通脹如期回落 增長保持強勁

　　事件：
　　國家統計局1月20日公布了4 季度GDP 和12 月份CPI、PPI、工業增加值、固定資產投資、以及社會消費品零售數據。
　　
　　評論：
　　通脹如期回落：12月份CPI 同比通脹從11月的5.1%回落至4.6%，基本符合我們和市場的預期，主要由于12月份食品價格回調以及翹尾因素較11月份回落3 個百分點。12月份總體CPI 環比上漲0.5%，在食品CPI 環比增速顯著回落的情形下，主要受非食品CPI環比漲幅高企的影響。12月份PPI 5.9%，較11月份的6.1%回落，高于市場預期的5.7%和我們預期的5.2%，主要由于12 月翹尾因素縮窄1 個百分點，而前期“節能減排”對“兩高一資”部分工業品價格的暫時性推升作用已見消退。
　　經濟增速保持強勁：4季度GDP 增速從3 季度的同比9.6%加速至9.8%，高于市場和我們預期的9.4%。4季度GDP 季調后環比折年率回升至10.6%，高于我們之前預計的9.8%，保持了2 季度見底之后的回升勢頭（國家統計局1 月10 日1將09 年GDP 同比增速從9.1%上調至9.2%，09 年4 季度GDP 從12.1%上調至12.5%，相應的1-3 季度GDP 季調后環比折年率分別為8.7%、8.4%和9.9%）。2010 年全年GDP 實際增長10.3%，略高于市場和我們預期的10.2%。
　　工業生產繼續保持強勁，與經濟增長勢頭一致：12 月份工業生產同比增速上升至13.5%，高于市場預期的13.4%和我們預期的13.2%。季調后環比(3個月移動平均)與11 月份基本持平在1.2%（10 月份1.3%），繼續保持強勁。12 月份發電量同比增速放緩至5.1%（11 月5.6%），主要由于去年的高基數效應，亦有節能減排的作用。
　　投資有所回落：1-12 月份城鎮固定資產投資累計增速回落至24.5%（1-11 月24.9%，低于市場預期和我們預期的25%，剔除投資品價格，全年實際增長19.5%，略低于前三季度19.8%的實際增長。房地產開發投資顯著回落，12 月同比增長12%（11 月36.7%），1-12 月同比增長33.2%（1-11 月36.5%）。從投資領先指標看，1-12 月新建項目計劃總投資增長25.6%，從1-11 月25.9%的增長有所回落；在建項目總投資增長23.1%，比1-11 月的26.8%明顯回落，預示未來投資增長將有所放緩。房地產投資的先行指標回落更為顯著——12 月新開工面積3 個月移動平均的同比增速大幅回落至5.2%（11 月19.9%，10 月49.9%）。我們維持2011 年城鎮固定資產投資名義增速預計將由2010 年的25%降至20%的判斷不變。
　　消費增速繼續攀升：12月份社會消費品零售同比增速進一步攀升至19.1%（11月18.7%），高于市場預期的18.7%，更接近我們預期的18.9%。剔除價格因素實際增速回升約1.2 個百分點至14.5%，保持強勁。除了價格因素以外，消費增長主要受結構升級推動中高端消費活躍，勞動力工資上漲和農民收入提高促進中低端消費，以及節日期間消費需求旺盛的推動。具體來看：（1）中高檔消費需求旺盛，如通訊器材、與房地產相關的家用電器音像器材、建筑裝潢材料、汽車在12 月份分別攀升22.6 個、12.3 個、4.3 個和3.6 個百分點，增長達49.4%、34.9%、37.8%和37.2%，奢侈品如金銀珠寶盡管較11 月67%的增長明顯回落，但仍保持了47.7%的高速增長。（2）中低端消費品如餐飲、糧油食品、服裝鞋帽以及日用品等的消費依然強勁，同比增長18.3%、32.1%、27.3%和27.4%。主要由于農村居民收入大幅提高：2010 年全年農村人均純收入實際增長10.9%，趕超城鎮居民3.1 個百分點，刺激農村消費強勁增長，12 月同比增速保持在17%的高位。（3）城鎮消費上漲（從11月的19%上升至12 月的19.5%），反映了近期金銀珠寶、汽車等高端品銷量大幅上升。
　　12 月宏觀數據基本符合我們的預期，我們維持對宏觀經濟走勢和政策的判斷。
　　2011年通脹走勢預測：我們在1 月17 日的宏觀周報里已經提示1 月份CPI 可能反彈至5.5%左右，2 月份將徘徊高位，全年平均通脹率4.5%，前高后低，見頂更可能在1 季度，而不是2 季度。
　　年初物價上升壓力大，1 月份CPI 可能反彈至5.5%左右：1 月份前兩周商務部農產品價格指數（MoC 指數）環比漲幅顯著加大，而未來幾周因春節影響，物價上升壓力可能進一步增加——1月份涵蓋了今年春節（2 月3 日）的前四周，是春節物價上漲壓力的集中體現期（從歷史數據看，春節前四周MoC 指數環比漲幅平均達4%，圖表15）。因此1 月份整體CPI 的反彈幅度可能達5.5%左右。
　　通脹將徘徊高位：從食品CPI 看，MoC 指數2 月份的后三周可能由于節日效應的消退而出現回落（歷史上春節后四周MoC 指數呈環比負增長），但與節前四周MoC 指數的漲幅相比，節后四周的回調幅度通常較小，難改2 月份MoC 指數月度環比正增長、同比通脹維持高位的態勢。
　　全年通脹4.5%，前高后低，見頂更可能在1 季度。本輪通脹主要是需求拉動的周期