誰能證明“券商直投”的清白?

　　券商直投業(yè)務(wù)在內(nèi)地還算一檔新鮮事物，這是伴隨創(chuàng)業(yè)板開板、企業(yè)上市給PE（私人股權(quán)投資）和VC（風(fēng)險(xiǎn)投資）行業(yè)帶來良好的資金退出機(jī)會，以及創(chuàng)投業(yè)務(wù)的開始火熱而興起的。較高的投資回報(bào)與較短的退出周期，是吸引各家券商直投公司蜂擁而至的最大原因。盡管其間有一些制度性的限制，但還是給外界一種南橘北枳的感覺。
　　獲準(zhǔn)試點(diǎn)的券商，大都采取“直投+保薦”的經(jīng)營模式。券商作為IPO 企業(yè)保薦人的同時(shí)，旗下直投公司又參股該IPO 企業(yè)，而且往往都是通過“突擊入股”的方式提前進(jìn)場潛伏。
　　在目前公司上市仍受嚴(yán)格限制的“核準(zhǔn)制”下，券商的直投模式被視為投行幫助企業(yè)上市，企業(yè)又以低價(jià)回贈(zèng)股份給該券商的直投公司，被市場視為“公開的內(nèi)幕交易”。去年國信證券投行四部李某，在其擔(dān)任保薦人的多家公司IPO業(yè)務(wù)中悄悄提前入股，浮動(dòng)獲利數(shù)千萬，回報(bào)率超過20倍，被視為經(jīng)典腐敗案。那么，保薦人個(gè)人投資被保薦的公司，與投行直接投資被保薦的公司，性質(zhì)上的相通之處，能夠像券商的自辯那樣，輕易就可以撇得清的嗎？
　　券商憑借天然的保薦優(yōu)勢，通過上市前的突擊入股獲取巨大收益，明顯有失公允。在其入股之后，保薦機(jī)構(gòu)往往就有自覺自愿的動(dòng)力對該企業(yè)進(jìn)行過度包裝，來忽悠及損害投資者。很明顯，券商直投參股擬上市公司，與其作為保薦人的角色之間，存在著無法撇清的利益沖突。如何消除市場的嚴(yán)重疑慮？如何建立有效防火機(jī)制，擺脫直投保薦相伴而生的內(nèi)幕交易嫌疑？在直投業(yè)務(wù)變成券商利潤制造機(jī)器的同時(shí)，如何平衡直投與保薦之間的利益沖突等？這些都是監(jiān)管當(dāng)局遲早需要直面的現(xiàn)實(shí)問題。而這其中的利弊與危害，顯然不能靠券商來自證清白。
　　券商直投業(yè)務(wù)在2007年開閘之時(shí)，還不為市場所關(guān)注。直到2009年的新股發(fā)行制度改革，加上那時(shí)一批從不為內(nèi)地投資人所見的創(chuàng)業(yè)板公司橫空出世，直投公司及其杰作一下子就被暴露在聚光燈下，他們先期潛伏所投下的創(chuàng)業(yè)板公司取得高額賬面回報(bào)，同時(shí)還有一些IPO公司是券商母公司保薦的項(xiàng)目。
　　關(guān)于券商直投，業(yè)界對其的質(zhì)疑要遠(yuǎn)遠(yuǎn)多過肯定。說到底，不外乎就是三大問題：一、在一個(gè)利益沖突和利益輸送同時(shí)普遍存在的行業(yè)中，指望靠其自律，無異于是在自欺欺人，甚至有指該模式是“最大的關(guān)聯(lián)交易，券商的腐敗由此開始”；二、2009年6月新股IPO改革以來所滋生出的“三高”怪胎（高發(fā)行價(jià)、高發(fā)行市盈率和高超額募集資金），應(yīng)該與其“保薦+直投”模式脫不了干系，后者可能就是幫兇和幕后推手。三、一些保薦人的假公濟(jì)私與PE腐敗案例，讓市場很難相信“洪洞縣（衙）里有好人”。
　　作出這種判斷的邏輯非常簡單，兩者共同一致的利益所在和驅(qū)使。如果投行的保薦項(xiàng)目同時(shí)又有直投分公司如影相隨的投資跟進(jìn)，那么券商就有本能的動(dòng)力為其直投公司的收益最大化，在保薦該項(xiàng)目時(shí)放寬標(biāo)準(zhǔn)，甚至過度包裝、幫助公司推高發(fā)行定價(jià)等。盡管主管部門和券商直投人士都在極力辯解與粉飾：有若干制度的限制和保障。
　　但是平心而論，我們還是應(yīng)該不要輕易懷疑、甚至忽略市場的無形之手，在熨平這些暴利之時(shí)的特殊功效和作用。任何行業(yè)一旦具有暴利之時(shí)，如果不是依靠其高科技的獨(dú)門絕技，就會有無數(shù)資本的力量，自覺主動(dòng)地來分食及稀釋這種暴利。就像在最近幾年極其火熱與亢奮的各路PE和VC資本，其實(shí)就是在與券商直投們在搶時(shí)間、爭速度，當(dāng)然就是為了搶飯碗爭食。在大家都要分食這份大餐的時(shí)候，也在快速的拉低券商直投的回報(bào)率。
　　顯然，一級市場進(jìn)入成本，因?yàn)橛刑嗝耖g資本爆發(fā)似的涌入和哄搶而被快速拉高、IPO市盈率因?yàn)槎壥袌龅某掷m(xù)慘淡而逐級下降，是造成券商直投回報(bào)率走低的兩大現(xiàn)實(shí)原因，券商直投眼下兩倍左右的回報(bào)率，已經(jīng)屬于回歸正常。