經(jīng)濟(jì)軟著陸與股市硬著陸

　　近一段時間以來，包括“末日博士”努里爾·魯比尼和金融大鱷索羅斯在內(nèi)的一些重量級人物，開始對中國經(jīng)濟(jì)表示出憂慮，甚至看空。而以樊綱為代表的國內(nèi)部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家卻認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)步入軟著陸。獨(dú)立經(jīng)濟(jì)學(xué)家謝國忠則提出，軟著陸不一定是好事，中國經(jīng)濟(jì)需要一場硬著陸來倒逼改革。過去30年間，有太多的經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)測中國經(jīng)濟(jì)的危機(jī)，甚至所謂中國“崩潰論”的觀點(diǎn)一度甚囂塵上，但中國經(jīng)濟(jì)不僅沒有出現(xiàn)所謂的崩潰，高速增長已經(jīng)成為事實(shí)。這一次，“末日博士”會成為例外嗎？
　　何為硬著陸？有研究認(rèn)為，如果一國實(shí)行的政策過緊，出現(xiàn)大幅度通脹后，緊接著會出現(xiàn)大規(guī)模的通貨緊縮，導(dǎo)致失業(yè)增加，經(jīng)濟(jì)速度下滑過快，這可以叫做經(jīng)濟(jì)硬著陸。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，中國經(jīng)濟(jì)硬著陸可定義為連續(xù)兩個季度增速低于7.6%。是否需要將中國經(jīng)濟(jì)增速特別量化才能看出中國經(jīng)濟(jì)目前增長乏力的實(shí)質(zhì)呢？我覺得不然。
　　筆者的觀點(diǎn)是，無論經(jīng)濟(jì)硬著陸或是軟著陸，對中國股市而言，卻是意味著硬著陸。
　　誠然，盡管目前來看，中國經(jīng)濟(jì)增速仍然在正常范圍內(nèi)，但中國經(jīng)濟(jì)增長的質(zhì)量明顯在下降。從溫州民間高利貸，到沿海各地制造業(yè)的破產(chǎn)與跑路，再到金融行業(yè)的超額利潤特征，各種跡象表明，實(shí)體經(jīng)濟(jì)空心化和虛擬經(jīng)濟(jì)偽繁榮的特征已經(jīng)非常明顯。從歷史的經(jīng)驗(yàn)看，目前中國正處于經(jīng)濟(jì)下滑的過程中，但絕對沒有出現(xiàn)衰退的跡象。
　　不過無論是經(jīng)濟(jì)增速如何下滑，但最終出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退的可能性還是存在的。主要原因有三：
　　一是中國經(jīng)濟(jì)過去靠人工低成本、資源消耗型的低端制造業(yè)發(fā)展的模式已經(jīng)接近尾聲，如果要發(fā)展新興產(chǎn)業(yè)和高端制造業(yè)，中國必須具備較高的技術(shù)生產(chǎn)力，但較歐美發(fā)達(dá)國家而言，目前中國研發(fā)費(fèi)用占比和企業(yè)創(chuàng)新能力普遍較低。
　　二是過去靠改革開放所激發(fā)的經(jīng)濟(jì)增長，已有倒退跡象。著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家吳敬璉尖銳地提出了“市場經(jīng)濟(jì)倒退”論和有關(guān)股市的“貴族強(qiáng)盜時期”論。他認(rèn)為，在過去幾年中，我國的市場經(jīng)濟(jì)非但沒有在推進(jìn)，反而壟斷抬頭、國進(jìn)民退等現(xiàn)象已經(jīng)影響到社會公平機(jī)制和中國經(jīng)濟(jì)增長的潛能。而中國股市目前的階段正如同美國19世紀(jì)末的處境，弱肉強(qiáng)食的博弈很明顯。
　　三是中國人口老齡化問題導(dǎo)致消費(fèi)拉動經(jīng)濟(jì)模式較難持續(xù)，必須解決經(jīng)濟(jì)增長后勁乏力的深層次問題。
　　總之，看空中國經(jīng)濟(jì)的理由很多，但中國股民們看多股市的理由也很多。
　　看多中國股市的理由之一，是估值底和政策底已經(jīng)到了。市場普遍認(rèn)為，目前A股市場已經(jīng)到了15倍市盈率，與過去兩輪熊市的低點(diǎn)位置相似。如果用簡單的類比來看，似乎目前市場的市盈率的確很安全。但重要的是，目前上市公司盈利并不安全。如果盈利繼續(xù)下滑，甚至出現(xiàn)普遍的虧損，則意味著當(dāng)前的估值并不算安全。所以，與其用刻舟求劍的方法來比較估值，不如腳踏實(shí)地的分析上市公司業(yè)績增速會否放緩，中國經(jīng)濟(jì)會否衰退的本質(zhì)。如果回答是肯定的，那么，我們就必須在當(dāng)前市場估值上再增加一個安全邊際，也就是說，當(dāng)前市場總市值是否足夠便宜，銀行股是否具有國際比較之后的安全邊際呢？這些問題我們曾經(jīng)在銀行股的低估值陷阱當(dāng)中論述過。比較中美銀行股的市值和中美房地產(chǎn)的價(jià)格就可以看出問題。
　　而所謂的政策底無非是因?yàn)閰R金和社保開始抄底了。但是否每次都能獲得勝算呢？
　　當(dāng)前市場主流論調(diào)已對今年宏觀經(jīng)濟(jì)形勢開始呈現(xiàn)慣性的悲觀預(yù)期，盡管中國股市逐步展露經(jīng)濟(jì)晴雨表的特性，但從中短期形勢來看，宏觀政策與市場供求卻是影響市場走勢更為關(guān)鍵的因素。
　　由于新股不斷加深擴(kuò)容，A股以融資為導(dǎo)向的特征在今年尤為明顯，加之市場多層次建設(shè)步伐的加快，A股供過于求的局面有望繼續(xù)維持。加之通脹形勢仍處高位，而貨幣緊縮的局面難有實(shí)質(zhì)性改善，因此，A股呈現(xiàn)弱勢陰跌也在所難免。如果考慮到歐洲危機(jī)等外圍市場的不確定性因素對A股的負(fù)面影響，就更難以做出更多的樂觀預(yù)期。
　　當(dāng)前市場正面臨匯金增持銀行股的階段，但未來A股見底，必須以銀行股大跌為契機(jī)，否則，整個市場仍將處于所謂的軟著陸過程中，雖然結(jié)果都是熊市，但溫水煮青蛙的方式畢竟也是有迷惑性的。
　　當(dāng)A股仍處于絞肉機(jī)階段之時，如果盲目的以提款機(jī)來對待，投資者的最終的結(jié)果可想而知。