貨幣政策提前轉向

工業增長回穩

2010年10月工業增加值同比增長13.1%，比9月下降0.2個百分點，低于市場預期的13.5%和我們預期的13.6%。10月工業增加值月環比降低3.9%，環比降幅回到2007-2009年平均水平。季調后，工業增加值年化環比增速14.1%。工業環比回穩反映經濟增長趨于平穩。

政策調控是導致工業增速回穩的主要原因?；ㄍ顿Y和保障房建設投資推進力度加大，拉動交通運輸設備制造業、非金屬礦物制品行業加速增長。同時，部分地方政府對高耗能行業節能減排力度放松并陸續復產，這使得黑色金屬冶煉及壓延加工業增速回落放緩，以及粗鋼產量回升。受出口和原材料價格提升等因素影響，通信設備計算機及其他電子制造業、化學原料及化學制品業增速明顯上升。此外，工業企業補庫存需求也支撐了工業增速的回穩。我們認為，四季度為保證實現“十一五”節能減排目標，政府會加大節能減排調控力度；同時，隨通脹壓力加大，政府對流動性控制會進一步加強。這些將對經濟產生下行壓力，預計未來工業增速仍會有所下降。

需求增長趨于穩定

10月投資增長23.7%，基本回到趨勢增長水平，結構上看，企業自主投資有所增強，一定程度上沖抵了節能減排的負面影響；消費增長18.6%，基本符合預期；由于基數影響，進出口增速小幅回落，總量維持平穩格局。

通脹壓力增加

10月CPI為4.4%，高于我們和市場預期的4%；PPI為5.0%，高于我們預期的4.7%。四季度通脹壓力加劇。11月CPI將繼續提高，預計達到4.8%左右，主要原因在于食品價格的繼續上漲和油價等調整所帶來的非食品價格提升。12月隨著食品價格漲幅趨緩和翹尾因素的下降，CPI將略有回落，預計四季度CPI為4.5%。由于國際大宗商品價格快速上升，以及國內需求轉強，預期PPI四季度將保持在4.8%左右。預計全年CPI將為3.3%左右，PPI將上升5.3%左右。

流動性過于寬松

貨幣信貸增長超預期，2010年10月央行公開市場操作力度較小，導致貨幣供應增長回升，市場利率在通脹環境下回落，顯示流動性過于寬松。儲蓄存款減少，M1增速回升，并且回升速度明顯快于M2，貨幣活期化明顯。

貨幣政策將繼續收縮

貨幣政策將繼續收縮。首先，流動性過于寬松造成貨幣信貸快速增長，貨幣信貸增速可能繼續超預期；其次，通脹壓力持續加大，預計10月和11月通脹率將繼續上升。為此，我們認為，貨幣政策將繼續收縮，年內央行可能繼續提高1次利率、繼續提高存款準備金或者臨時性差別化存款準備金率以及信貸的窗口指導。第三，預計2010年年內人民幣對美元小幅升值3-5%左右。

節能減排調控力度有所加強。2010年9月中旬以來，部分地方政府對高耗能行業節能減排的力度放松，并有陸續復產跡象。2010年10月25日國務院常務會議在部署今后幾個月經濟工作時，重申要狠抓節能減排不放松。我們認為，未來2個月政府會繼續采取有力措施推進節能減排，以確?！笆晃濉惫澞軠p排目標的實現。

預計積極的財政政策還將繼續執行。一方面，2011年外部經濟存在一定的不確定性，2011年全球經濟增速下降，這意味著中國的出口增速可能有所下降，實施積極的財政政策可以抵御外需下降所帶來的方向，保持經濟穩定增長；另一方面，實施積極的財政政策可以加快經濟向內需轉型，未來中國經濟增長的動力主要來自內需，財政政策需要為擴大內需提供支持。財政政策的功能逐步向公共財政轉變。在收入方面，重點推進結構性減稅，在支出方面，提高農業以及低收入人群的補貼，以應對通脹壓力。■