宏觀偏緊縮下的投資

文 ·本刊專欄作家 陸新之

宏觀偏緊縮下的投資

文 ·本刊專欄作家 陸新之

陸新之作者為商業觀察家，亨通堂機構創辦人

2011年政府初步計劃將廣義貨幣供應M2的目標增長率定為16%，明顯低于2010年的19.7%增長率。這個目標意味著，今年差不多不會有新的貨幣刺激政策，因為一般預期今年的GDP名義增長率為15%(實質增長率為9%)。中國2010年的經濟表現并沒有多少體現出趨緩這種現象──2010年的增長率為10.3%，比過去30年的平均增長率10%略多。若將資產負債表以外的信貸計算在內，2010年的新增貸款可能會比2009年的10萬億元人民幣還要多。必須注意的是，雖然央行頻頻出手調高銀行準備金率，但是加息對中國消費者的影響，與西方的情況會有比較大的不同。中國消費者的借貸情況雖有增加，但仍不普遍。由于有大量現金存款，中國消費者甚至可能因加息而受惠。

截至2010年底，中國的服務業雇傭了34.8%的中國工人，服務業占中國GDP的比重為43%。當大部分主要經濟目標都輕易超標時，這兩個數字卻比“十一五”的目標低了0.5個百分點。換言之，中國的制度的特點是在達到生產性的目標方面表現出色，但在改變經濟結構方面，卻較為遜色。

由過去三個月公布的數據來看，投資者對今年的通脹問題，無需過慮。在2011年，中國經濟將由內需帶動，預計今年經濟增速應仍在9.5%之上，當中大約一半是由消費（包括居民和政府消費）帶動，另外一半的百分點由投資帶動。而出口對GDP的貢獻很可能為零。

包括中國在內的新興市場，將要面對結構性的高通脹局面。現時物價上漲的主因是食品通脹，后者占中國消費者物價指數的增幅約70%。收緊貨幣政策不是應對食品相關通脹的辦法，政府在利用息率紓解物價壓力時會謹慎行事。雖然通脹在5-6月或會按年反彈，但按月還是呈回落勢態；而今年下半年，通脹更會明顯回落，主要是去年7月通脹漸見上升，基數較高，令下半年的通脹將呈回落，而市場對通脹的憂慮，便會明顯回落。

農業不一定代表貧窮和落后，但在我國是太多的人爭太少的資源。我國雖然國土面積很大，但只有15%的可耕地，比起真正地大物博的美國，我國農民每人可享用到的土地低于半公頃，不到美國農民的1%，即使是島國日本，農民人均土地供應亦是中國的4倍。改革開放30年釋放了大量的農村生產力，有學者提出，農民走進工廠后，生產力一下子便提升了5倍。我國眼前的城市化過程是絕代空前的，然而并不代表每一個農民都受惠。中國要解決三農問題(農村、農民、農業)，除了利用城市化重新調節勞動力和土地資源的匹配之外，質的方面，如提升生產力和農民的知識水平亦是刻不容緩的。由此，進城的農民工子女的教育問題，其實成了隱患。為數過億的農民工，其子女也有數千萬。這群人的教育問題，短期關乎城鄉矛盾是否能舒緩，長遠來看，影響未來中國就業人口的素質，不可掉以輕心。

對比基建固定資產投資將有溫和增長，2011年的房地產業固定資產投資已沒什么幻想可言，增速更會明顯放緩，主要是受到中央限制對開發商貸款影響。值得留意的是，消費將會成為經濟增長最大的引擎，主要是工資繼續上升、個人所得稅的免稅額提高等因素帶動。但在出口和進口皆呈放緩下，外貿的增長不容樂觀。

借鑒日本經濟蕭條十年以及香港九七之后普遍負資產現象的教訓，政府一般會考慮到，一旦資產價格長期低企，對投資氣氛和消費意欲都有壞影響。理想的狀態是，樓價可升，但不可過；在市場經濟中，如果投資者知道某種資產肯定會升值，資金成本又接近零時，購買者的追捧只會令其價格愈升愈快。因此，2月份的一系列限購政策相當于急剎車，迫使房地產業硬著陸。

從投資角度看，筆者認為，銀行金融股盤子太大，資源和能源類公司受到日本地震等一系列國際因素影響會上串下跳，反而值得留意的是藥業類別股。

今年是三年醫改的收官之年，難度最大的基本藥物制度的建設和公立醫院改革成為政府工作的重中之重。2010年末，政府在基層醫療機構的補償機制方面有了重大推進，標志著基本藥物制度的建設再下一程。公立醫院改革勢在必然，未來公立醫院的補償機制和支付機制方面還將有重大變革，其中產權制度的變革也已在部分試點城市率先取得突破。一系列的政策將會推動醫療服務產業的快速成長，也給民營醫院帶來了前所未有的發展機會。醫療藥業板塊經過前期的調整，估值已回落到2011年30倍動態PE，與 2010年同期基本持平，未來繼續回落的空間有限。筆者認為，大部分優質醫藥股已具備買入價值，2011年投資醫藥板塊仍將獲得25-30%的絕對收益。