真正底部9月見

　　經濟能否走出底部，以及經濟何時走出底部，與通脹直接相關。理論上2011年三季度尚不存在使通脹繼續惡化的因素，通脹將如期回落，市場的底部也將不斷得到確認。
　　
　　市場在2011年6月觸底反彈，這與我們前期的預測相一致，這次環比底部只是短周期調整的中間環節，是一個下滑速度放緩的過程，短周期的真正底部要在9月之后才能獲得確認。
　　本次庫存周期回落無論是數量還是價格，其下滑的速度和力度都是有限的，這是主動補庫存周期的特點，但是，所謂的實體經濟在向底部靠近，轉好的起點就是企業再次有補庫存的需求，其中最核心的問題還是價格和貨幣，這是庫存周期的本質。根據我們對主動補庫存的理解，需求目前應該還處于相對旺盛的狀態，這是一個產能利用率到達較高階段的必然后果。所以，經濟能否走出底部，以及經濟何時走出底部，與通脹有直接的關聯，這就引出了所謂的底部復雜性的問題。
　　按照市場預期，最晚到2011年7月通脹就應該出現頭部，而這一點仍需要數據的驗證，所以當8-9月驗證通脹數據的時候，市場的方向抉擇將逐漸清晰。而按照我們的周期理論體系，既然短周期高點已經在3月出現，那么通脹的高點在7月出現也是順理成章。另外一個擾動因素就是對美國的再次寬松預期，根據我們對美國經濟周期的理解，我們認為三季度結束之前，都是美國周期持續去庫存階段，所以，美聯儲此時應該不會推出QE3，真正能確認美國經濟恢復的時點在四季度乃至2012年一季度，真正QE3的觀察點是在四季度之后，因此，理論上2011年三季度尚不存在使通脹繼續惡化的因素，所以，我們認為通脹會如期回落，而市場的底部也將不斷被確認。
　　上述短期的問題，似乎更多的是對筑底過程的討論，而真正決定市場趨勢的，應是對2011年四季度乃至2012年上半年的判斷。在我們的分析框架下，中周期的結果是產業更替，更是利益格局的重新劃定，其過程則是兩種力量的博弈，一個是中周期的向上力量，是為多方；另一個是過度刺激之后遺留的泡沫問題，即對以房地產為代表的泡沫必將破滅的擔心，是為空方。
　　按照我們對工業化和周期運行的歷史研究，經濟增長方式的惡化與中周期的波動是長期并存的，如果以長波來定位，長波的衰退、蕭條甚至復蘇的前期都伴隨著結構性的問題，所以，幾乎一半的中周期是與結構性問題相伴隨的，因此，當前中國經濟中的結構性惡化問題，不會影響中周期是否延續，而是影響中周期的運動形態，根據我們對滯脹時周期形態的理解，中國本次中周期將是一種持續向上動能緩慢衰竭的形態，所以，我們堅持認為，本輪中周期延續至2013年當不是問題，而這種形態也同時決定了，當中周期的頭部在2013-2014年出現后，其調整也是長期性的。所以，我們不是否認結構性惡化問題終將爆發，而是在其爆發之前仍然會有一段中周期的路程。
　　由此，從2011年四季度之后到2012年上半年的資產選擇中，經濟的彈性大小以及經濟的彈性何來是配置的核心線索。未來的經濟運行中，TMT、化工等行業有可能達到周期彈性的最高，機械等行業可能是中周期的次高水平，所以，未來的彈性將主要來源于中游行業，這一點是經濟中周期規律的必然結果，也是我們未來配置的最核心資產。與此同時，中國的信貸緊張等結構性惡化導致了正在發生的經濟集中化趨勢。關于未來中周期的推動力問題，我們必須面對的情況是，中周期的驅動力更多的不在于技術的創新，而是在于中游產業的結構性擴張和產業組織的壟斷化，所以，結構性的擴張就是經濟的彈性，而壟斷化就是未來公司成長的主線。