資本流動(dòng)性的測(cè)量

摘要:首先對(duì)資本流動(dòng)性進(jìn)行了概念界定，認(rèn)為資本流動(dòng)性即為資本流入流出占一國(guó)國(guó)民生產(chǎn)總值的比值，并對(duì)幾種測(cè)量資本流動(dòng)性的方法進(jìn)行了簡(jiǎn)要評(píng)述。在總量規(guī)模法的基礎(chǔ)上運(yùn)用直接測(cè)算法、間接測(cè)算法、克萊因測(cè)算法、非直接投資凈額調(diào)整法測(cè)量了我國(guó)的資本流動(dòng)性。結(jié)合對(duì)我國(guó)資本流動(dòng)性結(jié)構(gòu)特征的變化的分析，發(fā)現(xiàn)直接投資的流動(dòng)性穩(wěn)步下降，證券投資和其他投資的流動(dòng)性為上升趨勢(shì)，而總資本流動(dòng)性呈震蕩上升趨勢(shì)。其中，在不考慮資本外逃時(shí)，其他投資對(duì)總資本的流動(dòng)性變化起到主要作用。

關(guān)鍵詞:資本流動(dòng)性;結(jié)構(gòu)分析;國(guó)際平衡收支表;總量規(guī)模法

中圖分類號(hào):F830.59 文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A文章編號(hào):1673-291X(2010)11-0005-04

一、文獻(xiàn)綜述及界定

(一)資本流動(dòng)性概念的界定

“流動(dòng)性”一詞最先源于凱恩斯著作《就業(yè)，信息和貨幣通論》的“流動(dòng)性偏好”。它在經(jīng)濟(jì)學(xué)上被看做資產(chǎn)變現(xiàn)或轉(zhuǎn)換為支付清償手段的難易程度的指標(biāo)，即資產(chǎn)變現(xiàn)的預(yù)期時(shí)間越短，資產(chǎn)流動(dòng)性越強(qiáng)，反之其流動(dòng)性越弱。

國(guó)外一些學(xué)者認(rèn)為，資本流動(dòng)性就是一國(guó)利率變化對(duì)資本流動(dòng)的影響程度，也有人認(rèn)為資本流動(dòng)性表現(xiàn)為儲(chǔ)蓄和投資的相關(guān)性。而國(guó)內(nèi)有學(xué)者以為可以用資本轉(zhuǎn)移(資本流入和流出)與國(guó)民生產(chǎn)總值的比值來(lái)衡量一國(guó)的資本流動(dòng)性強(qiáng)弱。

本文采用的是現(xiàn)在普遍較為認(rèn)可的表述，即資本流動(dòng)性為資本流入流出占一國(guó)國(guó)民生產(chǎn)總值的比值。

(二)相關(guān)文獻(xiàn)回顧

由于測(cè)量資本流動(dòng)性時(shí)會(huì)碰到諸多因素，如規(guī)范方面、實(shí)證方面，因此，目前還沒(méi)有一個(gè)廣為人所承認(rèn)的方法來(lái)測(cè)量資本流動(dòng)性。

1.蒙代爾-弗萊明模型在IS-LM-BP模型的分析框架下，通過(guò)對(duì)BP曲線斜率及LM曲線斜率的比較，把資本流動(dòng)性分完全不流動(dòng)、低流動(dòng)、高流動(dòng)和完全流動(dòng)四類。如果利率的改變促使資本流動(dòng)規(guī)模變大，則表明該國(guó)的資本流動(dòng)性越強(qiáng)，其資本賬戶越開(kāi)放。由于蒙代爾-弗萊明模型不考慮經(jīng)濟(jì)調(diào)整具有過(guò)程性，因此，在資本流動(dòng)的不同程度對(duì)貨幣政策的真實(shí)影響方面上的研究有所欠缺。劉正良(2004)[1]在這方面做了進(jìn)一步的研究，他認(rèn)為，由于不同程度的資本流動(dòng)性對(duì)貨幣擴(kuò)張效應(yīng)的影響不同，浮動(dòng)匯率下貨幣擴(kuò)張效應(yīng)不是一步實(shí)現(xiàn)的。

2. Feldstein和Horioka(1980)[2]運(yùn)用儲(chǔ)蓄和投資的相關(guān)性來(lái)檢驗(yàn)資本流動(dòng)性時(shí)，發(fā)現(xiàn)具有高資本流動(dòng)的OECD國(guó)家，儲(chǔ)蓄和投資之間存在著高度相關(guān)性，即國(guó)內(nèi)投資來(lái)源于國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄。Tobin(1983)[3]提出的“大國(guó)效應(yīng)”表明國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄和投資具有正相關(guān)性。陳取華(2003)[4]運(yùn)用儲(chǔ)蓄投資相關(guān)性法檢驗(yàn)我國(guó)的資本流動(dòng)性，得出我國(guó)在長(zhǎng)期和短期具有較低的資本流動(dòng)性。封福育(2008)[5]通過(guò)面板協(xié)整模型檢驗(yàn)東亞各國(guó)儲(chǔ)蓄投資的相關(guān)性，進(jìn)而研究其資本流動(dòng)性，發(fā)現(xiàn)東亞各國(guó)的儲(chǔ)蓄投資相關(guān)性較高，資本流動(dòng)性低于OECD國(guó)家。

3.總量規(guī)模法以資本轉(zhuǎn)移(資本流入和流出)與國(guó)民生產(chǎn)總值的比值來(lái)衡量一國(guó)的資本流動(dòng)性強(qiáng)弱。這種方法可以直觀地看出資本流入和流出的相對(duì)規(guī)模。姜克波(1999)[6]運(yùn)用總量規(guī)模法來(lái)估計(jì)中國(guó)的資本開(kāi)放程度。

4.利率決定模型認(rèn)為，在資本有限流動(dòng)條件下，一國(guó)的利率受到國(guó)內(nèi)外資本供求的影響，即一國(guó)的市場(chǎng)利率為國(guó)際利率經(jīng)匯率風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的I’值和資本完全管制的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)利率I”的加權(quán)平均。

另外，Obstfled(1994)[7]認(rèn)為，在實(shí)際利率相等的情況下，若資本自由流動(dòng)，則不同國(guó)家消費(fèi)行為的特征應(yīng)有類似之處，滿足消費(fèi)路徑平滑的持久收入生命周期假說(shuō)。國(guó)內(nèi)學(xué)者如劉金全(2006)[8]等利用這種方法來(lái)度量我國(guó)的資本流動(dòng)性以及檢驗(yàn)我國(guó)與日美兩國(guó)的經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)性。

二、資本流動(dòng)性結(jié)構(gòu)分析

21世紀(jì)伊始，不斷加劇的全球經(jīng)濟(jì)失衡與中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)失衡促使中國(guó)的跨境資本流動(dòng)性有了新的變化。現(xiàn)在的理論研究中，認(rèn)為資本流動(dòng)性結(jié)構(gòu)特征的變化將會(huì)對(duì)一國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生具體的影響[9]。因此，在分析資本流動(dòng)性對(duì)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的具體影響時(shí)，不能簡(jiǎn)單地從投資儲(chǔ)蓄的角度來(lái)分析資本凈流入的影響，而是應(yīng)該全面地把握資本流動(dòng)的規(guī)模、結(jié)構(gòu)、形式的變化，從而深入地分析其影響。

(一)私人資本流動(dòng)狀況分析

隨著經(jīng)濟(jì)改革的深入和金融環(huán)境的不斷改善，我國(guó)的資本流動(dòng)性不斷提高。

從總量上來(lái)看，總私人資本流入量和流出量的規(guī)模不斷擴(kuò)大。資本流入量從1997年的926.4億美元增加到2008年的7 665億美元，資本流出量從1997年的716億美元上升到2008年的7 506.4億美元，同時(shí)，私人資本流動(dòng)總額也從1 642.4億美元增至15 172億美元。從相對(duì)指標(biāo)來(lái)看，資本流入量、流出量和流入流出總量占GDP的比重總體呈上升趨勢(shì)。

但同時(shí)也應(yīng)指出，私人資本流動(dòng)凈額的規(guī)模波動(dòng)比較大，而資本流動(dòng)凈額占GDP的比重也沒(méi)有明顯的上升趨勢(shì)。因此，我國(guó)資本流動(dòng)性的增加主要表現(xiàn)在規(guī)模上。

(二)直接投資項(xiàng)分析

直接投資(FDI)是我國(guó)大力引進(jìn)的私人資本類別。自從改革開(kāi)放開(kāi)始，我國(guó)就不斷推出吸引外國(guó)來(lái)華投資的政策，不斷改善投資環(huán)境，甚至比一些OECD國(guó)家的開(kāi)放程度更高。20世紀(jì)90年代中期開(kāi)始，外國(guó)投資不斷涌入我國(guó)，同時(shí)我國(guó)對(duì)外投資不斷增加。

從總量上來(lái)看，直接投資流入量、流出量以及流入流出總量都呈現(xiàn)出穩(wěn)步上升的趨勢(shì)。直接投資流入量在1997—2000年這段時(shí)間有略微波動(dòng)，2001年以后則開(kāi)始穩(wěn)步上升，特別在2007年達(dá)到1 515.5億美元，幾乎是2006年的2倍，表明在2006年度有大量的外國(guó)資本流入我國(guó)。直接投資流出量在上升過(guò)程中略微波動(dòng)調(diào)整，然后快速上升，如2001、2005、2006和2008年的階梯式上升。受到直接投資流入量與流出量增幅的不同，直接投資凈額在1999、2001、2006年略有下降。從相對(duì)指標(biāo)來(lái)看，直接投資流入量以及直接投資凈額占GDP的比重呈下降趨勢(shì)，而直接投資流出量占GDP的比重則有上升趨勢(shì)，直接投資總額在GDP的比重具有波動(dòng)性，并沒(méi)有呈現(xiàn)明顯的上升或者下降趨勢(shì)。

因此，從總體上來(lái)看，我國(guó)的直接投資總額穩(wěn)步增長(zhǎng)，而直接投資凈額保持相對(duì)穩(wěn)定。

(三)證券投資項(xiàng)分析

自改革開(kāi)放開(kāi)始，我國(guó)的資本項(xiàng)目實(shí)行有限度的、有選擇的對(duì)外開(kāi)放政策，1994年實(shí)行匯率并軌，1996年實(shí)行人民幣自由項(xiàng)目可兌換，特別是加入WTO后，我國(guó)的證券市場(chǎng)進(jìn)一步開(kāi)放。

外國(guó)對(duì)我國(guó)的證券投資規(guī)模穩(wěn)步變大，而我國(guó)對(duì)外投資波動(dòng)較大，但總體是增大的，特別是在2006年證券投資總額為1 587.6億美元，首次超過(guò)了當(dāng)年的直接投資總額1 176.4億美元，同時(shí)證券投資出現(xiàn)675.6億美元的逆差，表明對(duì)外證券投資的急劇增大。證券投資總額在GDP上的比重總體上來(lái)看是上升趨勢(shì)，而證券投資凈額占GDP的比重波動(dòng)比較大。因此，證券投資總額的規(guī)模急劇變大，而證券投資凈額波動(dòng)較大。

(四)其他投資

其他投資包括貿(mào)易信貸、銀行存款、貨幣和存款等，具有債務(wù)資金的典型特征，即其流入流出的規(guī)模遠(yuǎn)比直接投資和證券投資的規(guī)模大，而其凈額卻相對(duì)較小。

綜上對(duì)金融項(xiàng)目的分析，可看出，由于我國(guó)的資本項(xiàng)目管制正在逐步放松，直接投資所占比重正逐步下降，而證券投資和其他投資所占比重逐步上升。

(五)收支平衡表的其他項(xiàng)

分析我國(guó)的資本流動(dòng)性，僅僅分析金融項(xiàng)目下的資本流動(dòng)規(guī)模和資本流動(dòng)性是不全面的，要從收支平衡表的全局出發(fā)，結(jié)合經(jīng)常項(xiàng)目，儲(chǔ)備資產(chǎn)和誤差與遺漏，來(lái)分析我國(guó)的資本流動(dòng)性。

1.經(jīng)常賬戶

1997—2008年經(jīng)常賬戶全部為順差，其中，由于受到亞洲金融危機(jī)的影響，1997—2001年持續(xù)下降，但在2002年由于其影響的消退和亞洲國(guó)家經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，開(kāi)始進(jìn)入了快速增長(zhǎng)的時(shí)期。

關(guān)于經(jīng)常項(xiàng)目全為順差的解釋:1994年我國(guó)實(shí)行的是單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度，從2005年起實(shí)行的是以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度，有利于我國(guó)匯率的穩(wěn)定和加強(qiáng)我國(guó)的出口競(jìng)爭(zhēng)力。另外，國(guó)內(nèi)外的經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢(shì)穩(wěn)定，有利于保持順差。但同時(shí)可發(fā)現(xiàn)，由于次貸危機(jī)的影響，2008年的增幅略微減小。

2.儲(chǔ)備資產(chǎn)賬戶

我國(guó)的儲(chǔ)備資產(chǎn)從2000年開(kāi)始迅速增加。這是由于2000年以來(lái)進(jìn)入我國(guó)的資本規(guī)模擴(kuò)大并且速度變快，外匯儲(chǔ)備進(jìn)入井噴:2001年我國(guó)外匯儲(chǔ)備為2 121億美元，2009年更是突破了2萬(wàn)億美元大關(guān)，十年擴(kuò)大十倍。

3.凈誤差與遺漏賬戶

凈誤差與遺漏賬戶從一個(gè)方面反映資本的非法流入與流出。1997—2001年，我國(guó)的凈誤差與遺漏賬戶差額逆差雖逐漸縮小，但平均仍有-141.03億美元，表明在這一段時(shí)間存在著大量的資本外逃并且這一幅度在逐年減小;2002—2004年，其轉(zhuǎn)為順差，甚至一度達(dá)到270.45億美元，表明在該段時(shí)間內(nèi)有大量的資本流入我國(guó);2005—2008年間，只有2007年該賬戶為順差，其余皆為逆差，表明資本流動(dòng)具有雙向性。

三、我國(guó)資本流動(dòng)性的測(cè)量

總量規(guī)模法以資本轉(zhuǎn)移(資本流入和流出)與國(guó)民生產(chǎn)總值的比值來(lái)衡量一國(guó)的資本流動(dòng)性強(qiáng)弱。首先，定義如下指標(biāo)

P1=(外國(guó)在華直接投資額×0.5+我國(guó)在外直接投資額×0.5)/GDP×100%

P2=(外國(guó)在華證券投資額×0.5+我國(guó)在外證券投資額×0.5)/GDP×100%

P3=(外國(guó)在華其他投資額×0.5+我國(guó)在外其他投資額×0.5)/GDP×100%

P=P1+P2+P3

P4=(我國(guó)資本外逃總額×0.5-我國(guó)在外投資額×0.5)/GDP×100%

Pt=P+P4

P1、P2、P3分別為直接投資、證券投資、其他投資的流動(dòng)程度，P為由官方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)測(cè)得的總資本流動(dòng)性指標(biāo)，由于資本的流入與流出影響程度相等，故取權(quán)重為0.5。P4為官方數(shù)據(jù)無(wú)法測(cè)得的資本內(nèi)流和外流對(duì)我國(guó)資本流動(dòng)的影響程度。Pt即為考慮資本外逃后的總資本流動(dòng)性指標(biāo)。其中我國(guó)在外投資額包括直接投資、證券投資、其他投資。

僅僅應(yīng)用一種方法測(cè)量資本外逃規(guī)模是不可靠的，因此，本文中的資本外逃規(guī)模將采用直接測(cè)算法、間接測(cè)算法、克萊因測(cè)算法、非直接投資凈額調(diào)整法這四種方法相結(jié)合來(lái)進(jìn)行測(cè)量，以減少誤差。

(一)資本外逃規(guī)模的測(cè)量

1.直接測(cè)算法

公式:短期資本流動(dòng)凈額=BOP反映的短期資本流動(dòng)凈額+國(guó)際收支賬戶中的“誤差和遺漏”

2.間接測(cè)算法

公式:隱蔽性資本流出=外債增加+凈外國(guó)直接投資流入-經(jīng)常項(xiàng)目逆差-儲(chǔ)備資產(chǎn)的增加

間接法資本流動(dòng)凈額=隱蔽性資本流凈額+BOP短期資本流動(dòng)凈額

3.克萊因測(cè)算法

公式:隱蔽性國(guó)際資本流出=外債增加+凈外國(guó)直接投資流入-經(jīng)常項(xiàng)目逆差-儲(chǔ)備資產(chǎn)的增加-旅游和邊貿(mào)收入-其他資本收入

4.非直接投資凈額調(diào)整法

非直接投資凈額調(diào)整法分為兩個(gè)步驟:

(1)先初步算出非直接投資形式的資本流動(dòng)規(guī)模，其公式為:

非直接投資凈額=資本和金融項(xiàng)目差額-直接投資差額

(2)對(duì)結(jié)果進(jìn)行修正。其修正后的資本流動(dòng)規(guī)模可視為國(guó)際短期資本流動(dòng)的規(guī)模。本文采取王信(2005)[10]的研究結(jié)果，把凈誤差和遺漏項(xiàng)的40%作為非直接投資額，再與第一步中所得的非直接投資凈額合并，得到修正后的非直接投資凈額。

5.綜合四種計(jì)算結(jié)果

由表1可知，雖然上述幾種方法都有各自的缺陷，不能完全準(zhǔn)確地測(cè)算我國(guó)實(shí)際的短期資本流動(dòng)規(guī)模，但它們所反映的我國(guó)國(guó)際短期資本流動(dòng)趨勢(shì)是基本一致的。

為了在一定程度上減弱上述幾種方法所得結(jié)果的缺陷，更好更合理地測(cè)算我國(guó)國(guó)際資本流動(dòng)規(guī)模，本文對(duì)這些結(jié)果采取平均加權(quán)數(shù)，權(quán)重為0.25。具體計(jì)算結(jié)果見(jiàn)表2。

由表2可以看出，2002年是我國(guó)短期資本流動(dòng)方向發(fā)生改變的一年，1997—2002年我國(guó)的短期資本主要為凈流出，在1998年達(dá)到914億多美元。2002年后，資本開(kāi)始回流，到2003、2004年分別達(dá)到366億美元和573億美元，表明了資本流動(dòng)受到人民幣升值預(yù)期的重要影響。但2005年，資本流向又開(kāi)始逆轉(zhuǎn)，特別到2007年凈流出達(dá)到1 107億美元，是2006年凈流出額的2.4倍，表明資本外逃現(xiàn)象的日益嚴(yán)重。從2004年的資本內(nèi)流573億美元到2008年的資本外流1 487億美元，短期資本流動(dòng)的波動(dòng)區(qū)間非常大，表明我國(guó)在監(jiān)管國(guó)際短期資本流動(dòng)的有效性方面還是值得商榷的。

(二)我國(guó)的資本流動(dòng)性狀況

根據(jù)上文的公式及測(cè)算得出的我國(guó)資本外逃規(guī)模可整理得表3。

從表3可知，直接投資指標(biāo)在1997—2006年呈現(xiàn)出穩(wěn)步下降的趨勢(shì)，表明我國(guó)對(duì)外投資的資本開(kāi)放程度正在不斷提高，而2007年和2008年的回升則表明在外投資有回流現(xiàn)象。

證券投資指標(biāo)略有波動(dòng)，但總體上趨于上升，表明我國(guó)的證券市場(chǎng)正在不斷發(fā)展完善。其他投資指標(biāo)雖也有波動(dòng)，但其上升趨勢(shì)還是非常明顯的。而資本外逃指標(biāo)呈現(xiàn)出穩(wěn)步上升的趨勢(shì)。

不論考慮資本外逃與否，1997-1998年總資本流動(dòng)性先上升，后下降，這是由于亞洲金融危機(jī)對(duì)我國(guó)資本流動(dòng)規(guī)模的巨大影響，之后我國(guó)對(duì)有些已放松的資本項(xiàng)目重新開(kāi)始實(shí)行嚴(yán)格管制。如果不考慮資本外逃的影響，在分析資本流動(dòng)性的各種指標(biāo)時(shí)可看出，其他投資項(xiàng)在總資本流動(dòng)性占了主導(dǎo)地位。

四、結(jié)論

測(cè)量資本流動(dòng)性時(shí)會(huì)遇到很多復(fù)雜的問(wèn)題，各種測(cè)量方法都會(huì)帶有自身的局限性，因此沒(méi)有一種方法廣泛地為世人所接受。一般的總量規(guī)模法雖然可以較為直觀地看出資本流入和流出的相對(duì)規(guī)模，但對(duì)資本流動(dòng)性的測(cè)量上仍略顯粗糙。因此，本文在其基礎(chǔ)上運(yùn)用直接測(cè)算法、間接測(cè)算法、克萊因測(cè)算法、非直接投資凈額調(diào)整法這四種方法相結(jié)合來(lái)進(jìn)行測(cè)量，使測(cè)量所得的結(jié)果更為完善、科學(xué)。結(jié)合對(duì)我國(guó)資本流動(dòng)的規(guī)模、結(jié)構(gòu)、形式的變化的分析，可以發(fā)現(xiàn)隨著我國(guó)對(duì)外投資的資本開(kāi)放程度不斷深化，證券市場(chǎng)發(fā)展不斷完善，直接投資的流動(dòng)性穩(wěn)步下降，證券投資和其他投資的流動(dòng)性為上升趨勢(shì)，而總資本流動(dòng)性呈震蕩上升趨勢(shì)，其中在不考慮資本外逃時(shí)其他投資對(duì)總資本的流動(dòng)性變化起到主要作用。

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Measurement of the capital mobility

——Based on the structural analysis on the capital mobility

LU Hai-wei

(East-China science and technology university，Shanghai 200237，China)

Abstract: First， capital mobility was the definition， namely that capital mobility of capital inflow and outflow of a country's total gross national product ratio， and several methods of measuring capital mobility， a brief comment. In law， based on the total size of the use of direct measurement， indirect measurement method， Klein equation for calculating adjusted net investment of non-direct measurement of capital mobility in China， combined with capital mobility on the structure of China's change of found that the flow of direct investment， a steady decline， securities investment and other investment liquidity for the rising trend， while the total capital liquidity shocks was an upward trend.Including capital flight， without considering other investments when the total change in the mobility of capital plays a major role.

Key words:capital mobility;structural analysis;International balance of payments table;magnitude of capital flows