高盛首席亞太區經濟學家Michael Buchanan\\中國經濟學家宋宇:經濟增速回落到趨勢水平以下

　　2011年二季度總體經濟環比增幅回落，強于預期的實體經濟增長往往會減輕政府對經濟增長放緩的擔憂，但高盛仍預計未來政策緊縮力度將有所緩解。
　　 2011年二季度 GDP同比增速從2011年一季度的9.7%放緩至9.5%，高盛的預測和市場平均預測分別為 9.4%和9.3%（附圖）。國家統計局核算的 GDP未折年環比增幅由2011年一季度的2.1%升至2.2%（折年后為 8.7%和9.1%）。另一方面，據高盛估算環比增幅已由 8-9%放緩至7-8%。
　　2011年6月工業增加值數據顯示，實體經濟月環比折年增幅強勁反彈至19%，突破15-16%的趨勢水平，而4-5月該數據分別為負值和個位數，對電力、鋼鐵和汽車等主要工業品產量明細的分析也證實了這一點。與抽象的工業增加值數據不同的是，這些工業品擁有產量數據，并可從業內獲得驗證，因而總的來說更為可靠。需要注意的是工業增加值環比增幅往往波動較大，但像二季度這樣在一個季度中由負增長升至增長近20%仍屬罕見，過去如有發生這種情況主要是因為春節因素造成的數據偏差。因此，在根本增長趨勢的評估中高盛更為關注季度數據。2011年二季度工業增加值季調后環比折年增幅約為8.5%，不及一季度的18.1%。
　　主要工業領域的供給面制約，如國內電力短缺以及日本地震造成的供應中斷等，繼續得到緩解，可能推動了增長反彈。
　　此外，M2增長回升對總體需求增長的貢獻可能大于高盛此前的預期。2011年6月M2環比強勁反彈，財政政策立場放松等基本面因素是其原因之一，例如財政存款降幅較正常幅度高出了約1000億元。雖然財政存款的變動會受到債務償還等因素的影響，但6月如此大的變動幅度已不足以用這一因素來解釋。高盛認為，銀行為滿足監管要求而將理財產品轉為一般性存款是M2反彈的又一原因，這應該不會給實體經濟增長帶來影響。2011年6月實體經濟數據顯示上述基本面因素的影響或許大于高盛此前的預期，表明增長或許也在一定程度上受到了需求面推動。這種實際上的政策放松可能并非政府有意為之，或許反映出了基于行政（而非價格）的決策所蘊含的不穩定性。
　　盡管2011年6月工業增長反彈，但2011年二季度經濟增長整體減速。環比增長放緩可以歸因于，第一，供給面瓶頸；第二，政策收緊令需求面增長放緩；第三，外需增長放緩。
　　強于預期的實體經濟增長有望緩解決策層對實體經濟增長減速的擔憂。但這并不意味著未來幾個月政策立場將不會逐步回歸正常，即政府可能放松收緊力度。這是因為政策收緊主要是為了緩解通脹壓力，一旦CPI通脹率的下行趨勢得以確立，政策將有一定放松空間。不過，鑒于CPI通脹率仍處于高位，政策回旋余地有限。
　　高盛認為CPI同比增幅尤其可能自8月之后逐步下降，原因是：第一，需求降溫將緩解根本通脹壓力，非食品CPI和PPI已下滑；第二，由于豬糧比已達高位且生豬存欄量不斷上升，預計豬肉價格將企穩或下降，這可能意味著，即便絕對價格相對持平于歷史高點，價格同比增幅也將放緩；第三，同比基數的改變從2011年8月起將變得較為明顯。繼6月價格猛漲后，7月第一周食品價格同比增幅處在較高水平，因此，7月CPI數據具有一定特殊性。從7月第二周起，食品價格同比增幅以很快的速度下滑，但關鍵問題在于其可持續性，因為近期的食品價格同比增幅下降可能是政府釋放豬肉儲備的結果，鑒于政府豬肉儲備數據不詳，所以無法估計政府干預的可持續性。
　　高盛認為，最有可能的結果是2011年7月CPI同比增幅與6月大致相當，但這個數據可能沒有看上去那么重要，因為一旦7月期間價格的持續下行趨勢確立，決策者就可能對整體宏觀經濟前景感到更為放松。價格下降的持續性至關重要。假設未來兩周食品價格同比大幅下降，但到月末時出現反彈，那么就算月中的價格下滑導致7月整體價格低于6月，決策者也難以滿意于這一結果。高盛認為，目前其觀點面臨的最大風險在于政策過度放松，從而導致通脹壓力回升，重演2010年下半年的一幕。高盛認為政府已充分意識到了這樣的潛在風險，因此，政策調整力度將比2010年更有分寸。