估值坐標的故事

　　最近剛興起一本名為《無價》的新書，我翻了12 頁，就確定這是本好書，因為它能引發我們對于價格的思考。它認為定價其實和成本沒有關系，完全是一場心理戰。所謂價格，都是消費者的一場集體幻覺，和產品的實際成本沒有必然聯系，而是同購買者所設想的成本存在關聯。按照這個邏輯，或許我們可以說，股價與所謂估值或許沒有關系，而是一場心理戰。價格只不過是投資者的一場集體幻覺，同他們所設想的故事有關。
　　對于股票的定價，一般有絕對估值與相對估值之分，絕對估值注重現金流，往往用未來現金流折現這類或近似的方法，能夠給一只股票計算出明確的價值，而理論上價格則應向這個方向回歸。而相對估值，則是我們常用的PB、PE 之類，其實是與絕對價值相反的過程，用價格除以預期的收益，來衡量估值高低，實際上已經把價格內化了。
　　絕對估值有著明確的結果，即股價應該是多少，但是前提往往很模糊、很隨意，比如期限的差別、現金流的差別、貼現率的差別，任何一點變動，都會導致估值的劇烈變動。而相對估值則有著明確的價格，因為價格是事實的，是既定的條件，但估值卻是模糊的，因為它的比較基準往往是歷史或者同類公司，而這些基準本身就是個變量，所以你會看到相對估值往往是一個模糊的區間。
　　對比之后你會發現，所謂絕對估值與相對估值問題不過是個悖論，只是前提或結論的不同角度而已，只是由估值到價格，或是從價格到估值的方向不同的游戲。而我們卻往往執著在估值方法的玻璃窗里，看得見光明，卻沒有出路。
　　其實，我覺得，沒有什么絕對的東西，估值沒有絕對，價格更沒有絕對。
　　股價，即股票的貨幣價格。貨幣即是度量衡，據說秦始皇統一了度量衡，所以中國才有統一的價值衡量體系。金屬貨幣，本身就存在價值，所以被稱為硬通貨。紙幣，本身沒有價值，卻含有國家信用的隱含價值，至少是這種隱含價值的體現。由于貨幣本身具有或隱含的價值，意味著價值的貨幣價格本身就是相對價值的體現，所謂絕對價值也是相對的。因此，估值方法只有相對，而不應絕對。正因為如此，人們在衡量任何一種物品價值的時候，會本能的尋求衡量坐標，以幫助確定價值。而相對估值的坐標，可以是同類價格，可以是歷史價格等等。
　　舉例來說，想要確定一只新發行股票的估值，我們往往傾向于在市場中尋找行業、規模、主營業務等相似公司的估值出來，作為價值坐標，用于確定新股的估值區間，這就是同類坐標。在判斷一只股票的估值處于高估或低估時，我們則習慣于把它的估值走勢圖拿出來，看一下目前處于高低哪個區間，如果在高區間，則慌忙賣出，在低區間，則撿到寶，匆忙殺入。還有的則是以上兩者的結合，比如一只小股票，對它而言最好的故事是成長，如此則可找出同行業的老大，以其作為坐標，判斷如果這只小股成長為行業老大的規模需要多長時間，會有多少盈利，該給多少估值，價格會翻多少倍。
　　相對估值的坐標還可以是非數量化的東西，例如我非常關注的投資者情緒，市場情緒高漲，投資者給予的估值往往更高，比如2007年，都已經透支未來幾年的盈利了，而相反，市場情緒低迷，投資者給予的估值往往更低。比如銀行股，整體行業增長的放緩是導致估值中樞下移的主要原因，但低迷的投資者情緒也是重要原因，一旦情緒恢復，所謂的增長放緩也就是浮云。這里說句題外話，據說有外資機構調研國內經濟學家對今年貨幣緊縮政策的預測，結果是平均預測今年會加7 次存款準備金。這樣的結果使我很高興，因為我知道，經濟學家是比散戶更加具有動物精神的一類人群，他們這么悲觀，那就說明悲觀該到頭了，我開始對市場樂觀。
　　唯物辯證法告訴我們，世界是相對的。這是因為我們根本無法找到一個絕對的價值坐標。而我們在判斷事物時，本能的就是參照同類，參照歷史，所以相對價值覆蓋了所謂絕對價值，成為價值衡量的主導。
　　而就是因為相對價值的主導作用，導致事后看來非常清楚的非理性行為，在當時看來都是理性的。比如熊市中的低價不買，牛市中的高價不賣。大家都熟悉的“郁金香事件”，現在被譽為最早的金融泡沫，其瘋狂程度令人驚奇，但在當時的參與者來說，參與泡沫才是最理性的行為，不參與反倒是傻瓜。這就是因為整體氛圍的影響，使得當時的相對估值的坐標發生極大變化，參與才成為理性行為。所以也可以說，泡沫破滅，是當時估值坐標崩潰的結果，新的估值坐標要遠低于泡沫坐標，自然新泡泡代替舊泡泡，小泡泡代替大泡泡。
　　了解了相對估值的機理，我們會發現，要尋找投資機會，或許可以著眼于價值坐標的變化，價值坐標變化，就意味著相對價值本身的變化，而這種變化，往往是對股票估值的系統性修正，這里面的機會往往非常深遠。比如資產注入的故事，之所以存在暴利機會，就是因為注入資產必然導致估值體系發生變化，一是估值坐標變化，需要依據注入資產類型發生改變。二是由于估值坐標變化，使其要講故事發生變化，比如以前講的是賣腦白金的故事，現在正在講的是資產注入，未來講的或許就是征途游戲的故事了，故事變了，估值水平當然也就變了。
　　拿上文提到的郁金香泡沫的故事再說一下，當郁金香開始受追捧時，估值坐標就已經發生變化了，之前是用花的估值坐標，而現在則用的是靈芝人參的坐標，再深入下去則用的是黃金的坐標，伴隨這樣的估值坐標變化過程，郁金香球莖的價格瘋狂上漲，以至于最后郁金香本身成為了估值坐標，想象一下，當時有沒有可能說一個荷蘭盾價值幾萬分之一郁金香球莖呢？如果泡沫不破滅，我相信這是非常可能的。物極必反，當郁金香泡沫破裂后，估值坐標迅速修復，幾乎頃刻間回到花的估值坐標上來，并且由于恐慌情緒和下跌慣性，最終的估值已經跌破花的估值坐標，改用大蒜的估值坐標了，畢竟據說郁金香的球莖是可以吃的，不是有故事說，當時有人把一位商人的球莖誤當作大蒜吃掉而遭到起訴的么。
　　到這里，我們或許可以領悟得到，所謂絕對估值、相對估值，其實都是一個個用同類估值、歷史估值等相似模子刻畫出來的故事。而賺錢的故事與虧欠的故事之間差別或許在于，它們是否會造成估值坐標的巨大變化，越是巨大的變化，越是意味著巨大的機會。畢竟相對于資產注入這類故事來說，一個公司下一季度的盈利多少的預測可能不能幫我們賺到錢。
　　或許，只有估值坐標才是估值方法的本質？不知道，但至少可以確定，估值坐標的故事，才會是真正有料的故事。