵的因素是通貨膨脹的壓力（經濟過熱的風險）。通脹高企對市場的壓力主要體現在以下幾個方面：（1）通脹高企意味著政策面資金面必須從緊，在此大背景下市場難有大的系統性機會；（2）應對通脹的政策措施如果過緊的話，經濟有“硬著陸”之嫌，有“滯脹”的風險；（3）通脹如果失控的話可能會“影響穩定”。
　　在我看來，第一方面的因素確實是影響當前A股市場做多情緒的重要原因。但如果擴大到后兩點因素似乎有點把我們當前所面臨的通貨膨脹局面過于嚴重化了。其實目前的市場與2010年市場所面臨的困擾有幾分相似。當時市場擔心的是刺激經濟政策退出后經濟是否會“二次探底”，2010年上半年擔心的是房地產調控之后經濟是否會“二次探底”，進而在轉變增長方式和調整經濟結構的呼聲下懷疑經濟的長期增長潛力，當時大家的眼睛都盯著每個月銀行的信貸數據。實際上，盡管季度間有所波動，但2010年的中國經濟在強勁的內需和出口的雙重推動下，實際增長速度遠超當時的預期。現在想來當時大家都太悲觀了。現在何嘗不是如此？當我們將目光集中于每個月的CPI數據時，同樣也會在經濟數據和市場的波動中再次迷失方向。
　　我之所以對當前通脹趨勢可控保持偏樂觀的理由主要有以下幾個方面：（1）本輪通脹到目前為止仍然是主要在食品領域的局部通脹，而沒有形成由總需求推動的全面通脹，“煤電油運”未見顯著的瓶頸，工業生產領域雖然產能利用率高，但未見明顯的短缺現象；（2）既然是成本推動型通貨膨脹，應對的主要思路恐怕主要不在抑制總需求方面，而是要著力于供給的改善；（3）正如《政府工作報告》中所列，政府有充足的經驗、儲備和手段來應對目前的通脹局面，人民收入水平整體性地提高和社會保障體系的改善使對抗通貨膨脹更有基礎，時間的推移（農產品周期）有利于通脹緩解。在如此重視之下，通脹失控的風險相對是小的，由通脹引發社會動蕩的可能性也是小的；（4）從近期宏觀調控微觀層面的經驗來看，政府在操作方面注重“相機抉擇”，著力保持政策的靈活性和前瞻性，避免經濟的大起大落，從這個意義而言，保增長與防通脹、調結構一起同樣是政府考慮的重點，特別是在先行指標連續回落的背景下；（5）雖然全球流動性泛濫的背景下，輸入型通脹的壓力依然存在，但中國經濟仍然保持著固有的內生增長動力，在2011年外部經濟大幅改善的背景下，出現“硬著陸”的可能性也偏小。
　　盡管我們判斷通脹趨勢不致失控，但對于輸入性通脹可能的沖擊以及政策面和資金面從緊的消極影響不能小覷。市場的做多熱情很可能會一次次受到緊縮政策的沖擊，從這個意義上說市場的趨勢有可能比較震蕩，或者說階段性上漲空間可能有限。但另一方面，金融和地產可能已經經歷了史上最嚴厲的調控，股價中飽含負面的預期，其余的大盤藍籌股估值水平也處在歷史上較低的區域，盡管仍可能面對緊縮的沖擊，但市場下跌的空間可能十分有限，從這個意義看對市場過于悲觀似乎并不可取。從大類資產配置的角度而言，通脹的大環境下，既然房地產的配置受到嚴格限制，那么股市吸納流動性的作用會再次受到重視，在中國配置股票資產仍是對抗通貨膨脹的優先選擇。因此，面對通脹陰影下的2011年A股市場可能還是應該以一個積極的心態去捕捉可能的投資機會。目前看來，2011年市場可能的投資機會來自于：（1）利用市場對通貨膨脹和宏觀調控的過度恐懼逆向操作帶來的超額收益；（2）通貨膨脹的投資主題，這樣的機會不僅來自于身處上游具備較強資源屬性的上市公司，也來自于身處集中度較高的中下游行業的優勢企業，它們一般具有很強的定價能力，在通脹的背景下仍然能通過有效地提升產品價格提高企業的毛利水平；（3）低估值藍籌板塊，如機械、通訊設備、電力設備等，這些藍籌股的估值水平受到宏觀調控的壓制處于過低的水平，而其中的優勢企業2011年盈利增長不僅比較確定，而且還有超預期的可能，因此仍存在介入機會；（4）下半年可適當關注食品飲料、商業、醫藥等穩定成長行業可能帶來的確定性收益機會。
　　（作者系南方避險、南方恒元基金經理）