一切等待中央經濟工作會議定調

　　我們認為，12月份，主導A股趨勢的主要矛盾，不在于政策面，不在于基本面，而在于資金面——前兩者在短期之內，不會再有太多超預期的變化，但以12月15日為分界線，短期資金面卻可能較大幅度的波動。
　　單就12月份的短期行情而言，由于10月份外匯占款的大幅流出（官方統計為-248.92億元，中金公司的計算為-1800億元），與此前月度3000億元規模的凈流入相比，相當于“提準”50-75個基點的效應。因此，央行的提前“降準”并未給短期資金帶來顯著改善，12月份的資金面及短期行情變化，仍按此前劃定好的宏觀脈絡演繹。
　　具體而言，12月15日之前的資金面，主要看信貸投放和財政存款的利多因素，市場以“降準”之后貨幣政策的轉向預期為主，再配以馬上開始的中央經濟工作會議、宏觀數據公布（CPI下降幅度較大）等預期刺激，年前A股的“火鍋行情”確認強化。
　　12月15日之后的資金面，主要看第四次保證金補繳準備金（約千億元），以及年末銀行存貸比考核的利空因素。同時，由于房地產信貸的密集到期、樓市調控的基調不放松，以及歐債危機的進一步惡化（大型銀行機構倒閉，也即“歐洲雷曼”）可能于12月中下旬開始集中爆發，我們不排除屆時A股再度下探2300低點的可能。
　　可能改變這一“倒V”走勢的變因，一看即將召開的中央經濟工作會議的政策定調，會否如提前“降準”一般出乎市場預期之外；二看歐洲的雷曼事件會否提前爆發（兩者可能性都極小，詳見下文分析）。
　　中期來看（至明年3月），在“保增長”的財政刺激規模不大的前提下，A股資金面和基本面的走勢出現背離，導致A股的波動區間被放大。一方面，提前“降準”確定了貨幣轉向，包括信貸投放、基礎貨幣供應（M1、M2）等，最快于本月，最慢至明年1月，將再度呈現環比、同比雙增長之勢。這將使得去年10月份貨幣開啟高頻緊縮以來，A股持續下行的流動性上軌得以扭頭向上。另一方面，貨幣寬松并不能立即改變A股基本面持續下滑之勢。我們注意到，在最新公布的PMI數據中，產成品庫存指數最近三月上升明顯，已連續2個月保持在50%以上；同時，10月國有企業實現利潤總額較9月環比下降12.4%，此前三個月的利潤環比降幅依次為2.7%、5%和10.5%。以上表明，中國經濟仍處于艱難的去庫存階段。我們并依此預計，上市公司年報盈利水平，將在三季度的基礎上進一步向下修正。
　　對中期行情而言，這可能意味著，每一輪可觀反彈之后，都還會有相同幅度的下跌進行修正。雖然上行空間因為貨幣政策的轉向得以打開，但如果沒有足夠力度的財政刺激，或是其他因素（主要指海外需求的迅速恢復），加速中國經濟的庫存循環，那么在明年二季度的政策周期與經濟周期產生諧振之前，A股中長期下行的通道趨勢并未改變。
　　變數依然來自政策，核心在于“保增長”能夠上升至何等地位？——如果決策層仍出于應對當前經濟形勢（歐債危機）考慮，提升“保增長”權重的同時，依然保持著“控通脹”的力度（防范新一輪全球貨幣投放），則貨幣放松的力度有限，從而對金融、股市、大宗商品的上漲判斷僅限短中期，甚至時間更短。如果決策層出于應對美國戰略東移加快考量，那么，“保增長”與“調結構”這兩個重要性的排序，保增長居前的可能性更大。后續貨幣政策名為穩健，實為適度寬松，從而對金融、股市、大宗商品的中期上漲判斷是可持續的（3-6個月）。