經濟增速回升的起點

　　近期公布的宏觀經濟數據顯示，工業放緩趨勢延續。2011年7月，規模以上工業增加值同比增長14.0%，比6月回落1.1個百分點。環比看，7月規模以上工業增加值增長0.9%，折年環比增速由19.3%降至11.4%。工業增速放緩，符合我們之前對工業增長趨勢的判斷，但低于市場和我們預期的14.5%。在外部沖擊的影響下，工業繼續下行的風險加大。7月投資需求繼續回落。制造業投資和鐵路投資均有所放緩。另一方面，由于保障房的集中開工，對投資增長形成一定支撐，避免投資增長出現較大下降。消費增長小幅趨緩。7月零售增長17.2%，低于市場和我們預期的17.5%，環比增長1.26%，相對前期下降。汽車和家電等耐用消費品增速維持放緩，雖然就業情況依然較好，但考慮海外局勢的動蕩加大居民對未來收入增長的不確定性，預計2011全年零售增速將保持在16.8%左右。
　　
　　通脹將較快回落
　　2011年7月，CPI同比上升6.5%，其中食品價格上升14.8%，非食品價格上漲2.9%； CPI環比上漲0.5%，其中，食品價格上漲1.2%，非食品價格上漲0.1%。7月PPI環比為0，同比上漲7.5%，工業生產者購進價格比上月上漲0.1%，比上年同月上漲11%。
　　7月CPI為6.5%，略高于市場預期的6.3%，符合我們預期的6.5%；7月PPI為7.5%，略高于我們和市場預期的7.3%，總體物價水平上漲情況基本符合預期。同6月情況類似，食品價格反季節上升依然通脹上升的主要因素，尤其是生豬價格在消費淡季持續攀升，這種反季節漲價導致了食品價格的上漲。如果剔除豬肉價格上升的因素，2010年11月以來的CPI基本維持在4.5-5%左右的水平，7月價格與6月持平在5%左右。另外值得一提的是，從6月底開始，食品環比漲幅實際已經明顯放緩，但由于6月食品價格是在下旬集中上漲的，全月基數整體偏低，因此，7月相對6月的平均環比依然處于高位。非食品價格走勢平穩，7月非食品價格上升0.1個百分點，這表明在經濟減速的情況下，非食品價格繼續上漲的動力較低。從PPI和購進價格指數來看，上游價格開始回落，成本推動的通脹壓力在明顯下降。
　　我們認為，7月將是本輪通脹的頂點，雖然7月通脹水平再創新高，但未來上漲的動力明顯減弱。首先，經濟增速回落，7月工業增速環比年率只有11.4%，處于較低水平。其次，輸入性通脹逆轉，大宗商品價格大幅下跌，這將導致PPI、非食品價格下降。第三，預計食品價格將趨于回落，7月的食品漲幅已明顯放緩，尤其是豬肉價格已出現小幅回落，預期未來將繼續回落。我們預計，8月物價上升的動力將進一步下降，CPI為5.8%左右，四季度CPI將回落至4%左右，全年在5%左右。8月PPI環比將有一定下降，8月PPI同比將上升6.9%左右；三季度PPI保持在6.5%左右。
　　
　　貨幣政策有望從緊縮轉向穩定
　　首先，全球金融市場動蕩加劇了全球經濟的不確定性，增速可能下滑，歐洲和美國經濟因受困于債務問題，預計增速將較2011上半年明顯回落，這增加了中國外需下降的風險；其次，中國經濟增長回落趨勢持續，7月內需增長有所放緩；第三，通脹壓力將減緩，我們預期其回落趨勢已經確定。如果政策繼續從緊，那么調控效應和外部沖擊的疊加可能造成中國經濟出現較大波動。因此，未來貨幣政策將由從緊轉向穩定，不排除政策有所微調。
　　預計2011年內將不再加息，目前的利率水平基本合理。一方面，未來通脹水平將下降，負利率的狀況可能在四季度或2012年一季度發生轉變；另一方面，企業的盈利水平和貸款利率基本合適，不需要提高利率來降低投資動力。考慮到海外經濟局勢的不確定性，全球可能進一步放松貨幣政策，中國的貨幣政策必須受到這一制約因素。
　　存款準備金政策暫時凍結，未來繼續提高的可能性明顯下降。存款準備金政策短期可能不會推出，一方面，提高準備金將加大悲觀預期，從而導致國內經濟波動；另一方面，海外金融市場動蕩，引發資金從發展中經濟體回流發達國家以應對金融市場動蕩，可能導致中國外匯占款增幅下降，新增基礎貨幣減少，最終使準備金政策暫時凍結。
　　貨幣增速有所回升。由于中國經濟繼續回落，通脹將較快回落，中小企業融資存在困難，保障房建設資金需求缺口較大；與此同時，全球貨幣有加大供給的必要。中國貨幣數量的控制可能略有放松，預計未來貨幣增速將有所回升，全年貨幣（M2）增速可能回升至16%左右。