A-H股溢價現象:宏觀角度的思考

　　H股溢價現象指的是在A 股和H 股市場同時上市的同一公司的股票出現的同股同權不同價的現象。類似這種同股同權不同價的現象在很多新興市場上都出現過，并且被很多的學者研究過。不過，與在其他市場出現過的現象不同，在中國，針對國內投資者的A 股相對于針對國外投資者的H 股出現的是溢價而不是折價。對這一現象現有文獻也已提出了一系列解釋其成因的假說：差異估價假說、差別需求假說、流動性差異假說、風險差異假說以及信息不對稱假說等。實證研究表明，這些微觀經濟因素在一定程度解釋了A-H 溢價現象。另外，新近的一些研究把注意力集中在一級市場IPO 定價以及二級市場分割不均衡方面。另外，A 股和港股市場之間表現出“非對稱分割”的特征，在跨境資本流動受到控制的情況下，內地和香港資金面的相對松緊程度是影響A 股和H股上市公司A-H股溢價率的重要因素。
　　需要指出，這些研究基本都不涉及股市大盤的運行狀況和宏觀經濟因素在解釋A-H 溢價中起到的作用。我們認為事實上A-H 溢價和這兩種因素密切相關，基本邏輯如下：首先，與H 股市場的投資者構成相比，A 股的投資者中小投資者的比例比較高，超過50%。這些投資者的投資受情緒的影響比較大：他們相對樂觀時，A 股更容易被高估，A-H溢價升高；他們相對比較悲觀時，A股更容易被低估，A-H溢價降低。其次，投資者情緒和大盤的“熱度”及宏觀經濟形勢密切相關，大盤高漲及經濟形勢向好的情況下，投資者更容易樂觀，因此，A 股更容易被高估，A-H 溢價也就更高。實體經濟形勢向好可以體現在兩個方面：經濟增長，表現在工業增加值和GDP的增長上；通貨膨脹率低，體現在CPI 和PPI 上。由上所述可知，A-H股溢價通過投資者情緒的變化受到股市大盤和宏觀經濟因素的影響。因此，本文側重于從這兩方面來研究A-H 溢價。
　　H溢價率指數的編制
　　我們并不側重于討論單只股票的A 對H 股溢價的影響因素，而是考慮A股和H股同時上市所有股票的總體溢價率的波動情況，因此我們第一步需要編制A-H 溢價率指數。市場已有流行的A-H 溢價率指數，比如恒指服務公司的A-H 股溢價