高通脹背景下我國居民黃金投資方式研究

劉荔

（北京物資學院經濟學院，北京市 101149）

高通脹背景下我國居民黃金投資方式研究

劉荔

（北京物資學院經濟學院，北京市 101149）

近年來我國居民投資保值需求日益強烈，黃金的投資屬性日益顯現，我國居民逐漸將其作為在高通脹背景下進行投資保值的重要工具。本文通過分析國內外黃金交易市場的情況、黃金價格與CPI之間的相關性，并重點從保證金交易及杠桿作用、做空機制及費用成本、市場流動性及投資氛圍、實物交割和交易時間等方面對上海期貨交易所黃金期貨交易與上海黃金交易所黃金延期交易進行了對比分析。文章提出，我國個人投資者進行黃金投資應根據自身情況選擇最適合自己的交易方式并提高自身素質；應建立全額保證金的交易理念；應堅定投資保值理念，避免將“保值”變為“投機”。

通貨膨脹；黃金投資；投資方式；期貨交易；延期交易

一、高通貨膨脹引發保值需求

1.后金融危機時代通貨膨脹壓力增大。2009年金融危機以來，我國政府實施的新增4萬億元的投資計劃、美國的量化寬松（Quantitative Easing，QE）政策引發的國際大宗商品價格大幅上漲等原因導致了我國目前比較嚴重的輸入性和供給性通貨膨脹。中國居民消費價格指數一路攀升，2011年3月我國的居民消費價格指數更是達到了5.4%。

而且，中國十年的快速增長帶來的大量貨幣儲備正在轉化為通脹壓力。盡管貨幣供給增速放緩，但仍然比潛在的GDP增速快50%～60%，這不斷加劇通脹壓力。[1]

2.居民儲蓄存款增速減緩，投資保值意識逐漸增強。據中國人民銀行調查統計司發布的《2011年第一季度儲戶問卷調查報告》顯示：“66.9%的居民認為物價‘高，難以接受’”、“在當前物價、利率以及收入水平下，14.2%的儲戶傾向于‘更多消費’，這是1999年調查以來的最低值。”[2]與此同時，從2006年到2010年，我國城鄉居民人民幣儲蓄存款逐年遞增，但增速減緩。雖然中國人民銀行多次加息，僅從2010年第四季度至今已進行了四次加息，目前一年期的存款基準利率為3.25%[3]，但是仍然無法消除城鄉居民對于在高通脹時代背景下資產貶值的擔憂，沒有根本改變當今低利率的貨幣政策，我國的存款利率仍相當于為負數，這給以存款為主的我國居民的個人財產帶來很大的損失。因此，資產的保值問題顯得尤為重要，如何使得資產保值成為了普通居民和理論界熱議的話題。

房產和黃金是我國居民傳統的投資保值工具，但是，由于前期房地產價格居高不下，自2010年4月以來，國家連續出臺三輪樓市調控政策，力度空前嚴厲，但房地產市場仍出現量價齊升的局面。數據顯示，2010年全國70個大中城市房價上漲9.9%，土地出讓金收入則達到創紀錄的2.9萬億元。2011年1月“新國八條”出臺，4月5日，央行宣布加息，一系列的政策使得京滬廣深四個一線城市的市場成交量同比大幅萎縮，土地市場也相對低迷，房價松動的跡象已十分明顯。[4]在這樣的背景下，黃金越發成為我國居民投資保值工具的首選。2010年，中國金條和金幣市場的需求量上升70%，達到179.9噸，超過了美國和德國，成為僅次于印度的第二大黃金投資市場。[5]僅2011年1月份，工商銀行就售出了7噸黃金，幾乎是2010年全年售出的15噸的一半。[6]

二、黃金的投資屬性及其價格與CPI之間的相關性分析

1.黃金的投資屬性。黃金（Au）不同于一般商品，從被人類發現開始就具備了貨幣、金融和商品屬性，并始終貫穿人類社會發展的整個歷史，只是其金融與商品屬性在不同的歷史階段表現出不同的作用和影響力。目前美元走勢長期疲軟，作為和美元走勢負相關的黃金，基本面仍然被持續看好。而國際原油價格走勢與黃金價格存在正相關的時間較多，目前原油價格持續上漲，對黃金價格也有很強的拉動效應。紐約商品研究與咨詢集團（CPM Group）在2011年3月發布的2011年黃金年鑒中更是預測，黃金牛市還將“持續十年”。[7]

可見，受通貨膨脹影響，黃金保值增值作用越來越大。這使得在高通貨膨脹背景下個人投資者將黃金作為了主要投資對象。黃金市場是金融市場的組成部分，投資者對金融市場的信心不足也使其投資從風險資產轉向以黃金為標的物的多種投資方式。

2.黃金價格與CPI之間的相關性。利用黃金投資保值的基本前提條件是：其價格與CPI之間具有較強的相關性。通過收集上海期貨交易所黃金期貨主力合約從2009年1月到2011年3月每月最后一個交易日的結算價格以及此期間內每個月份的居民消費價格指數（見圖1），并運用SPSS軟件對二者之間的相關性進行分析。

結果顯示：上海期貨交易所黃金主力合約每月最后一個交易日結算價與同期月度CPI的Pearson相關系數為0.928，說明黃金期貨價格在0.01的顯著性水平下與月度CPI之間顯著相關。這就為投資者利用這兩種黃金合約進行投資保值奠定了基礎。

三、投資者可選擇的黃金投資市場分析

1.國際性黃金市場。目前黃金是全球交易最多的品種，眾多國家和地區先后推出了黃金的現貨或期貨交易方式，其中最具代表性的是：

（1）倫敦黃金市場：主要經營現貨黃金，是目前世界上最大的黃金市場。

（2）美國黃金市場：紐約商品交易所（COMEX）（2008年3月17日被芝加哥商業交易所集團收購）和芝加哥商品交易所（IMM）不僅是美國黃金期貨交易的中心，也是世界最大的黃金期貨交易中心。這兩大交易所對世界黃金現貨市場的金價影響很大。

（3）香港黃金市場：由于香港黃金市場在時差上剛好填補了紐約、芝加哥市場收市和倫敦開市前的空擋，可以連貫亞、歐、美時間形成完整的世界黃金市場。

（4）東京黃金市場：東京黃金市場于1982年成立，是日本政府正式批準的唯一黃金期貨市場。

除此以外還有新加坡和蘇黎世等地的黃金交易市場。

2.國內黃金市場。近年來，我國國內黃金市場金融屬性進一步顯現，夜市交易和延期交易品種日益活躍。實物黃金購買量和黃金相關投資正以創紀錄的速度增長，在CPM集團2011年黃金年鑒中，專門有一個部分是對中國黃金市場的分析。中國黃金市場已經在國際黃金市場中發揮著不可忽視的作用。[8]在交易量上升的同時，我國以黃金為標的物的投資方式也與日俱增。

（1）我國黃金市場總體情況。2009年，中國黃金產量首次突破了300噸大關，達到了313.98噸，比2008年增產31.973噸，增幅為11.34%，位居世界首位；中國黃金消費需求量為461.9噸，同比增加了7%。2010年以來，中國國內居民黃金投資熱情高漲，截至2010年12月初上海黃金交易所個人客戶已突破167萬戶。[9]

（2）我國現有居民黃金投資途徑及品種。隨著我國居民黃金投資需求的增加，市場上可供個人投資者使用的黃金投資工具也逐漸增加，逐步形成了中國自己的黃金交易體系。我國現有的可供個人投資的黃金投資方式主要包括：

①商業銀行賬戶金業務。又稱“紙黃金”業務，是商業銀行客戶通過先購入賬戶金，在金價上升時賣出賬戶金獲得收益，客戶不能先賣空賬戶金和提取實物黃金，商業銀行從與客戶進行的雙向買賣價差獲得利潤的一種業務模式。賬戶金業務按幣種類別主要分為美元賬戶金和人民幣賬戶金兩大類。截至2009年年末，開辦賬戶金業務的中國銀行、中國工商銀行、中國建設銀行和中信銀行的賬戶金產品均實現了24小時報價交易。2009年，我國商業銀行賬戶金累計成交1561.55噸，同比增長9.68%；成交金額約為3315.01億元，同比增長21.89%。[10]

②上海黃金交易所黃金交易。分為現貨實盤交易和黃金延期交易兩類品種。隨著開放品種的增加，上海黃金交易所個人客戶增長迅速。上海黃金交易所的現貨實盤交易分為Au50g、Au100g、Au99.99、Au99.95等品種，個人客戶可以直接交易，現貨實盤黃金采取的是全額交易的方式。

上海黃金交易所的黃金延期交易品種包括Au（T+D）、Au（T+5）、Au（T+N1）、Au（T+N2）等品種，采取保證金的交易方式，屬于一種準期貨交易方式。個人投資者需要通過上海黃金交易所商業銀行會員代理進行黃金延期品種交易。

③上海期貨交易所黃金期貨交易。2007年9月11日，證監會批準黃金期貨合約上市，2008年9月黃金期貨交易正式在上海期貨交易所開始，填補了我國黃金投資衍生品的空白，為廣大投資者提供了一種新型投資方式。

除了以上三種主要的投資方式以外，個人投資黃金方式還包括各個商業銀行等機構品牌金條、金幣銷售回購業務、黃金首飾的買賣以及股票交易中的黃金概念板塊等。

因此，從整體上看，可以把目前國內以黃金為標的物的投資方式劃分為實物黃金交易、紙黃金交易、黃金概念股票交易、黃金延期交易以及黃金期貨交易等。

四、黃金延期交易與黃金期貨交易對比分析

當前，由于人民幣自由兌換和自由流通問題還未解決，因此我國居民無法通過合法途徑直接參與國際黃金市場交易，只能選擇國內黃金市場進行投資。而在國內以黃金為標的物的各種投資方式中，實物黃金交易、紙黃金交易以及黃金概念股票交易均為全額交易，其交易規則也相對簡單，而黃金延期交易和黃金期貨交易則是保證金交易方式，且交易規則相對復雜，因此本文重點對我國居民利用黃金延期交易和黃金期貨交易兩種投資方式進行對比研究。①

1.保證金交易及杠桿作用。兩種交易方式均具有保證金交易制度而帶來的杠桿效應，可以提高投資者資金的使用效率。而通過將上海期貨交易所的黃金期貨標準合約與上海黃金交易所的Au(T+D)合約進行對比可知，前者當前保證金比例為合約價值的10%，而后者為15%。而且作為個人投資者，在通過中介機構如期貨經紀公司、商業銀行等進行交易時，為回避價格波動風險，中介機構一般都會適當提高保證金比例。相對而言，黃金期貨交易的保證金比例較低，杠桿作用更大，對提高資金使用效率的貢獻率更高。

2.做空機制及費用成本。兩種交易方式都具有做空機制。做空機制的存在，不但為交易者回避短期或突發性事件導致的黃金價格大幅下跌提供了獲利機會，增加了投資的靈活性，而且還可以吸引大批投機者參與交易，增加市場的流動性，提高黃金交易的深度、廣度和彈性。

兩種交易方式的持倉成本不同。上海黃金交易所的Au（T+D）系列合約具有“遞延補償費”和“超期費”，增加了投資者的持倉成本，并且使得該成本具有較強的不確定性，這種不確定性增加了投資者的投資風險。黃金期貨交易雖然沒有“遞延補償費”和“超期費”，但由于期貨合約有到期日，長線投資者需要在合約到期前進行轉期（俗稱“移倉”），轉期行為會增加投資者的持倉成本。上海期貨交易所黃金期貨交易的活躍合約為6月份和12月份合約，其他月份合約的持倉量和成交量都過低，因此投資黃金期貨只能選擇6月份和12月份兩個合約。每年的4月中旬到10月中旬的主力合約為12月份合約，10月中旬到次年的4月中旬的主力合約為下一年度的6月份合約。上海期貨交易所不允許自然人客戶進行黃金實物交割，并且在黃金期貨交割月前第2月的第10個交易日起開始提高交易保證金比例，因此黃金期貨的長線投資者需要根據主力合約的變化和交易保證金比例提高的時間點進行合約轉期，即在每年的4月中旬將持有的6月份合約多單進行賣出平倉，同時開倉買進12月份合約；在每年的10月中旬需將持有的12月份合約多單進行賣出平倉，同時開倉買進次年6月份合約。合約轉期會給投資者帶來一定的交易成本和價格損益。交易成本是投資者每次轉期時帶來的開平倉手續費，該筆費用一般不超過成交金額的萬分之二，對投資收益影響極小。價格損益是在轉期時兩個月份合約之間的價格差，當遠期合約價格高于近期合約價格時，轉期會提高投資者持有黃金期貨合約的成本，減少投資收益或帶來投資損失；當遠期合約價格低于近期合約價格時，轉期會降低投資者持有黃金期貨合約的成本，增加投資收益或減少投資損失。自上海期貨交易所黃金期貨上市以來，共經歷了7個合約轉期期間，假定每年的4月15日和10月20日為轉期日，在7個轉期日中，有6個遠期合約價格高于近期合約價格，1個遠期合約價格低于近期合約價格（見表1），平均價差為0.24%。這部分價差加上交易手續費，投資者的轉期成本約為0.25%，低于黃金延期交易收取的“遞延補償費”和“超期費”。

兩種交易方式的交易費用不同。黃金期貨交易手續費由上海期貨交易所收取的手續費和期貨經紀公司手續費兩部分構成；黃金延期交易手續費由上海黃金交易所收取的手續費和會員銀行手續費兩部分構成。上海期貨交易所收取的黃金期貨合約交易手續費為不高于成交金額的萬分之二（含風險準備金）；上海黃金交易所Au（T+D）收取的系列合約交易手續費為成交金額的萬分之三，考慮到期貨經紀公司的競爭比會員銀行的競爭更加激烈，一般來說期貨經紀公司收取的手續費遠低于會員銀行。因此，黃金期貨交易比延期交易手續費低，可以為投資者降低交易成本。

3.市場流動性及投資氛圍。近幾年，中國期貨市場發展非常迅速，尤其表現在其高成交量上。以2009年為例，2009年我國期貨市場成交量為21.6億手，成交金額為130.5萬億元，分別較上年增長58.18%和81.48%，分別是2000年的40倍和81倍。但是，針對境內外白糖期貨、銅期貨、大豆期貨和股指期貨的交易數據對比分析結果顯示，我國各期貨品種在日均持倉量遠低于境外品種的情況下，交易量卻遠大于境外品種，由此使得我國各期貨品種日均換手率遠大于境外品種。[11]

將我國黃金期貨交易和黃金延期交易情況與上海期貨交易所的全部期貨合約交易情況（見表2）進行對比可以看出，上海期貨交易所黃金期貨合約2011年4月各交易日的日均換手率為37.59%，而上海期貨交易所所有期貨合約的同期日均換手率為103.13%，前者僅為后者的36.5%，這表明，相比我國的其他期貨交易品種而言，黃金期貨交易的投機程度低，投資氛圍較濃厚；而上海黃金交易所Au（T+D）合約的日均換手率（上海黃金交易所Au（T+D）合約屬于準期貨交易方式，因此，也借用期貨市場“換手率”的概念對其進行分析）僅為16.24%，同樣具有很好的投資氛圍。因此，這兩種交易方式都適合個人投資者進行投資保值操作。

從持倉量和成交量角度看，Au（T+D）合約的日均持倉量為黃金期貨合約日均持倉量的2.13倍，說明黃金延期交易較期貨交易市場容量更大；而黃金期貨交易的成交量較延期交易大，說明黃金期貨交易較延期交易流動性更好。

表1 遠期合約和近期合約價差統計表

表2 黃金期貨合約與所有期貨合約日均換手率對比（單位：手、%）

4.實物交割。在實物交割方面兩種交易方式也存在著很大不同。

（1）自然人客戶實物交割資格不同。上海期貨交易所規定：“自然人客戶不得進行黃金實物交割。某一黃金期貨合約最后交易日前第三個交易日收盤后，自然人客戶該黃金期貨合約的持倉應當為0手。自最后交易日前第二個交易日起，對自然人客戶的該月份持倉直接由交易所強行平倉。”[12]這就意味著對我國居民個人投資而言，無法通過黃金期貨交易實現買賣實物黃金的目的。而上海黃金交易所允許自然人進行實物交割，說明居民個人可以通過黃金延期交易實現實物黃金的買賣。

（2）實物交割中違約風險不同。在黃金期貨交易中，由于期貨交易所是所有買方的賣方，所有賣方的買方，投資者的履約對手是期貨交易所，所以投資者不用擔心對手盤出現違約風險。在黃金延期交易中，上海黃金交易所規定“構成交割違約，由交易所扣除違約方違約部分合約價值7%的違約金支付給守約方，同時交收終止。若交割雙方均違約，由交易所分別扣除違約方違約部分合約價值7%的違約金，違約金歸交易所風險基金，同時交收終止。”[13]這說明，黃金延期交易存在違約風險。

5.交易時間。通過對比上海期貨交易所黃金期貨標準合約以及上海黃金交易所Au（T+D）合約，可以看出除兩者類似的早市和午市交易外，Au（T+D）合約還提供每晚夜市交易時段。②我們可以看出，無論是我國黃金期貨價格還是延期交易價格都與國際黃金交易緊密相關，市場最為活躍的時間就是紐約、倫敦等國際黃金市場的交易時間，所以黃金延期交易開設的夜市交易有助于實現我國黃金交易價格與國際市場的接軌，也降低了投資者所面臨的夜盤交易中國際金價大幅變動風險。

五、個人投資者進行黃金投資應注意的問題

1.投資者應選擇最為適合的交易方式。我國居民在進行黃金投資時，有實物黃金、紙黃金、黃金期貨和黃金延期四種交易方式可以選擇，四種交易方式各具優勢，投資者應根據自身情況選擇最適合自己的交易方式。

本文認為，對于投資機會成本較低、資金使用效率要求不高或者無法控制自己投機沖動的投資者，應選擇全額交易的實物黃金和紙黃金進行投資，在這類投資者中，有實物黃金儲存條件和黃金收藏偏好的投資者可以選擇實物黃金投資，對實物黃金無偏好的投資者可以選擇紙黃金投資。

對于投資機會成本較高或者資金使用效率要求高的投資者，應選擇保證金交易的黃金延期交易和黃金期貨交易進行投資，在這類投資者中，有現貨背景或者有實物交割需求的投資者可以選擇黃金延期交易，無現貨背景也無實物交割要求且有長期投資需求的投資者可以選擇黃金期貨交易進行投資。

但是，由于相對于實物黃金和“紙黃金”交易而言，黃金期貨交易和黃金延期交易屬于黃金交易市場的高級形式，投資的專業性更強，對投資者素質的要求更高。因此，此類投資者應加強對期貨交易和延期交易制度的學習，了解保證金交易制度和每日無負債結算制度，掌握交易中的風險控制方法，避免因不熟悉交易規則給自己帶來意外損失。

2.建立全額保證金的交易理念。如前所述，黃金期貨交易和延期交易都可以通過保證金制度及其所帶來的杠桿效應提高投資者的資金使用率。但是，從另外一個角度來看，在提高資金使用效率的同時，保證金制度也帶來了由于價格反向變化而可能產生的高風險，再加上期貨市場所特有的追加保證金制度以及強行平倉制度，更是增加了這種風險性，即保證金制度在放大了盈利比率、提高資金使用效率的同時，也放大了價格反向變化的風險，是一把雙刃劍。

因此，出于保值目的的我國居民在利用這兩種交易方式時，除建立適時止損的概念外，一定要建立“把期貨當作現貨做”，即“全額保證金”的交易理念，以回避期貨市場高風險。即投資者在延期和期貨市場建立的頭寸要與其欲投資的實物黃金數量一致，同時將剩余資金投資于具有靈活變現、具有較低但穩定收益的投資品種，這樣就可以保證投資者延期和期貨交易的風險、收益水平和實物黃金投資相當。保證金制度這時僅僅作為降低投資者黃金投資機會成本的工具，而不是放大風險與收益的杠桿。這樣做的結果，一方面提高了資金的使用效率，另一方面一旦黃金期貨市場出現較大幅度的反向價格變化，能夠隨時有足夠的資金作為追加保證金，以避免由于短暫的價格反向變化導致被交易所強行平倉而帶來的巨大風險。

3.堅定投資保值理念，避免將“保值”變為“投機”。我國居民利用黃金延期和黃金期貨進行投資，目的是為了對沖通脹風險和實現資產的保值增值，投資者在預測金價在未來相當長一段時間將上漲時，開倉買進延期合約或期貨合約，建立多頭頭寸并長期持有，在預測金價上漲到位或即將下跌時，應該平掉自己持有的多單，但不可在此時建立空頭頭寸，因為空頭頭寸對于手中無現貨黃金的我國居民來說就是投機頭寸，這與以對沖通脹風險為目的的投資理念相違背，一旦判斷失誤，將會給投資者帶來巨大風險。

堅持投資理念，要求投資者必須能控制住自己的投機沖動，為此，投資者應為自己建立嚴格的交易程序和制度。

注釋：

①由于在上海黃金交易所的各類黃金延期交易合約中Au（T+D）合約一直為其主力合約，因此在本文中將其作為黃金延期交易的代表進行分析。

②上海黃金交易所原夜市交易時間為晚20：30至第二天凌晨2：30，但交易所于2011年3月8日發布《關于計劃延長夜市交易時間的通知》規定“從今年4月中、下旬起，適當延長夜市時段的交易時間，具體為：夜市開市時間不變，夜市暫停時間調整為03：30。”

[1]謝國忠.警惕量化寬松III[EB/OL].http://finance.eastmoney.com/news/1371，20110509134664453.html，2011-05-09.

[2]中國人民銀行調查統計司.2011年第一季度儲戶問卷調查報告[EB/OL].http://www.pbc.gov.cn/publish/diaochatongjisi/193/2011/20110316102044394859918/201103161020 44394859918_html，2011-03-16.

[3]中國人民銀行.中國人民銀行決定上調金融機構人民幣存貸款基準利率[EB/OL].http://www.pbc.gov.cn/publish/ zhengcehuobisi/621/index.html，2011-05-01.

[4]國務院表態“不放松”樓市調控加碼預期再升溫[EB/ OL].http://house.focus.cn/news/2011-04-14/1263557.html，2011-04-14.

[5]2011-2015年中國黃金市場投資分析及前景預測報告[EB/OL].http：//www.ocn.com.cn/reports/2006225huangjin，2011-04-25.

[6]中國黃金實物購買量創紀錄增長[EB/OL].http://www. caifuzg.com/caifu/touzi_24.html，2011-04-24.

[7]機構預測黃金牛市還將“持續十年”[EB/OL].http:// www.7hcn.com/article/68036-1.html，2011-04-26.

[8]CPM Group Releases Gold Yearbook 2011[EB/OL]. http://www.commodities-now.com/reports/metals-and-mining/ 5602-cpm-group-releases-gold-yearbook-2011.html，2011-04-29.

[9]2010年上海黃金交易所市場報告[EB/OL].http://www. docin.com/p-121265873.html，2011-04-28.

[10]2009年中國黃金市場報告[EB/OL].http：//www.sge. sh/publish/sge/docs/20100906141149330339.pdf，2011-04-30.

[11]單磊.我國期貨市場高成交量隱含的問題與對策[J].中國流通經濟，2011（5）：124-128.

[12]上海期貨交易所黃金期貨交割實施細則[EB/OL]. http://www.shfe.com.cn/docview/docview_11248024.htm，2011-04-30.

[13]上海黃金交易所現貨交易交割管理辦法[EB/OL]. http://www.sge.sh/publish/sge/fwzc/ywgz/6697.htm，2011-05-08.

Research on the Way for China's Residents to Invest in Gold in the Light of High Inflation

LIULi

(School of Economics，Beijing Wuzi University，Beijing101149，China)

In recent years，with the change of internal and external situation，the demand of investment for China's residents is increasing；the investment nature of gold is attracting more attention；and gold has become the most important tool of investment in the light of high inflation.The author analyzes the domestic and foreign gold market，the relationship between CPI and the gold price，and especially the differences between the Gold Futures traded in Shanghai Futures Exchange（SFE）and the Gold Deferred Spot traded in Shanghai Gold Exchange(SGE)in terms of margin trading and leverage，short selling and cost，market liquidity and the environment of investment，delivery and trading time.At last，the author puts forward some issues that China's individual investors should pay attention to.First，these investors should choose the most appropriate way of trading and improve their own quality；second，they should establish the trading idea of 100%margin；and third，they should adhere to the principle of investment in case of changing investment to speculation.

inflation；investment in gold；the way of investment；gold futures；gold deferred spot

F830.94

A

1007－8266（2011）06－115－06

＊本文系北京物資學院應用經濟學研究基地項目（編號：WYJD200903）和商品與金融期貨科研創新平臺項目（編號：PXM2010_014214_109798）的部分研究成果。

劉荔（1971-），女，江西省靖安縣人，北京物資學院經濟學院副教授，主要研究方向為金融衍生市場。

敖華