將高管薪酬與公司債捆綁起來

主要由金融部門的糟糕“賭注”引發(fā)的最近這場金融危機，將公司失敗的現(xiàn)實呈現(xiàn)在了人們面前，這為公司高管薪酬應(yīng)該與公司債務(wù)而不是公司股權(quán)更緊密地聯(lián)系在一起的思想增加了更多的動力。

數(shù)十年來，公司一直將高管薪酬與諸如股票和優(yōu)先認(rèn)股權(quán)等股權(quán)捆綁在一起，但是，在薪酬組合中添加債券——比如，退休金，公司從內(nèi)部付給高管的遞延報酬(deferred compensation，也就是人們熟知的“內(nèi)部債務(wù)”)——則開始受到人們的關(guān)注。

“這是一個具有積極意義的動向，這種方式有望防范未來的金融危機，同時，還能將公司經(jīng)理人的利益與所有投資者——既包括股東，也包括債券持有人——的利益更緊密地結(jié)合起來。”沃頓商學(xué)院金融學(xué)教授亞利克斯·艾德曼斯(Alex Edmans)談到。

在一篇題為《內(nèi)部債務(wù)》的論文中，艾德曼斯和博士生劉琦指出，這種激勵機制能保護債券持有人的利益，而且還能保護企業(yè)的價值，尤其是當(dāng)公司的償付能力出現(xiàn)問題的時候。

艾德曼斯指出，當(dāng)公司陷入困境的時候，其“薪酬包”(compensation package)(也稱為“薪酬組合”，由基本工資、獎金、福利計劃以及長期激勵等四個部分組成。——譯者注)主要根據(jù)公司股權(quán)而不是公司債務(wù)來確定的公司高管，可能會冒巨大的風(fēng)險來拯救企業(yè)——當(dāng)然，也拯救他們自己的薪酬組合。

這時候，不管結(jié)果如何，經(jīng)理人的股權(quán)價值最壞也只能到零，因此，處于這種情勢中的經(jīng)理人便可能“為了復(fù)活而冒險”。但企業(yè)價值的其他損失則由債券持有人和其他 債權(quán)人來承擔(dān)，如果企業(yè)趨近破產(chǎn)，那么，他們在企業(yè)投資的價值則會驟然減少。

債務(wù)類薪酬

很多公司高管都能憑借大膽的行動拯救自己的股權(quán)及其企業(yè)。然而，很多人也會一敗涂地。在金融領(lǐng)域之外，安然公司(Enron)則是公司高管過度冒險的一個經(jīng)典例證，他們將公司的核心業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向了衍生產(chǎn)品交易。而當(dāng)這些冒險失敗時，公司經(jīng)理人的行為便葬送了企業(yè)。

30年來，流行的薪酬理論一直認(rèn)為，為了將首席執(zhí)行官的利益與股東的利益統(tǒng)一起來，他們就應(yīng)該擁有公司的股權(quán)。而人們也有一種錯覺，認(rèn)為在實踐中，公司經(jīng)理人并沒有持有多少自己企業(yè)的債務(wù)。原因在于，管理層持股的情況會得到廣泛的披露，而退休金以及其他債務(wù)類薪酬的情況卻很難監(jiān)督。

然而，美國證券交易委員會的信息披露規(guī)定于2007年3月實施以后的新信息表明，實際上，公司為高管提供了數(shù)額可觀的債務(wù)類薪酬，比如，退休金和遞延報酬等。當(dāng)可口可樂公司的前首席執(zhí)行官羅伯特戈伊蘇埃塔(Roberto Goizueta)于1997年去世時，擁有超過lO億美元的遞延報酬。

艾德曼斯談到，自從證券交易委員會改革信息披露規(guī)定以后，“人們開始認(rèn)識到，公司高管不但確實以退休金和遞延報酬的形式獲取報酬，而且美國國際集團等公司也認(rèn)為，這是一種為首席執(zhí)行官支付薪酬的明智方式。”

療救冒險的藥方

債務(wù)如何激勵公司領(lǐng)導(dǎo)者?

在構(gòu)建模型的過程中，當(dāng)涉及到經(jīng)理人選擇實施哪個項目的問題時，這篇論文的兩位作者分析研究了為什么說內(nèi)部債務(wù)在糾正過度冒險行為方面，是比其他方式——比如，為避免企業(yè)破產(chǎn)而為經(jīng)理人提供獎金——更好的激勵工具。隨后，他們用這個模型衡量了管理實踐中的一個因素，以確定什么水平的債務(wù)和股權(quán)組合最佳，結(jié)論是取決于企業(yè)的特點。

這個模型顯示，年輕的成長型企業(yè)傾向于依靠高風(fēng)險的戰(zhàn)略構(gòu)建企業(yè)價值。在這類公司中，高管薪酬偏重股權(quán)而不是偏重債務(wù)是更有意義的方案。艾德曼斯指出，初創(chuàng)型企業(yè)以及開創(chuàng)新局面的企業(yè)已廣泛接受了這種薪酬方式。

而在具有很高破產(chǎn)風(fēng)險的公司中，在投資決策和管理實踐對企業(yè)的清算價值(liquidatien value)(清算價值是指公司撤銷或解散時，資產(chǎn)經(jīng)過清算后，每一股份所代表的實際價值。——譯者注)可能產(chǎn)生重大影響的企業(yè)中，在高管層的薪酬包中添加債務(wù)內(nèi)容則是一種更好的方案。

此外，這個模型還表明，公司擁有的債務(wù)越多，高管薪酬包中債務(wù)薪酬的比例也應(yīng)該越大。

避免破產(chǎn)VS維護價值

論文的兩位作者談到，為了避免公司破產(chǎn)而為高管提供獎金的激勵方案，只能激勵經(jīng)理人避免讓企業(yè)破產(chǎn)，可如果企業(yè)的破產(chǎn)已經(jīng)變得不可避免時，這種獎勵方案并不能激勵經(jīng)理人竭盡全力維護企業(yè)的價值。如果為了避免企業(yè)破產(chǎn)而為高管提供獎金激勵，那么，在破產(chǎn)清算中，不管債券持有人每一美元的投資最后收回80美分，還是10美分，公司高管都會喪失獎金。從而，經(jīng)理人對公司的殘值便會無動于衷，也就不會去全力保護債券持有人的利益了。

艾德曼斯談到，盡管確定管理層薪酬方案的是公司的股東，不過，如果公司經(jīng)理人能與債券持有人更加密切地合作，同時在危機中積極保護企業(yè)的價值，那么，股東也能從中受益。

艾德曼斯表示，盡管人們強調(diào)股權(quán)薪酬，而且對圍繞債務(wù)建立起來的薪酬模式越來越有興趣，不過，工資依然是公司高管薪酬的組成部分。

兩位研究者認(rèn)為，對公司董事會來說，無論是在企業(yè)表現(xiàn)良好的時期，還是糟糕的階段，將債務(wù)添加到高管薪酬方案中都是緩解經(jīng)濟周期波動性影響的簡便途徑。如果一位高管接受的是股權(quán)和債務(wù)平衡的薪酬，那么，在企業(yè)發(fā)展的繁榮時期，薪酬中的股權(quán)價值就會上升，而且會比他薪酬中的債務(wù)價值高得多。論文的兩位作者認(rèn)為，出現(xiàn)這種結(jié)果的原因在于，當(dāng)企業(yè)遠離破產(chǎn)危險時，對企業(yè)來說，舉債的必要性很小。

與此形成對照的是，當(dāng)企業(yè)陷入困境時，高管薪酬中的股權(quán)價值會降低，而債務(wù)在其薪酬中所占的比例則會更大——在這種時候，他或她應(yīng)該對債券持有人的利益最表關(guān)切，同時，不會實施過度冒險的行動，會避免諸如關(guān)閉工廠之類的粗暴決策。

“薪酬既包括債務(wù)也包括股權(quán)的好處在于，它是自動平衡的。”艾德曼斯談到。“它可以自動運行。”