我國上市公司“分拆上市”初探

　　摘要：在資本市場中，首先通過對目前國內上市公司為數不多的“分拆上市”案例進行研究，分析國內上市公司“分拆上市”的原因和其對企業經營的影響，并剖析其中所存在的問題和困難，然后提出相應的對策：企業加強自身的經營和發展，國家建立一個網絡監督平臺，從客觀上由銀監會來實施監控，然后解決國有股“一股獨大”的控股局面。通過以上措施，在一定程度上為國內上市公司“分拆上市”的開展和監管提供借鑒。
　　關鍵詞：分拆上市；融資；關聯交易；銀監會
　　
　　一、引言
　　2000年7月27日，青鳥天橋分拆青鳥環宇在香港掛牌，成為內地第一家在香港創業板上市的企業，自此拉開“分拆上市”的序幕。時隔九年后，搜狐、中華網、盛大、新浪均紛紛在納斯達克登場，與2000年前后首次上市時的“流血慘淡”相比，這次“分拆上市”的大多為互聯網企業。目前我國有15家公司已（擬）“分拆上市”，其中在2000年有11家，這些公司大多為以科技技術為主行的企業（見表1）。
　　“分拆上市”是屬于資產收縮的范疇，它有廣義和狹義的說法。廣義上“分拆上市”是指尚未上市的集團公司或已上市的公司將部分業務從母公司中獨立出來單獨上市；而狹義上的分拆是指已上市的公司或集團將其內部部分業務或者是部分區域經營活動或是某個子公司獨立出來，按照同樣相關法律法文，另行公開招股上市。本文探討的是狹義上的“分拆上市”。
　　二、我國上市公司“分拆上市”的動機分析
　　從外部因素來看，首先是我國經濟發展初期股權體制的問題，“同股不同權”的現象讓法人股東為獲得股東利益最大化，采取了“分拆上市”這條捷徑。加之證劵市場制度并不完善，大多數國有企業分拆后將大量不良資產留在母公司中，使得分拆出來的新公司盈利能力甚高，以獲得稀有的上市額度。其次稅費是企業的一大費用支出，企業可以通過分拆，把新公司設立在特區等有優惠政策的區域，在享受相關稅收優惠政策的同時，企業間相關的關聯交易也可以利用稅收政策進行減免，由此，分拆也成了“一舉多得”的效應。2009年金融風暴過后，全球股市低迷，大多投資者對股市持觀望態度，股市資金大多轉入了房地產市場炒作，股市融資狀況不佳，而資金是企業的血液，在一系列1+1>2的“數字模型”的誘惑和企業融資尋求發展的背景下，一些企業不得不運用這一資本運作方式來解決一時燃眉之急，這樣就導致股價和房價之間出現了一種隱形的關系。
　　從內部因素來看，一方面是既能實現母公司多元化、規模化的發展，又能讓子公司規模實現專業化需求，企業“分拆上市”的方式成為企業家的熱衷。如華潤企業，據不完全統計，華潤在2006-2009年短短3年間所投資或并購的企業達45個，總投資超過100億元港幣。這種擴張思維就是一種做大做強的思維，也就是因為這種思維而造成華潤近年來的業績下滑，因此，多元化經營的華潤開展了專業化經營的理念模式，這個模式的內容是將處于不同行業的子公司群組由一間公司帶領，然后各自按行業“分拆上市”，從而產生新的效益與經濟增長值。另一方面，從規避風險來看，郎咸平教授也坦言，在今后激烈競爭中，行業風險會越來越大，隨著企業經營規模擴大，管理必然會復雜，經營風險也會增高，子公司通過“分拆上市”后獨立生存，母子公司的經營結構可以相互清晰化。另外是資金和人才的需求，企業“分拆上市”也是“一種資產，兩次利用”。在企業的發展中，資金是血液，但人才是動力。就像搜狐公司聯席總裁兼CFO余楚媛和暢游公司的CFO何捷看來，他們并不強調是融資，而是“融人”，對于暢游的長遠發展，人才是最重要的成功因素。從人性心理角度來看，Stoughton、Wong and Zechner（1999）曾提出，如果公司的經營者發現在一個股票交易所有相當多的本國公司上市，那么公司經營者會得出結論，模仿這些企業將會獲得好處。如果這些在該交易所上市的企業又和公司處以同一行業，那么他們更有理由進行模仿。從企業管理模式來分析，王冉（2009）也曾表達出“不得不”的觀點，揭示當今我國企業家族式的發展現象，人為觀念的意識化引發“分拆上市”的顛簸浪潮。
　　三、我國上市公司“分拆上市”存在的問題
　　第一，母子公司在經營過程中獨立性不強，特別是國家企業，如國有銀行業等，有時行政的干預遠遠大于資本市場那“無形的手”。而在境外分拆上市的更是“撲朔迷離”，由于“分拆上市”后企業部分資本運作和管理活動處于海外，易于hwPPsP6SU8DWiji+Waqc4w==發生海外資產操縱報表、虛增利潤等行為，這不利于上市公司的監管。據統計，2001年與2002年關聯交易情況如表2所示。
　　第二，企業財務杠桿過大，上市公司固然可以通過分拆以股權為紐帶達到以少量資產控制大量資產的目的，但這一方式對債務同樣具有放大效應，即使母公司的名義負債很低，如果分拆子公司負債較高，母公司的實際債務也可能放大到驚人的地步。
　　第三，股東利益的攤薄，無論是站在控股股東角度上看，還是處在其他投資者立場上想，都會造成一定影響。原有控股股東擔心股權被稀釋，而站在投資者角度擔憂利益的攤薄、股價的行情。2003年盈利能力僅次于彩電的手機業務TCL通訊“分拆上市”的消息引起香港上市的TCL國際和深圳上市的TCL集團股價大跌。
　　四、我國上市公司在境內“分拆上市”的困難
　　首先，我國資本市場還不夠成熟，宏觀經濟調控是為主導的，證券體制也不完善，分拆方面的法規還不夠規范。其次，我國創業板于2009年10月中旬才推出，發展很不成熟，管理體制也不夠健全。據了解，2000年清華同方就擬分拆威視股份，待國內創業板推出后，就會申請分拆上市，然而，這一等就幾乎是十年，可見從企業發展和融資角度都錯過了一些時機。再次，在創業板上市也將面臨著被惡意收購和摘牌的風險。最后，相對于國企而言，民營企業在境內“分拆上市”審批程序進度會緩慢，上市后可能存在的風險性大，而融資量少，那么境外上市又成了眾多企業的一條熱選之道。這樣也讓大量國內投資者失去了一些有發展前景的企業，給國內經濟的發展也帶來一定的損失。
　　五、我國上市公司“分拆上市”的相關建議
　　首先，企業拓展優良資產，擁有新技術新項目的產業軍，擁有高新技術人才和管理團隊，擁有豐富、廉價的資源來源渠道，融通的現金流來支持企業運作。企業抓住機遇，充分發揮人、財、物等潛力，統籌運作，以最低消耗成本獲得經濟效益的最大化。投資、出口、消費是拉動國家經濟的三大駕馬車，企業應學會把握宏觀政策導向，如2009年政府鼓勵國內企業打造國內品牌汽車，這就對如比亞迪和奇瑞等民企公司而言是一個好的發展機會，從2009年年末比亞迪推出的幾款新車來看，2010年初銷售量是很客觀的。其次，對于“分拆上市”后存在的這些問題需要完善證券監管體系。《證券法》的條規中可對公司“分拆上市“進行規定，需要出示銀監會的一類肯定報告，而這類報告的形成是這樣的：企業的交易都會通過銀行這個平臺，而每個企業都只有一個基本銀行賬戶，那么可以由銀監會借用銀聯把所有的銀行建立起一個監控網絡平臺，設立一個軟件，類似于股市股民炒股可以查看成交量一樣的軟件，企業的各類經過銀行轉賬和存取的交易都會在這上面體現，然而這只是一個表面數據圖形現象，又需要注協等相關高級財務人員對這些數據進行分析，發現異常現象則可向銀監會提出報告，而這個報告就能得出上市公司間是否存在關聯交易等違規現象。并且銀監會和注協得為這份報告承擔相應的法律責任，同時，銀監會在為企業保密同時可部分授權，讓廣大投資者通過這個軟件和網絡平臺進行自我考慮這些企業是否值得投資。
　　在我國資本市場中，國企的經營發展在一定范圍內是不受亞當斯密“無形的手”的影響的，特別是國有商業銀行的特殊地位，已經習慣于自上而下的行政權力監管。有時國家為了一定的政治利益，把優良資產分拆出來重組上市后，不得不憑借“一股獨大”而讓存續業粘附于子公司，融取資金是子公司的利益，但劣勢資產的經營和風險往往是母公司在背后承擔，因此，最終受害者是國家。所以政府有時適當放權，使企業去感受競爭的激勵，母子公司的關系就必會明朗化。
　　參考文獻：
　　1、王冉.分拆上市的苦衷[J].商界(