應(yīng)用財務(wù)杠桿原理優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)

　　【摘要】 資本結(jié)構(gòu)的好壞關(guān)系著一個企業(yè)的生存和發(fā)展。隨著經(jīng)濟體制改革的不斷深化，我國企業(yè)的融資體制也逐漸向多元化發(fā)展，但這種發(fā)展是非常不平衡的，企業(yè)在融資方式的選擇上呈現(xiàn)出負債率偏高和偏好股權(quán)融資兩種情況，由此形成的資本結(jié)構(gòu)不利于企業(yè)穩(wěn)步健康發(fā)展，亟需進行調(diào)整優(yōu)化。
　　【關(guān)鍵詞】 財務(wù)杠桿； 財務(wù)杠桿效應(yīng)； 資本結(jié)構(gòu)； 負債比率
　　
　　企業(yè)的自有資金由于受到多種因素的影響和制約，在一定情況下是十分有限的，且單純地倚仗權(quán)益融資也不一定能給企業(yè)帶來優(yōu)良的資本結(jié)構(gòu)，財務(wù)杠桿原理對如何優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)起著重要的作用。財務(wù)杠桿原理來源于負債經(jīng)營，合理適度的負債經(jīng)營，能夠促使企業(yè)對怎樣更好地運用資金和控制風(fēng)險給予更多的關(guān)注，從而為企業(yè)創(chuàng)造更加豐厚的利潤。如何有效地應(yīng)用財務(wù)杠桿原理來優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)顯得極其重要。
　　
　　一、我國企業(yè)在資本結(jié)構(gòu)確定中存在的問題
　　我國很多企業(yè)在進行籌資決策時沒有樹立最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的意識，在資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整優(yōu)化過程中，出現(xiàn)了兩種偏差：一種是企業(yè)負債率偏高，另一種就是部分上市公司偏好股權(quán)融資，這兩種極端的籌資方式都不利于企業(yè)的發(fā)展。
　　（一）負債率偏高，加大企業(yè)財務(wù)風(fēng)險
　　雖然從理論來說使用債務(wù)籌資對經(jīng)營者的行為具有一定的約束作用，但是在我國債權(quán)人是國有銀行而債務(wù)人又是國有資本一股獨大的情況下，債權(quán)人的硬約束與所有者的軟約束對經(jīng)營者都起不到實質(zhì)性的制約作用，從而使我國企業(yè)的負債率節(jié)節(jié)攀升。從總體上看，我國相當(dāng)一部分企業(yè)選擇了較高的資產(chǎn)負債率，高達80%以上，再加上目前真正的退市和破產(chǎn)機制在我國并沒有形成，以至于我國企業(yè)的經(jīng)營者們還沒有正確樹立起在市場經(jīng)濟大環(huán)境下現(xiàn)代企業(yè)的理財意識。我國大部分公司對如何使用負債資金的認識與“負債經(jīng)營”的真正含義相去甚遠，許多公司并沒有根據(jù)自身的經(jīng)營情況來決定其對財務(wù)杠桿的使用，而是盲目地利用負債資金。如在對2001年和2002年滬深兩市上市公司財務(wù)資料的分析中，經(jīng)營業(yè)績前50名的公司其資金利潤率分別為11.22%和11.31%，資產(chǎn)負債率分別為43.66%和49.71%；而經(jīng)營業(yè)績后50名的上市公司其資金利潤率分別為-30.46%和-41.34%，雖然經(jīng)營狀況嚴重虧損，但其資產(chǎn)負債率卻分別高達85.92%和91.71%。從上述資料中發(fā)現(xiàn)，公司在經(jīng)營狀況較好的情況下，忽視利用負債資金來增強權(quán)益資金的獲利能力，而在經(jīng)營狀況不好時，卻不顧負債資金所帶來的高風(fēng)險而保持較高的負債水平。其結(jié)果是公司資金越缺乏，越向銀行舉債，公司所承擔(dān)的財務(wù)負擔(dān)和財務(wù)風(fēng)險就越高，公司資金越緊張，然后再向銀行舉債，從而步入惡性循環(huán)，嚴重影響了企業(yè)的發(fā)展。
　　（二）偏好股權(quán)融資，喪失了財務(wù)杠桿利益
　　在我國證券市場發(fā)展不完善、效率低，而股權(quán)籌資的低成本和非償還特性弱化了對經(jīng)營管理的監(jiān)督和約束的情況下，我國上市公司普遍偏好股權(quán)融資，只要有可能，在再融資過程中上市公司的經(jīng)營者們總是選擇配股或是增發(fā)新股，不得已才進行債務(wù)融資，從而導(dǎo)致一些上市公司資產(chǎn)負債率普遍偏低，有的上市公司的長期債務(wù)所占比重小，有的甚至沒有長期債務(wù)。上市公司的權(quán)益資本不斷增加會對公司產(chǎn)生以下影響：一是非理性投資行為。由于股權(quán)籌資弱化了對企業(yè)經(jīng)營管理的監(jiān)督和約束，經(jīng)理人員能隨意地改變股權(quán)資金的使用方向，從而導(dǎo)致投資的低效。二是大量資金閑置。據(jù)對2000年上市公司的統(tǒng)計調(diào)查，從占總資產(chǎn)的比重數(shù)據(jù)來看，有107家上市公司的閑置資金比重在40%以上，滬深兩市平均閑置資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重則為24.18%，比上年同期上升了5個百分點。大量資金閑置，必將攤薄公司的利潤，造成業(yè)績下滑。企業(yè)如果繼續(xù)堅持采取這種過度保守的財務(wù)策略，必將喪失財務(wù)杠桿利益，造成股東收益下降。
　　
　　二、我國企業(yè)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的對策
　　資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整優(yōu)化，就是如何運用各種資本運作手段，在債務(wù)資本與股權(quán)資本之間建立一個合理的比例關(guān)系的問題。企業(yè)應(yīng)根據(jù)確定的負債率，積極尋求對策，結(jié)合企業(yè)實際來調(diào)整負債率，從而優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。
　　（一）高負債率企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)調(diào)整對策
　　經(jīng)營業(yè)績差的高負債企業(yè)應(yīng)想方設(shè)法降低負債水平，具體可采取債轉(zhuǎn)股、股權(quán)融資、資產(chǎn)重組等辦法來調(diào)整。
　　1.債轉(zhuǎn)股。債轉(zhuǎn)股是指將商業(yè)銀行持有的不良信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榻鹑谫Y產(chǎn)管理公司對企業(yè)的股權(quán)，這是針對我國具體國情而言的。債轉(zhuǎn)股的適用對象為因資本金不足而造成虧損的國有大中型工業(yè)企業(yè)，如中國第一汽車集團公司。一汽是我國汽車行業(yè)最大的企業(yè)集團，為國民經(jīng)濟建設(shè)作出了巨大貢獻，但由于一些歷史原因，一汽的資產(chǎn)負債率高，經(jīng)營出現(xiàn)了一定的困難。為了幫助一汽走出困境，由華融資產(chǎn)管理公司牽頭，信達、東方、長城等四家資產(chǎn)管理公司和國家開發(fā)銀行與中國第一汽車集團公司簽署債轉(zhuǎn)股框架協(xié)議，一汽公司79億元債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)。實施債轉(zhuǎn)股后，一汽的負債率平均下降25％，負債結(jié)構(gòu)趨于合理，財務(wù)負擔(dān)明顯減輕。債轉(zhuǎn)股可以直接緩解企業(yè)面臨的財務(wù)危機，為企業(yè)深化改革提供一個喘息的機會，使我國部分企業(yè)能夠暫時擺脫較為沉重的債務(wù)負擔(dān)，對培育長期盈利和成長的潛力是十分有效的。
　　2.股權(quán)融資。通過股權(quán)融資，在負債不變的情況下，企業(yè)總資本上升，從而降低負債率。企業(yè)應(yīng)本著“不求最大，但求最好”的經(jīng)營思路，減員增效，剝離不良資產(chǎn)，提高其核心產(chǎn)品的市場競爭力，積極推進企業(yè)的股份制改造，努力為企業(yè)到股票市場進行融資創(chuàng)造條件，以充實企業(yè)的資本金。其中較為典型的案例是房地產(chǎn)企業(yè)——鑫苑中國。2004年和2005年，鑫苑置業(yè)的總資產(chǎn)分別為58 192萬元和86 411萬元。資產(chǎn)負債率分別為89.47%和79.75%，資產(chǎn)負債率處于較高水平，企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險較高，不利于企業(yè)健康發(fā)展。2007年12月13日，鑫苑（中國）置業(yè)有限公司（NYSE：XIN）在美國紐約證券交易所成功上市，成為第一家在紐約證券交易所上市的中國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)。鑫苑置業(yè)在美國上市并成功籌資約2.995億美元，使其資本規(guī)模進一步擴大，財務(wù)結(jié)構(gòu)更加完善，增強了資本市場對企業(yè)未來發(fā)展前景的信心，為企業(yè)未來發(fā)展打下了堅實的基礎(chǔ)。
　　3.資產(chǎn)重組。資產(chǎn)重組是由負債率較低的企業(yè)兼并負債率較高的企業(yè)。兼并雙方應(yīng)遵循自愿原則以及雙方企業(yè)資產(chǎn)能夠互補的原則，否則重組失敗后可能拖垮優(yōu)勢企業(yè)。路透上海2010年3月10日電：中國證券報周三報導(dǎo)，中國三大航空公司之一的東方航空董事長劉紹勇建議，從增強民航業(yè)國際競爭力的角度出發(fā)，繼續(xù)改善中央航空企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，降低資產(chǎn)負債率，加快航空公司重組，規(guī)范航空運輸市場。2010年6月8日起，東航與上航的重組事宜正式進入操作層面，希望采用一系列具體措施來降低新東航的資產(chǎn)負債率。通過資產(chǎn)重組，相對于負債的小幅增長，企業(yè)的總資產(chǎn)增幅更大、更可觀，在此基礎(chǔ)上企業(yè)的資產(chǎn)負債率被有效地降低了。
　　（二）權(quán)益資本偏高企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)調(diào)整對策
　　權(quán)益資本偏高的企業(yè)可采取債券融資、銀行貸款、股份回購等辦法調(diào)整。
　　1.債券融資。企業(yè)債券，是依照法定程序由企業(yè)發(fā)行，到期還本付息的有價證券。與向銀行貸款不一樣，發(fā)行的債券是有規(guī)定明確的還款期限的，到期必須還本付息，這是不受企業(yè)經(jīng)營者控制的。相反，債券的發(fā)行會對企業(yè)經(jīng)營者的行為起到硬約束作用，因此發(fā)展債券市場不僅能夠增加企業(yè)的籌資渠道，還可以促使企業(yè)改善經(jīng)營管理，建立自我約束機制。
　　2.銀行貸款。我國有些負債率偏低的企業(yè)一般都具有較高的盈利能力，還本付息能力較強，在信用評級中可以得到較好的信用等級，從而能在商業(yè)銀行取得較高的授信額度。因此那些暫不符合發(fā)債條件，但經(jīng)營業(yè)績優(yōu)良的企業(yè)，要勇于負債。這些企業(yè)應(yīng)該合理利用財務(wù)杠桿，充分發(fā)揮其積極作用，獲取財務(wù)杠桿利益，從而使股東財富最大化。
　　3.股份回購。股份回購是指公司基于特定目的，以公開或協(xié)議方式將已發(fā)行在外的自身股份重新購回，從而減少公司發(fā)行在外股份的行為。我國股份回購的實踐主要出現(xiàn)在上市公司減持國有法人股中，如陸家嘴、云天化、申能股份、長春高新等。我國《公司法》規(guī)定，公司在回購自己股票后必須將其注銷。公司在購回股份并加以注銷后，在負債不變、總股本減少的基礎(chǔ)上，公司的資產(chǎn)負債比率得到了提高，從而使資本結(jié)構(gòu)得到調(diào)整和優(yōu)化。
　　財務(wù)杠桿是一把“雙刃劍”，它在給企業(yè)帶來財務(wù)杠桿利益的同時也相應(yīng)增加了企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險。財務(wù)杠桿利益和財務(wù)風(fēng)險是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的重要因素，資本結(jié)構(gòu)決策需要在杠桿收益與其相關(guān)的風(fēng)險之間進行合理權(quán)衡。任何只顧獲取財務(wù)杠桿收益無視財務(wù)風(fēng)險而不恰當(dāng)?shù)厥褂秘攧?wù)杠桿的做法都是企業(yè)財務(wù)決策的重大失誤，最終將損害投資人的利益。因此，企業(yè)應(yīng)根據(jù)實際情況積極尋求對策，調(diào)整負債率，較好地利用財務(wù)杠桿，從而優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)配置，以實現(xiàn)企業(yè)持續(xù)、穩(wěn)定、長足發(fā)展。
　　
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