該買還是賣?

　　宏觀經濟的向好預示了更有利的周期性大宗商品前景，但“買”、“賣”的時機與時長仍有待考證，
　　預計2011年第四季度大宗商品的周期性需求將得到提振。
　　
　　經過一個月的震蕩后，大宗商品在這個夏天剩下日子里的前景仍令人困惑。上一季度主導大宗商品表現的三大因素分別是：中東、北非政局動蕩進而導致影響全球原油供應和需求的“石油危機”，令全球制造業出現系統性中斷的日本大地震以及中國緊縮的貨幣政策與隨之而來的國內企業去庫存。這三個因素的影響仍較為顯著，但暫時性的具體作用并不明朗。
　　
　　宏觀經濟提供有利前景
　　但是，近幾周，全球宏觀經濟數據開始傾向于預示更有利的周期性大宗商品前景。先是美國ISM制造業指數從6月的53.5意外升至7月初的55.3，然后是歐盟著手解決希臘債務僵局。同時，隨著油價和糧價在6月底以近兩位數的跌幅報收，全球和亞洲通脹壓力得以緩解。并且，日本經濟也在以快于預期的速度復蘇。
　　作為全球大宗商品命運的主導力量之一，中國經濟7月的情況似乎也有好轉，經季節性調整的官方PMI數據企穩。隨著旱情在6月中旬得到遏制，全國性的電荒也有所緩解。溫家寶總理表示中國正取得抗通脹的勝利，也令全球市場頗感欣慰，不過，更寬松的央行流動性撥備帶來的影響正被21.5%的存款準備金率所抵消。瑞銀中國經濟學家汪濤預計，未來數月通脹率仍將維持在6%以上，但2011年年底中國CPI將回落到4%。
　　
　　時機與時長之爭
　　瑞銀全球資產配置團隊內部對全球市場“夏季反彈”發生的時間和持續的長短存有不同意見，仍有很多因素值得擔憂。美聯儲“量化寬松”政策及相關利差交易的結束可能會令以美元計的資產價格承壓。同樣，在8月提高美國債務上限的立法批準的最后期限到來前，對于美國債務走勢的焦慮將充斥市場。雖然市場預期會在較晚時候有所調整，但債務評級下調的可能性、以及潛在實際利率的大幅升高將非常不利于全球金融市場情緒。美國及歐洲債務危機突顯了眼下發達經濟體進一步去杠桿化的需要，這可能導致絕對增長放緩。具體而言，希臘債務解決方案的可持續性仍受質疑，危機重現的可能性依然存在。
　　對一些國際投資者而言，中國也值得擔憂，因為在食品尤其是豬肉價格、勞動力及電價持續上漲的情況下，7月CPI通脹率或維持在6%以上，8月可能也如此；電力、化工及鋼鐵等主要行業的盈利能力下降、越來越多的小企業面臨破產可能、對于地方政府財務困境的更多披露、土地及房地產銷售雙雙下滑等因素都可能重挫夏季市場情緒。
　　但“買”還是“賣”的爭論更多圍繞著時機。市場普遍認為到第四季度，美、日、中及北歐地區經濟增長均有可能保持不錯勢頭，從而提振大宗商品的周期性需求。其中，當前美國和中國面臨更加困難的經濟情況，是因為受到2月油價跌至低點、3月日本地震及中國緊縮貨幣政策及相關的去庫存和夏季電荒等因素影響。但這些影響均是暫時的，隨著年底的臨近，情況將逆轉。
　　
　　首推熱煤及原油
　　主要的大宗商品—銅及中國對全球銅市的影響是當前爭論的典型代表。根據對工業生產和銅進口水平的分析，中國銅庫存目前處于極低點。預計2011年上半年，銅去庫存的規模將接近50萬噸，部分原因是許多缺乏資金參與正常銅交易的市場人士在去庫存，但這種情況不會持續很久。2011年下半年，最終的政策放松及相關的經濟反彈可望引發大規模銅進口，給已然堅挺的銅價帶來更大壓力。
　　熱煤及原油等能源相關商品仍在瑞銀的首選之列，這些商品在季節性低迷以及QE2 利差交易終止的情況下，均顯現出較強的防御性。此外，還看好大豆、白糖、銅、黃金及化肥（尿素）。大豆可望成為“全球播種面積爭奪戰”中的獲益者，而且中國進口趨升也是利好。黃金方面，印度和中國的需求韌性強于預期，黃金的基本面改善。
　　而瑞銀最不看好的大宗商品都面臨著供給充裕甚至過剩的挑戰。除了電解鋁庫存仍居高位之外，由于中國含鎳生鐵持續增長（來自直接的鎳礦石進口），全球鎳需求仍堪憂。
　　作者賀培德(Peter Hickson)系瑞銀集團董事總經理、原材料全球策略師。